2011年，剛剛上線一年的窩窩團IPO遭遇失敗。三年后，2015年1月9日（美國時間，下同），窩窩團再次向SEC提交招股文件。盡管任性地燒掉不少錢，窩窩團的規(guī)模與行業(yè)前三名的差距還是越拉越大，趕超的希望渺茫。但窩窩團還是要上市，而且創(chuàng)始人徐茂棟不套現(xiàn)，上市前投入的資金比IPO募集還多。

如此任性，就是要敲納斯達克的鐘！

“無底線”上市

2011年4月，大眾點評網(wǎng)和拉手網(wǎng)分別獲得1億和1.1億美元融資。5月，窩窩團高調宣布獲得高盛2億美元融資，并自稱將很快成為第一家在納斯達克上市的中國團購網(wǎng)站。如今，看了招股文件才知道2011年窩窩團A輪只拿到5500萬美元，融資額被放大近4倍！

奇怪的是，窩窩團一年后的B輪融到1250萬美元，每股均價0.41美元，而A輪融資每股均價是0.97美元。窩窩團只得在B輪融資的同時，白送A輪投資者一定數(shù)量的股票，使他們每股的成本降至0.41美元。B輪比A輪金額少、價格低，公司估值降的不是一點半點。

窩窩團的IPO頗為與眾不同：只說ADS的定價區(qū)間是9美元至11美元，沒有說每份ADS代表多少股票；只說最多融4000萬美元，沒有為融資金額設定下限，還用一個表格列出完成25%、50%、75%、100%等情況下的募集金額及用途。這一切的措辭，明擺著是為上市而上市，而且是來碰運氣的！

2015年1月28日，窩窩團創(chuàng)始人兼CEO徐茂棟為公司提供6390萬美元免息貸款，這筆債權將在IPO時轉為1.15億普通股。

1月30日，2月4日，窩窩團兩度修訂招股文件，將融資上限提高到6000萬美元。IPO發(fā)行新股相當于原有股票的35.5%,上市后市值不到4億美元。每份ADS代表18股普通股，每股0.56美元--這，2011年、2012年的投資者滿意否？

據(jù)海外網(wǎng)站IPO Calendar顯示，窩窩團將于美國時間2月23日在納斯達克上市。（注：2014年，該網(wǎng)站曾連續(xù)準確披露中概公司的上市日期）

結果2月23日沒上成，其后，窩窩又被認為將于2月25日上市。但這一天并沒傳來上市的消息，窩窩團對媒體表示“還在走流程，最終上市時間仍不能確認”.

融資有上限無下限，上市時老板不套現(xiàn)反而投錢，投的錢比IPO募集還多。為上市保駕護航做到極致……如此種種，窩窩團幾乎是“買了個IPO”.

業(yè)績也是“買來的”

2010年3月，窩窩團橫空出世，通過旋風式并購、成建制挖角從80人迅速膨脹到5500人，交易額在數(shù)千家團購網(wǎng)站中脫穎而出，殺入前5名。

但近三年來，窩窩團交易規(guī)模增長緩慢。招股文件披露，2012年窩窩團總交易額約25億，2013年27億元、2014年前三季度22億元。而2013年、2014年，美團交易額分別為160億和460億。由于團購網(wǎng)站已所剩無幾，窩窩團交易額仍能保住前5的位置，但與美團、大點、糯米構成的第一陣營（三家市場份額合計超過80%）差距過大，翻盤的希望十分渺茫。

窩窩團營收增長同樣緩慢，甚至在2014年出現(xiàn)下滑。2013年前三季營收2800萬美元，2014年為2100萬美元，同比下滑25.3%.

營收下滑，凈虧損卻增加了。2013年前三季度凈虧損2100萬美元，2014年前三季度凈虧損3200萬美元，虧損額同比增加53.8%.

窩窩團將銷售費用（selling）從市場費用（Marketing）中拆分出來與行政費用合并成“銷售及行政費用”（Selling, general and administrative ）。

拆分后的“市場費用”用于線上流量購買，主要投向百度、好123及360;而數(shù)千線下銷售人員的成本則包括于“銷售及行政費用”之中。

從上圖看到，2014年前三季度市場費用占營收的42%,銷售及行政費用占營收的187%,合計為營收的229%!假如行政費用是營收的29%（比例已經(jīng)不低了），則驅動營收增長的市場費用加銷售費用合計為營收的2倍。好比賣一個5元的肉夾饃，不算肉、面、房租、水電及人力成本，僅為促銷就花掉10元錢。由此可見，窩窩團這點業(yè)績也是“買”來的。

增長潛力何在

經(jīng)過“千團大戰(zhàn)”的洗禮，窩窩團放棄廝殺，轉向“生活服務平臺”,并以“優(yōu)化業(yè)務結構”的旗號裁員撤站。今天窩窩團的營收由傭金與廣告費兩個部分構成，前者仍由銷售團購產(chǎn)品而得，后者是在“本地生活服務電子商務平臺”上為商家展示產(chǎn)品而獲取收入。從窩窩團11個季度的營收明細（2012年Q1到2014年Q3）可以看到，轉型成效明顯，但進度已大幅放緩。2012年Q1,平臺廣告收入僅占營收的1%;2014年Q3,廣告收入已占到營收的40%（較上季度增加1個百分點）。從營收結構來看，窩窩團仍是一家團購網(wǎng)站。

下面分別針對兩部分收入，分析窩窩團的營收增長潛力。

傭金部分：交易額增長放緩，2014年前三季同比增幅僅為5.4%;傭金率從6.2%大幅降至3.8%;傭金收入下降35.9%.看來窩窩團傭金收入維持現(xiàn)狀都成問題。（注：傭金=交易額*傭金率）

平臺廣告方面：2014年前三季收入同比增長9%;相應市場費用（即流量成本）與廣告收入的比值從30%以下增至47.8%（假設廣告業(yè)務分攤流量成本的比例與廣告在營收中的占比相同）。上市后，窩窩團購買流量的支出必然大幅加，廣告收入當然會上一個新臺階。但這種增長沒什么技術含量，不值得期待。

網(wǎng)傳徐茂棟曾投資多家公司，身家數(shù)十億，在北京有2000平米的豪宅（想必是窩窩團自己放的風）。但即使老板真的有錢不等于窩窩團有錢，徐茂棟真能從別的生意掙錢不一定能從團購賺錢，不知有多少投資人愿意參與這個任性的游戲。

如窩窩團真能IPO成功，則中概股著實又多了一家奇葩公司。

生成海報

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