文 / 薛洪言、趙卿，蘇寧金融研究院高級研究員

• 買什么股票買什么基金，你敢聽機器人的建議嗎？

• 或者做一個懶人，直接把錢交給機器人來投資理財，你敢嗎？

隨著科技的發(fā)展，人工智能早已介入金融領(lǐng)域。自2014年以來，互聯(lián)網(wǎng)理財行業(yè)內(nèi)部開始孕育出主打智能投資理念的創(chuàng)業(yè)型投顧平臺，進入2016年，智能投顧概念開始受到大平臺青睞，儼然成為互聯(lián)網(wǎng)金融的新風口。

縱觀資管行業(yè)的發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)理財通過渠道的變化推動了理財?shù)钠栈莼?，催生了國?nèi)資管行業(yè)的新一輪繁榮潮。然而，互聯(lián)網(wǎng)理財并未改變資產(chǎn)產(chǎn)品的屬性，也難言對傳統(tǒng)資管行業(yè)產(chǎn)生本質(zhì)的改變。相比之下，智能投顧依托現(xiàn)代科技手段實現(xiàn)了標準資產(chǎn)產(chǎn)品的組合化和智能化，從而帶來了產(chǎn)品層面的創(chuàng)新。

通過智能投顧技術(shù)，客戶得以享受全新的風險和收益組合，本質(zhì)上已經(jīng)是一種新的投資產(chǎn)品。所以，相較于互聯(lián)網(wǎng)理財對傳統(tǒng)資管行業(yè)的影響，智能投顧的影響更為深遠，它將在產(chǎn)品創(chuàng)新、業(yè)務模式、銷售策略等各方面給傳統(tǒng)資管行業(yè)帶來深遠影響。

不過，從國內(nèi)智能投顧行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀和政策環(huán)境來看，行業(yè)的騰飛式發(fā)展大仍需要克服一系列難題，在此之前，智能投顧平臺宜提前布局、漸次推進，以夯實基礎(chǔ)為第一要務。

智能投顧有望解決傳統(tǒng)資管面臨的三難題

智能投顧是個舶來品，英文名robo-advisor，又被翻譯為機器人理財或自動化理財，是指通過量化投資模型，結(jié)合客戶的投資目標、收入和納稅情況，基于馬克維茨的現(xiàn)代投資組合理論，為客戶打造專業(yè)、理性的投資組合。

相比傳統(tǒng)投顧模式，完整的智能投顧流程采取典型的五步曲模式：

一是綜合利用大數(shù)據(jù)技術(shù)、問卷調(diào)查等，了解用戶個性化的風險偏好；

二是基于用戶風險偏好，結(jié)合算法模型，為用戶制定個性化的資產(chǎn)配置方案；

三是連接客戶賬戶進行投資；

四是利用機器學習技術(shù)，對用戶資產(chǎn)配置方案進行實時跟蹤調(diào)整；

五是資金退出、完成投資。

在實踐中，并非所有的平臺都涉及上述五個步驟，更多地只是對幾個步驟的組合運用。

由于并不追求高收益，智能投顧在資產(chǎn)選擇上會盡量規(guī)避股票、期貨、期權(quán)等高風險資產(chǎn)，集中于股票ETF、債券ETF、貨幣基金、黃金等領(lǐng)域。另外，國內(nèi)的智能投顧還會適當配置具有剛性兌付特征的高收益定期理財產(chǎn)品。在具體的資產(chǎn)配置策略上，大多基于馬克維茨的現(xiàn)代投資組合理論和客戶的風險偏好，沿著有效前沿曲線尋求收益最高的投資組合。如下圖所示。

基于自動化、智能化的特征，智能投顧有望解決傳統(tǒng)資管行業(yè)面臨的三大難題，從而為自身的發(fā)展打開了想象空間。

一是可以有效緩解信息不對稱現(xiàn)象。這里的信息不對稱并非指內(nèi)幕信息層面，而是公開信息層面。限于時間精力等各方面因素，個體投資者或理財師并不可能充分消化市場中的公開信息，在吸收程度上也存在著廣泛的個體差異，使得信息不對稱現(xiàn)象普遍存在。智能投顧利用大數(shù)據(jù)和機器學習技術(shù)，可以更充分地吸收各類市場信息，并運用到模型中去，從而大大緩解信息不對稱現(xiàn)象。

二是可以有效過濾投資者情緒的影響。情緒是投資的大敵，波動性市場投資尤其如此，股票市場為此發(fā)明了“動量效應”一詞，用以反映因投資者情緒影響導致的股票價格在一段時間內(nèi)趨同波動的現(xiàn)象。相比而言，智能投顧可以徹底擯除情緒的影響，助力投資者成為交易規(guī)則的嚴格執(zhí)行者。

三是可以有效降低投顧服務成本和門檻，提升市場空間。傳統(tǒng)投顧服務依賴人力，且服務范圍與投顧人員線性相關(guān)，成本和門檻較高，只有少部分高凈值客戶能夠享受到專業(yè)的服務。相比較而言，智能投顧依靠模型且純線上，邊際成本幾乎為0，具有明顯的規(guī)模效應，可以充分發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)的“低成本、廣覆蓋”精髓，推動投顧服務普惠化。在某種意義上，智能投顧誕生后，高凈值客戶專屬的組合投資模式得以走入尋常百姓家，給趨于沉寂的資管行業(yè)帶來新的發(fā)展空間。

短期內(nèi)智能投顧不具備騰飛式發(fā)展的條件

受益于機構(gòu)投資模式的創(chuàng)新，以及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)尤其是大數(shù)據(jù)技術(shù)和機器學習技術(shù)的發(fā)展，智能投顧于2009年前后開始出現(xiàn)，開始是以Betterment、Wealthfront和Future Advisor等創(chuàng)業(yè)型企業(yè)為代表，著重于通過技術(shù)手段降低投資成本和門檻，包括稅務籌劃、低費率被動型基金選擇等，并嚴格執(zhí)行模型策略，追求適度收益率，逐步得到主流市場認可。

一些大型金融機構(gòu)也紛紛推出智能投顧業(yè)務，如嘉信理財推出智能投顧產(chǎn)品SIP，德銀推出Anlage Finder，高盛收購Honest Dollar，貝萊德收購Future Advisor等。截止2015年底，美國智能投顧行業(yè)資產(chǎn)余額達到187億美元。據(jù)畢馬威預測，到2020年，美國智能投顧的資產(chǎn)管理規(guī)模將達到2.2萬億美元，成為資管市場中的一支重要力量。

就國內(nèi)資管行業(yè)的現(xiàn)狀來看，供給的單一性和需求的個性化、多樣性之間的矛盾一直存在，這就為智能投顧行業(yè)的發(fā)展提供了廣闊的空間。國內(nèi)智能投顧創(chuàng)業(yè)企業(yè)始于2014年前后，受限于產(chǎn)品代銷資質(zhì)和監(jiān)管政策的不明確等因素影響，上述企業(yè)多通過布局美國和香港資產(chǎn)的方式豐富產(chǎn)品類別。進入2016年，一站式理財平臺紛紛推出智能投顧概念，致力于為投資者提供自動化、智能化投資服務，提升客戶體驗，增大客戶粘性。

然而，綜合市場環(huán)境和政策環(huán)境看，智能投顧在國內(nèi)仍面臨一些重要的挑戰(zhàn)，使得大部分智能投顧平臺仍停留在概念階段，資產(chǎn)品類少、配置策略簡單等現(xiàn)象普遍存在，短期內(nèi)智能投顧業(yè)務仍不具備騰飛式發(fā)展的條件。

一是股權(quán)投資類工具受限，智能投顧的優(yōu)勢難以充分發(fā)揮。智能投顧基于資產(chǎn)組合理論，以債權(quán)性工具確?；A(chǔ)收益，以股權(quán)性工具博取額外收益，追逐風險承擔下的高收益。以Betterment為例，為便于客戶選擇，它通常會給客戶設立兩個投資項，一個是“高風險”的股票組合，另一個是“超安全”債券組合，客戶可以在一定的范圍內(nèi)依據(jù)自己風險的承受能力，調(diào)整股票和債券投資的比例。

然而，目前國內(nèi)股權(quán)投資類工具仍相對匱乏，截至2016年7月，國內(nèi)市場中ETF產(chǎn)品僅有134只，不及美國ETF總數(shù)的十分之一，且ETF種類僅限于傳統(tǒng)指數(shù)型，限制了智能投顧模型策略和收益表現(xiàn)。

二是長期投資理念在國內(nèi)證券投資市場的適用性較差，大大降低了智能投顧策略的有效性。智能投顧基于模型自動調(diào)整策略和頭寸，且有效擯除了情緒波動的影響，追求適度風險承擔下的高收益，投資期限越長，其優(yōu)勢越明顯。

現(xiàn)在的問題在于，與美國股票市場在中長期內(nèi)穩(wěn)步向上的趨勢不同，國內(nèi)股票市場波動性大（參見下圖），投資者進行長期組合投資，實際收益水平甚至會低于信托理財、P2P理財?shù)葐我毁Y管產(chǎn)品，因而對智能投顧的長期投資理念接受度較低。

三是目前國內(nèi)尚無專門規(guī)范智能投顧業(yè)務發(fā)展的法律法規(guī)，政策上仍存在障礙。傳統(tǒng)投資顧問即證券投資顧問業(yè)務遵循《證券投資顧問業(yè)務暫行規(guī)定》，開展證券投資顧問業(yè)務的機構(gòu)需要獲得證券投資咨詢機構(gòu)資質(zhì)，從業(yè)人員則需要取得證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格，并在中國證券業(yè)協(xié)會注冊登記為證券投資顧問。

在國內(nèi)，投資顧問與資產(chǎn)管理兩塊業(yè)務是分開管理的，而智能投顧強調(diào)咨詢和資產(chǎn)管理的合一，除了咨詢類業(yè)務相關(guān)政策不明晰外，資產(chǎn)管理是否需要申請牌照、需要申請何種牌照，目前政策上也并不清晰。

在互聯(lián)網(wǎng)金融牌照化和規(guī)范整頓的大環(huán)境下，缺乏明確的監(jiān)管框架會在很大程度上影響相關(guān)平臺進行產(chǎn)品創(chuàng)新和模式創(chuàng)新的積極性，舉例來講，證監(jiān)會人士曾表態(tài)稱，將高度關(guān)注智能投顧，并依法查處未經(jīng)注冊卻以智能投顧名義銷售公募基金的互聯(lián)網(wǎng)機構(gòu)。不僅如此，智能投顧的業(yè)務范圍并不僅僅是證券投資，理想狀態(tài)下還會涉及到銀行、信托、基金、保險資管等各類金融機構(gòu)產(chǎn)品的銷售，以及更多的監(jiān)管機構(gòu)。

智能投顧平臺可從三方面夯實騰飛基礎(chǔ)

據(jù)零壹研究院聯(lián)合神仙有財發(fā)布的《中國個人理財市場研究報告》顯示，截止2015年末，互聯(lián)網(wǎng)理財市場規(guī)模接近2萬億元人民幣，其中貨幣基金產(chǎn)品占主導，規(guī)模達1萬億元以上，P2P平臺理財余額在5000億元以上。購買過互聯(lián)網(wǎng)理財產(chǎn)品的網(wǎng)民規(guī)模達到9026萬，相比2014年底增加1177萬。相比之下，智能投顧仍然只是互聯(lián)網(wǎng)理財行業(yè)中很小的一個分支，發(fā)展壯大任重道遠。

對監(jiān)管機構(gòu)而言，建議吸收P2P、第三方支付等互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新業(yè)務的發(fā)展經(jīng)驗，提前明確智能投顧的業(yè)務定位和發(fā)展方向，并遵循適度監(jiān)管和創(chuàng)新監(jiān)管原則，動態(tài)調(diào)整監(jiān)管細則，促進行業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。

對于平臺而言，在等待政策逐步明朗的同時，可以從以下幾個方面著手，夯實基礎(chǔ)，等待行業(yè)騰飛時機的來臨。

一是積極申請相關(guān)金融產(chǎn)品銷售資質(zhì)或牌照。國內(nèi)智能投顧業(yè)務的開展可以先從提供產(chǎn)品和服務的合規(guī)性切入，取得相關(guān)業(yè)務和產(chǎn)品投資的資質(zhì)和牌照?？紤]到目前國內(nèi)智能投顧平臺的投資標的多為基金和股票，可以優(yōu)先申請基金銷售牌照和證券投資咨詢機構(gòu)牌照。

同時，為了提高資產(chǎn)管理業(yè)務的合規(guī)性，還應該積極申請公募基金牌照、私募基金牌照等。除股票和基金外，智能投顧往往還會涉及債券、票據(jù)和非標資產(chǎn)等，需要與相關(guān)的監(jiān)管機構(gòu)保持密切溝通。

二是從易到難，先推出符合監(jiān)管要求的簡易版智能投顧服務，后隨著相關(guān)資質(zhì)的獲得或監(jiān)管政策的明朗進行“加法”操作。舉例來講，平臺可以先通過調(diào)查問卷的形式了解客戶的需求，基于大數(shù)據(jù)模型給出操作建議，但暫不涉及到代客資金交易環(huán)節(jié)?；蛘呖赏ㄟ^布局國外證券市場的方式暫時避開國內(nèi)相關(guān)監(jiān)管限制，待國內(nèi)政策放開后第一時間跟進，這也是很多創(chuàng)業(yè)型智能投顧平臺的操作模式。

三是積極開展產(chǎn)品創(chuàng)新服務。智能投顧的核心訴求是降低投資者的專業(yè)化組合投資的門檻，從這個角度看，一些主打社交投資理財?shù)钠脚_從事的也是廣義的智能投顧業(yè)務。

舉例來講，國內(nèi)一些理財社區(qū)先后推出了投資組合曬單和跟投服務，2016年初，蘇寧金融股票理財頻道上線“跟投”模塊，綜合股票開戶、行情、資訊、咨詢、牛股組合等功能；此外，主打智能投顧的Betterment也允許用戶查看同齡或同收入的人在投資什么以及怎么投資，讓用戶有一個直觀的認識，方便進行投資決策。

作者微信公號：洪言微語（ID:hongyanweiyu）

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