原標題：董明珠的“三個謎團”

8月31日-9月17日，格力電器股價跌了6.68個百分點，今年以來累計跌了38.23個百分點，PE（TTM）相比年初腰斬至9.11倍，其“優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)”的標簽變得黯淡無光。

和股價相“呼應”，格力電器凈資產(chǎn)收益率（ROE）也在一路下滑，今年上半年僅為8.11%，低于2017年-2019年同期水平（分別為16.14%、17.80%和14.95%，剔除2020年特殊年份），同時公司營收和凈利均未恢復到2019年同期水平。

格力電器當前的股價走勢，恰好是估值和盈利增速走低進而形成的“戴維斯雙殺”。

估值降低代表市場不看好公司發(fā)展前景，盈利增速降低是公司經(jīng)營層面出現(xiàn)了某些問題，而以“空調(diào)主業(yè)”起家的格力電器，在空調(diào)賽道內(nèi)目前仍擁有相對競爭優(yōu)勢。

因此，市場關(guān)注的焦點或許不是格力電器本身，而是和格力電器“畫等號”的董明珠。

作為格力電器董事長，董明珠有“三個謎團”讓市場不放心。

董明珠是格力第六大股東嗎？

按照格力電器前十大股東明細，董明珠持有格力電器0.74%的股權(quán)，位列公司第九大股東。

不過，自2019年珠海明駿以416.62億元從格力集團（珠海國資）買下格力電器15%的股權(quán)(9.02億股)，并成為其第一大股東開始，董明珠在格力電器的實際持股數(shù)量是有所增多的。

在2019年格力電器國資股轉(zhuǎn)讓中，董明珠和公司17位高管作為原始股東的“珠海格臻投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）”（董明珠持股占比95.2%，后增至95.48%，其他高管持有剩余股份，以下簡稱“格臻投資”）也參與其中。

按照初始協(xié)議，格臻投資通過受讓珠海毓秀的股權(quán)、受讓珠海賢盈的有限合伙份額、認繳珠海明駿的有限合伙份額等——因為珠海毓秀、珠海賢盈間接或直接持有珠海明駿的股權(quán)，那么格臻投資由此透過珠海明駿實際持有格力電器的部分股權(quán)。

當時，格臻投資獲得珠海毓秀41%的股權(quán)，獲得珠海賢盈約20.3%的股權(quán)（計劃轉(zhuǎn)讓獲得總計41%的股權(quán)），以及直接持有珠海明駿6.3794%的股權(quán)。（見圖1）

圖1 董明珠在格力電器持股情況

數(shù)據(jù)來源：天眼查

按照天眼查統(tǒng)計，去年11月，格臻投資的股東發(fā)生變更，望靖東退出，另有兩位格力高管進入。

按照上述數(shù)據(jù)進行穿透計算，董明珠透過珠海毓秀、珠海賢盈、珠海明駿分別持有格力電器約0.001682%、0.001649%和0.9137%的股權(quán)，持股數(shù)量合計約為5516.38萬股。

董明珠透過格臻投資的穿透持股和直接持有格力電器的持股，總計達到9965.23萬股，持股比例約為1.66%。

董明珠上述持股占比在當前格力電器前十大股東中位列第六位。

按照天眼查的直接穿透統(tǒng)計，董明珠透過格臻投資持有格力電器股權(quán)的0.9165%，持股5513萬股，這與董明珠直接持股數(shù)量合計為9962.27萬股，依然是格力電器的第六大股東。（見圖2）

圖2 董明珠透過格臻投資在珠海明駿持股情況

數(shù)據(jù)來源：天眼查

目前，格力電器正在推進員工持股計劃，在格力“第一期員工持股計劃”中，董明珠認購3000萬股，若計劃順利實施，董明珠在格力電器的持股比例將攀升至2.15%。

拿下珠海銀隆是任性而為嗎？

董明珠在格力電器中的持股占比未來還會有變數(shù)，戲劇性也許不輸于其對銀隆新能源的并購歷程。

五年前，為將珠海銀隆新能源并入格力電器體系，董明珠曾對反對該并購案的中小股東大發(fā)脾氣。8月31日，格力電器通過司法拍賣平臺以18.28億元競得銀隆新能源（以下簡稱“銀隆新能源”）30.47%的股權(quán)。同時，董明珠將其持有銀隆新能源的17.46%股權(quán)的表決權(quán)委托交予格力，格力電器合計持股占比達到47.93%，成為銀隆新能源的第一大股東。

如果從估值來算，18.28億元買下30.47%股權(quán)，對應銀隆新能源總體估值為59.99億元，這和五年前銀隆新能源全部股權(quán)130億元的作價相比，縮水53.85%。

但這已經(jīng)不是估值問題，因為這次銀隆新能源股權(quán)“轉(zhuǎn)讓”是司法拍賣，這是公司債權(quán)債務糾紛中財產(chǎn)處置變現(xiàn)的基本手段。這也表明，銀隆新能源自此和過去做了最后“了斷”。

市場關(guān)心的是，董明珠能否將銀隆新能源從危機邊緣拉回來并做成格力電器的重要利潤增長點？

如果復盤銀隆最近幾年的經(jīng)營情況，答案可能不樂觀。

在2016年格力電器計劃并購銀隆新能源時，銀隆新能源股東銀通投資集團、厚銘投資、紅愷軟件等承諾，2016年-2018年，銀隆新能源實際凈利潤分別不低于7.2億元、10億元和14億元。

后來的事實證明，銀隆新能源股東們的承諾完全不靠譜，這次法拍的股權(quán)中幾乎都是曾經(jīng)做出業(yè)績承諾的股權(quán)。在經(jīng)營層面，銀隆新能源去年的營業(yè)收入和凈利潤分別為43.25億元和-6.88億元，今年前七個月分別為10.58億元和-7.63億元。

更重要的事實是，最近這幾年，銀隆新能源一直在格力電器和董明珠的傾力支持下發(fā)展。比如董明珠曾多次為銀隆新能源站臺，提出“用了銀隆車，十年保證你不換。電池壞了算我的，沒人敢跟我站在一起喊這句話，這就是中國驕傲。”

董明珠親自過問的“銀隆艾菲MPV”，號稱“國產(chǎn)埃爾法”，但推出兩年多來銷量不佳，現(xiàn)在有些汽車銷售平臺顯示其已經(jīng)停售。

在格力電器拍得銀隆新能源股權(quán)的公告中，格力電器表示，銀隆新能源是“是國內(nèi)少有的形成了從鋰電池材料、鋰電池、模組/PACK動力總成、新能源整車、儲能系統(tǒng)設(shè)備到動力電池梯次利用、回收的閉合式循環(huán)產(chǎn)業(yè)鏈的綜合性新能源產(chǎn)業(yè)集團?！辈⒎Q，“因大股東涉嫌侵占公司利益等違法行為導致的公司治理問題，標的公司融資受限，產(chǎn)能未能完全釋放，近兩年出現(xiàn)虧損。本次交易完成后，上市公司將成為標的公司控股股東，將通過理順治理結(jié)構(gòu)，在公司治理、市場拓展、研發(fā)協(xié)同、供應鏈管理等領(lǐng)域多維度賦能標的公司，提高其產(chǎn)能利用率和產(chǎn)品競爭力，但未來能否順利實現(xiàn)存在一定的不確定性，敬請投資者關(guān)注標的公司的經(jīng)營風險?！?/p>

類似“公司治理、市場拓展、研發(fā)協(xié)同、供應鏈管理等”，格力電器是否早已經(jīng)做過了？而且主營空調(diào)的格力電器如何賦能一家汽車公司？

正如2016年反對格力電器收購銀隆新能源的中小股東們的理由：銀隆的經(jīng)營能持續(xù)嗎？這不是一家企業(yè)的領(lǐng)導者是否強勢所能決定的，而是不同行業(yè)的經(jīng)營規(guī)律決定的。

多元化無解？

其實，銀隆新能源僅是董明珠做出格力多元化努力的一部分，另外還有冰箱、智能裝備、手機和小家電業(yè)務均在推進當中，但這些業(yè)務目前均未成為格力電器的重要營收來源。（見圖3）

圖3 格力電器主營業(yè)務構(gòu)成 單位：億元

數(shù)據(jù)來源：Wind

最新消息顯示，格力電器所屬手機品牌大松旗下的新款旗艦機型已經(jīng)入網(wǎng)，預計售價在2500元至3000元之間。

自2015年發(fā)布首款手機以來，格力手機在手機市場一直處于邊緣化地位，市占率幾乎可以忽略不計。這和董明珠當年“賣5000萬部和1億部都不是問題”的預期完全不一致。

即便在董明珠的強勢推行下，格力手機早已在格力電器和經(jīng)銷商以及銀隆新能源員工中“普及”，但還是沒有積攢下多少好口碑。

整體看格力電器的多元化業(yè)務，“歷史最悠久的”是小家電業(yè)務，于2004年出現(xiàn)在上市公司報表中，但至今也只有區(qū)區(qū)幾十億元的營收額。

號稱“鐵娘子”的董明珠為何搞不定格力多元化這個棋局？

其實，格力多元化歷程可以簡單地分為前后兩個階段，一個階段是朱江洪時代多元化“克制”階段——專業(yè)化發(fā)展；一個階段是董明珠時代的多元化發(fā)展。

2012年以前，朱江洪作為格力創(chuàng)始人、集團和上市公司董事長，把握格力電器的總體方向；之后是董明珠掌舵格力電器發(fā)展方向。

朱江洪在1988年回到珠海時，進入珠海經(jīng)濟特區(qū)工業(yè)發(fā)展總公司（格力集團前身）下屬的冠雄塑膠廠任總經(jīng)理，在實現(xiàn)公司扭虧為盈后，集團又委任他為海利空調(diào)器廠廠長，以盤活這個小廠。正是這兩個小廠于1992年組建為格力電器。

朱江洪對早期格力電器的深刻印象是：疏于管理、生產(chǎn)混亂；員工沒有質(zhì)量意識，產(chǎn)品沒有自主技術(shù)。格力集團方面，子公司眾多，能賺錢的不多。這樣的情形，成為朱江洪的重要“基因”，他對產(chǎn)品質(zhì)量有著異常嚴格的要求，同時對多元化發(fā)展保持警惕。

在他管理格力電器的24年中，他敢于在發(fā)展早期搞停產(chǎn)整頓、引入質(zhì)量流程，之后陸續(xù)展開降低銷售提成、建立格力空調(diào)核心部件體系、建立格力電器科研組織體系以及組建三大研究院——制冷技術(shù)研究院（專門從事制冷、變頻技術(shù)、節(jié)能技術(shù)、可靠性的研究工作），機電研究院（專門從事壓縮機和電機技術(shù)的研究），家電研究院（專門從事與空調(diào)制冷相關(guān)聯(lián)的電器產(chǎn)品和國際前沿家電產(chǎn)品的研究）。這些動作背后，每一個動作都有許多故事和教訓，每一次教訓都讓他認識到：專門做好空調(diào)這一個方向會是格力電器最優(yōu)的選擇。

在《朱江洪自傳——我執(zhí)掌格力的24年》一書中，朱江洪介紹：在管理格力電器的過程中曾有不少誘惑，曾有人建議搞汽車、搞太陽能、搞筆記本，但他都沒有采納，他只做空調(diào)，因為目前還沒有某種新技術(shù)或新產(chǎn)品能取代空調(diào)。

而在他的新書發(fā)布時，他也曾說，“不評價現(xiàn)在的格力人和事?！钡糇约簺]退休，是不會讓格力造手機、造汽車的。他提醒，“春蘭當年就是敗于盲目多元化。”

和老董事長相比，董明珠追隨朱江洪20余年直至其退休，經(jīng)過那么多年的走專業(yè)化路線熏陶的她卻對多元化興趣盎然。

市場一直把2012年作為格力電器多元化的“重啟之年”，那一年剛好是董明珠接替朱江洪擔任格力電器董事長的第一年。董明珠在介紹格力情況時，也的確有對比2012年同期表現(xiàn)的習慣。

從那一年至今，格力電器的多元化成果眾所周知，其中“表現(xiàn)最好”的小家電，營收從14.53億元增長至去年的45.22億元，增長了2倍多，但營收額依然不足空調(diào)業(yè)務收入的零頭。

這樣的成績不盡人意，同時，格力主營的空調(diào)業(yè)務收入相比美的卻出現(xiàn)新變化。截至去年底，格力空調(diào)業(yè)務收入為1178.82億元，落后美的約33.33億元。到今年中報，格力空調(diào)對比美的落后92.14億元，剪刀差進一步擴大。

這是否被朱江洪不幸言中？當然這已經(jīng)不重要了，在格力電器官網(wǎng)上，公司歷史起點最終定格在1994年，那一年，董明珠在朱江洪推薦下升任公司經(jīng)營部部長。

但這樣的歷史是扭曲的，因為這個歷史在掩蓋了朱江洪創(chuàng)業(yè)之初給企業(yè)打下的印記的同時，也去掉了董明珠在格力曾經(jīng)作為一名普通銷售員的經(jīng)歷。

在一次媒體采訪中，面對“你有做錯過決定嗎？”的提問，董明珠果斷回答，“沒有，我不允許自己做錯。”

這樣的回答，更多的是董明珠的自我期許，因為從來沒有一家企業(yè)是按照企業(yè)領(lǐng)導者的規(guī)劃分毫不差地達至成功。

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