原標(biāo)題：商貿(mào)業(yè)的悄然重構(gòu)，帶來零售業(yè)的新機(jī)遇，復(fù)蘇節(jié)點(diǎn)已至黎明？

2020Q1 受疫情沖擊，業(yè)績大幅下降 7 成。2020Q2營收和利潤降幅改善。上半年業(yè)績總體下滑，但不乏亮點(diǎn)，超市板塊受益于疫情期間生鮮需求從農(nóng)貿(mào)市場轉(zhuǎn)移至超市，業(yè)績逆勢增長，電商板塊也受益線上業(yè)務(wù)需求增加而表現(xiàn)不俗。

9月25日，全球監(jiān)測和數(shù)據(jù)分析公司尼爾森公布最新研究顯示，中國零售業(yè)持續(xù)復(fù)蘇，呈現(xiàn)出U型走勢。農(nóng)村仍是中國線下渠道增長的引擎。

今年1-7月農(nóng)村地區(qū)線下渠道銷售額增長2.4%，與城市的持續(xù)下跌形成對比。

整體來看，7月中國快消品全渠道銷售額下降2%，今年截至7月同比增長4%。

其中，7月快消品線上渠道銷售額同比增長6%，6月增速為32%，今年截至7月同比增長32%。

7月線下渠道銷售額下降4%，降幅較6月的5%收窄，今年截至7月同比下降5%。

尼爾森中國副總裁KatyaEdelshtein表示：

“囤貨和持續(xù)的消費(fèi)調(diào)整是限制7月快消品增長的兩大因素。

消費(fèi)者在618等線上大促期間大量囤貨，提前釋放了7月的快消品需求。

此外，開支負(fù)荷增加以及消費(fèi)價格上漲也促使消費(fèi)者調(diào)整消費(fèi)品類支出?！?

商業(yè)貿(mào)易及休閑服務(wù)受創(chuàng)業(yè)績在Q2小幅回暖

上半年商業(yè)貿(mào)易市場有所回暖，休閑服務(wù)市場表現(xiàn)亮眼。

商業(yè)貿(mào)易和休閑服務(wù)營收與利潤增速放緩，上半年業(yè)績受創(chuàng)仍處于恢復(fù)期。

休閑服務(wù)子行業(yè)受疫情打擊最大，恢復(fù)緩慢。

Q2呈現(xiàn)回暖態(tài)勢，看好下半年復(fù)蘇

商貿(mào)零售：疫情逐漸消退回暖趨勢明顯，業(yè)績增速降幅收窄

（1） 總體情況：2020Q2業(yè)績降幅明顯收窄，期間費(fèi)率略微下降

2020年上半年?duì)I收增速和歸母凈利潤增速均呈現(xiàn)下降趨勢，主要原因在于商貿(mào)零售行業(yè)上市公司主要以線下零售為主，受到疫情和線上消費(fèi)崛起的雙重沖擊。

2020Q2指標(biāo)表現(xiàn)有所好轉(zhuǎn)，原因是國內(nèi)疫情控制良好，消費(fèi)逐步恢復(fù)，商貿(mào)零售行業(yè)上市公司線下零售業(yè)務(wù)有所回暖。

是疫情下銷售收入下降，但費(fèi)用投入具備一定的剛性，期間費(fèi)率有所提升，但隨著疫情影響逐漸消退，期間費(fèi)率也會逐步下降。

（2） 子板塊及個股情況：剛需致超市疫情下逆勢增長，貿(mào)易連鎖止跌回升

受疫情沖擊較大的專業(yè)連鎖和百貨板塊跌幅最大，而超市板塊則錄得25.06%的增速，貿(mào)易板塊止住頹勢，由Q1的-11.14%轉(zhuǎn)為上半年增長9.15%。

1）超市板塊：持續(xù)受益疫情下生鮮需求轉(zhuǎn)移趨勢，上半年業(yè)績穩(wěn)中有升

2020上半年，超市板塊營收合計(jì)為943.45億元，同比增長9.15%；歸母凈利潤合計(jì)為26.67億元，同比增長25.06%。

超市在后疫情時期業(yè)績保持增長，主要因?yàn)榇罅哭r(nóng)貿(mào)市場仍為關(guān)停狀態(tài)，且由于疫情所導(dǎo)致的食品安全問題，使大部分消費(fèi)者的生鮮食品需求轉(zhuǎn)移至超市，同時餐飲消費(fèi)從餐廳轉(zhuǎn)移至家庭廚房，超市生鮮購物需求增加，此外門店促銷減少、商品結(jié)構(gòu)變化使得盈利能力提升。

未來超市的看點(diǎn)仍然是對農(nóng)貿(mào)市場的替代，以及到家業(yè)務(wù)的發(fā)展。

2）百貨：仍處疫情沖擊“療傷期”，上半年整體虧損

2020上半年，百貨板塊營收合計(jì)為359.39億元，同比下降57.09%；歸母凈利潤合計(jì)為4.02億元，同比下降89.85%。

百貨板塊中長期看受電商板塊崛起沖擊，營收自2018Q2起連續(xù)多個季度同比下降。

短期看受疫情沖擊嚴(yán)重，疫情期間百貨/購物中心門店均階段性暫停營業(yè)，同時為與供應(yīng)商共克時艱，履行社會責(zé)任，百貨公司普遍給予租賃和聯(lián)營供應(yīng)商減免租金及管理費(fèi)的支持，導(dǎo)致業(yè)績更大幅度下降，造成上半年整體虧損，在疫情得到控制和消費(fèi)刺激政策的大力推進(jìn)及下半年電商節(jié)活動頻出的背景下，看好下半年百貨板塊業(yè)績觸底回升。

3）專業(yè)連鎖：業(yè)績表現(xiàn)分化，部分公司成長性強(qiáng)

上半年板塊收入和利潤總體下滑，但利潤Q2和半年表現(xiàn)降幅有所收窄。頭部企業(yè)蘇寧易購利潤下降嚴(yán)重導(dǎo)致板塊整體表現(xiàn)不佳。

同時板塊內(nèi)各公司業(yè)績表現(xiàn)分化，部分公司如華致酒行、南極電商、愛嬰室具備較強(qiáng)的成長性，尤其是華致酒行、南極電商在上半年疫情沖擊下表現(xiàn)突出，使業(yè)績?nèi)阅鼙３衷鲩L。

休閑服務(wù)：疫情休克式?jīng)_擊致業(yè)績遭遇滑鐵盧，免稅板塊引領(lǐng)復(fù)蘇

（1） 總體情況：疫情導(dǎo)致休克式?jīng)_擊，復(fù)蘇節(jié)點(diǎn)已至黎明初顯

2020Q1，申萬休閑服務(wù)板塊合計(jì)營業(yè)總收入為173.50億元，同比減少48.63%；合計(jì)歸母凈利潤為-17.29億元，同比減少151.16%。

2020年上半年，申萬休閑服務(wù)板塊合計(jì)營業(yè)總收入為367.88億元，同比減少45.88%；合計(jì)歸母凈利潤為-14.10億元，同比減少122.22%。

2020Q2期間休閑服務(wù)行業(yè)業(yè)績降幅較Q1有所收窄，主要系疫情總體得到控制所致。

下半年在疫情影響消退的環(huán)境利好下，以及跨省游重新開放，休閑服務(wù)有望迎來復(fù)蘇。

2020年上半年，申萬休閑服務(wù)板塊銷售毛利率（整體法，下同）為27.36%，較2019年同期下降了17.15個pct；期間費(fèi)用率為34.17%，較2019年同期上升了2.13個pct；ROE（TTM）為1.0%，較2019年同期下降了9個pct。

（2）子板塊及個股情況：業(yè)績?nèi)€下降，疫情后免稅板塊火熱引領(lǐng)復(fù)蘇

分板塊來看，申萬休閑服務(wù)子行業(yè)中，2020年上半年?duì)I收同比增速分別為免稅（- 22.02%）、餐飲（-28.42%）、酒店（-52.74%）、景區(qū)（-62.13%）、旅行社（-78.49%）；2020年Q1，休閑服務(wù)子行業(yè)營收增速幾乎全線下跌，跌幅分別為餐飲（-27.24%）、免稅（-44.23%）、酒店（-47.69%）、旅行社（-58.79%）、景區(qū)（-62.21%）；2020年Q2，休閑服務(wù)子行業(yè)營收增速除免稅板塊實(shí)現(xiàn)逆勢增長（+5.43%）以外，繼續(xù)保持全線下跌趨勢，跌幅分別為餐飲（-29.82%）、酒店（-57.44%）、景區(qū)（-60.66%）、旅行社（-95.42%）。

目前旅游行業(yè)受到重創(chuàng)最為嚴(yán)重，不過由于國內(nèi)外疫情情況差異，國內(nèi)旅游復(fù)蘇在即。

相關(guān)的板塊包括景點(diǎn)、餐飲、酒店，出境游復(fù)蘇有待國外疫情的控制，相關(guān)的板塊包括免稅、出境游。

值得一提的是國內(nèi)免稅板塊近月來狀態(tài)火熱，海南離島免稅區(qū)成立及多家公司排隊(duì)申請免稅牌照，一系列刺激事件使得免稅概念持續(xù)收到關(guān)注，成為首個扭轉(zhuǎn)頹勢的板塊。

1）免稅：唯一擺脫疫情影響板塊，熱度持續(xù)推動板塊上漲

中國中免：免稅行業(yè)唯一一家上市公司。

2020年Q1公司營收合計(jì)為76.36億元/- 44.23%；歸母凈利潤合計(jì)為-1.20億元/-105.21%；

2020年Q2公司營收合計(jì)為116.73億元/+5.43%，歸母凈利潤合計(jì)為10.51億元/+6.60%;

2020年上半年公司營收合計(jì)為歸母凈利潤合計(jì)為193.09億元/-22.02%，歸母凈利潤合計(jì)為9.31億元/-71.73%。

免稅業(yè)務(wù)未來增長點(diǎn)在于海南島離島免稅業(yè)務(wù)，隨著相關(guān)利好政策的不斷出臺，看好公司下半年扭虧為盈。

2）景區(qū)：處于轉(zhuǎn)型中，疫情后受益于出境游向國內(nèi)游的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變

總體情況：2020Q1，景區(qū)板塊營收合計(jì)為26.24億元，同比下滑63.73%；歸母凈利潤合計(jì)為-8.15億元，同比下滑191.05%；

2020Q2年，景區(qū)板塊營收合計(jì)為30.85億元，同比下滑60.66%；歸母凈利潤合計(jì)為-1.78億元，同比減少113.73%；

2020年上半年，景區(qū)板塊營收合計(jì)為57.09億元，同比下滑62.13%；歸母凈利潤合計(jì)為-9.93億元，同比減少145.31%。

Q2營收和歸母凈利潤降幅有小幅收窄，下半年在十一黃金周等節(jié)假日出游季及政府刺激政策出臺的宏觀背景下，景區(qū)板塊將持續(xù)受益于國內(nèi)旅游需求增長。

宋城演藝：2020年Q1，受疫情沖擊影響，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.34億元，同比下滑83.71%。長期來看，公司商業(yè)模式優(yōu)秀，疫情短期沖擊不改長期成長邏輯。

中青旅：2020年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入12.01億元，同比下滑52.76%。Q1新冠疫情爆發(fā)，景區(qū)關(guān)閉無法營業(yè)，對業(yè)績沖擊較大。Q2景區(qū)重新開業(yè)，營收略高于Q1，歸母凈利潤Q2也扭負(fù)為正。

天眼查APP顯示，中青旅控股股份有限公司是一家以旅游、高科技的投資、房地產(chǎn)等為主要業(yè)務(wù)的公司。

公司經(jīng)營旅游產(chǎn)品服務(wù)、企業(yè)會展服務(wù)、酒店業(yè)、景區(qū)經(jīng)營、IT產(chǎn)品銷售與技術(shù)服務(wù)、房地產(chǎn)銷售、房屋租賃等。

2010年獲中國會議產(chǎn)業(yè)大會頒發(fā)的"華表獎-2010年度中國最佳綠色會議公司"獎等多個獎項(xiàng)。公司自上市以來積淀了巨大的品牌價值,在同行業(yè)中具有很高的知名度。

黃山旅游：2020年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入0.70億元，同比下滑73.59%。黃山旅游背靠優(yōu)質(zhì)自然資源，具備稀缺性，但同時擴(kuò)張性有限，受疫情影響上半年表現(xiàn)不佳。

3）酒店：疫情沖擊將加速頭部集中趨勢，加盟擴(kuò)張+結(jié)構(gòu)升級為未來主要增長點(diǎn)

總體情況：2020Q1，酒店板塊營收合計(jì)為39.92億元，同比下滑47.69%；歸母凈利潤合計(jì)為-5.74億元，同比下滑236.77%；

2020Q2，酒店板塊營收合計(jì)為34.82億元，同比下滑57.44%；歸母凈利潤合計(jì)為-2.07億元，同比下滑134.71%；

2020上半年，酒店板塊營收合計(jì)為74.75億元，同比下滑52.74%；歸母凈利潤合計(jì)為-7.81億元，同比下滑176.86%。

疫情期間一部分現(xiàn)金流不佳的中小型酒店經(jīng)營面臨困境，加速行業(yè)洗牌，資本實(shí)力強(qiáng)大的龍頭酒店品牌有望加速擴(kuò)張，提升集中度。

疫情后隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)，商旅出行增加，酒店板塊的業(yè)績彈性也較強(qiáng)。長期來看，加盟擴(kuò)張+結(jié)構(gòu)升級仍是酒店行業(yè)的主要增長點(diǎn)。

錦江酒店：2020年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入21.89億元，同比下降34.41%。公司作為酒店行業(yè)龍頭，新冠疫情雖短期帶來巨大壓力，但加速洗牌和龍頭企業(yè)集中度提升。

首旅酒店：2020年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.01億元，同比下降58.80%。公司Q1業(yè)績受疫情影響損失顯著，目前公司旗下酒店已經(jīng)悉數(shù)恢復(fù)營業(yè)，業(yè)績在Q2有所反彈，降幅較Q1大幅收窄。

嶺南控股：公司業(yè)務(wù)主要包括高端酒店和廣之旅的旅行社業(yè)務(wù)。2020年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.71億元，同比下降63.07%。2020Q1，受疫情影響，公司的酒店業(yè)務(wù)和旅行社業(yè)務(wù)均受影響，業(yè)績下降。

Q2受國內(nèi)地區(qū)性疫情波動影響，業(yè)績復(fù)蘇緩慢。公司控股股東嶺南集團(tuán)正在申請免稅經(jīng)營資格，作為唯一在廣州地區(qū)申請免稅牌照的國資企業(yè)，公司有望拿到免稅牌照。

4）旅行社：疫情重創(chuàng)出境旅游，國內(nèi)市場將成行業(yè)調(diào)整方向

總體情況：2020Q1，旅行社板塊營收合計(jì)為20.02億元，同比下滑58.79%；歸母凈利潤合計(jì)為-1.63億元，同比下滑240.82%；

2020Q2，旅行社板塊營收合計(jì)為2.59億元，同比下降95.42%；歸母凈利潤合計(jì)為-3.08億元，同比減少1449.42%；

2020年上半年，旅行社板塊營收合計(jì)為22.61億元，同比下降78.49%；歸母凈利潤合計(jì)為-4.71億元，同比減少439.63%。

由于境外疫情還比較嚴(yán)重，下半年境外旅游需求將轉(zhuǎn)移至國內(nèi)旅游，在疫情影響總體消退的背景下，國內(nèi)旅游市場也將迎來復(fù)蘇。

眾信旅游：公司主要經(jīng)營旅游批發(fā)業(yè)務(wù)，2020年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入11.54億元，同比下降53.02%。

公司目前著力發(fā)展國內(nèi)游，已在北京、上海、江西、河北等已經(jīng)放開省內(nèi)游的區(qū)域推出周邊游主題產(chǎn)品，2020年初公司與國內(nèi)免稅品龍頭中免集團(tuán)達(dá)成戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，雙方將在客流、境外目的地等方面開展“旅游+購物”業(yè)務(wù)。

凱撒旅業(yè)：公司主要經(jīng)營旅游零售業(yè)務(wù)，2020年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7.53億元，同比下降41.30%。雖然短期受疫情沖擊，但公司近期動作不斷，長期發(fā)展值得期待。

2020年8月海南橡膠與凱撒旅業(yè)達(dá)成戰(zhàn)略合作，擬攜手構(gòu)建新型產(chǎn)業(yè)模式推動大農(nóng)業(yè)和健康文旅相融合。

5）餐飲：疫情之下業(yè)績承壓，加快行業(yè)出清，行業(yè)集中度有望提升

總體情況：2020年上半年，餐飲板塊營收合計(jì)為14.11億元，同比下降28.42%；歸母凈利潤合計(jì)為-2.07億元，同比減少439.63%。

2020Q1，餐飲板塊營收合計(jì)為7.77億元，同比下滑27.24%；歸母凈利潤合計(jì)為-1.22億元，同比下滑368.81%。

疫情期間餐飲門店關(guān)停，造成餐飲企業(yè)面臨極大的現(xiàn)金流壓力，大量中小型餐飲門店倒閉，加快行業(yè)出清，行業(yè)集中度有望向龍頭集中。

廣州酒家：公司主要業(yè)務(wù)包括餐飲、月餅、速凍食品。2020年Q1，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.33億元，同比上升0.14%。

目前餐飲堂食需求逐步恢復(fù)，2020年Q2營收實(shí)現(xiàn)同比上升4.21%, 公司業(yè)績迎來拐點(diǎn)，中長期來看產(chǎn)能擴(kuò)張、區(qū)域拓展仍是公司增長主驅(qū)動。

投資建議

商貿(mào)零售：2020Q1受疫情沖擊，業(yè)績大幅下降7成。2020Q2營收和利潤降幅收窄。

短期來看，疫情后線下消費(fèi)場景逐步恢復(fù)，可選消費(fèi)的需求有望迎來報(bào)復(fù)性反彈，Q2百貨行業(yè)歸母凈利潤扭虧為盈，未來業(yè)績有望進(jìn)一步修復(fù)。

中長期來看，疫情加速生鮮從農(nóng)貿(mào)市場向超市的轉(zhuǎn)移，并加速線下消費(fèi)向線上消費(fèi)的轉(zhuǎn)移，看好超市板塊和電商板塊龍頭企業(yè)。

休閑服務(wù)：2020H行業(yè)遭遇休克式?jīng)_擊，是受疫情負(fù)面影響最大的行業(yè)，各子板塊業(yè)績?nèi)€下降。

短期來看，受益于疫情后的旅游復(fù)蘇，看好各細(xì)分板塊的龍頭企業(yè)，尤其看好酒店、景區(qū)、旅行社等彈性大的板塊龍頭。

中長期來看，我們看好具備優(yōu)質(zhì)成長性的免稅、演藝主題公園板塊龍頭。

風(fēng)險(xiǎn)因素

（1）疫情復(fù)燃風(fēng)險(xiǎn)：雖然目前國內(nèi)疫情得到有力控制，但國外疫情仍處于爆發(fā)階段，且病毒存在變異的可能，存在病毒變種后卷土重來的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險(xiǎn)：疫情全球經(jīng)濟(jì)均遭受重創(chuàng)，疫情引發(fā)的次生災(zāi)害如糧食問題、失業(yè)問題、通脹問題、各國政治對立等問題還未完全展現(xiàn)但已經(jīng)初現(xiàn)苗頭，這些都可能造成宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大幅波動的風(fēng)險(xiǎn)。

（3）消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)：雖然疫情得到控制，且政府大力推動國內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇，但疫情導(dǎo)致居民收入面臨下降，居民消費(fèi)更加謹(jǐn)慎，可能存在消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

疫情帶來消費(fèi)者行為和購物模式轉(zhuǎn)變，推動品牌創(chuàng)新。尼爾森研究顯示，盡管今年1-7月新品數(shù)量比去年同期減少20%，但新品的產(chǎn)能增速較去年大幅提高；本土品牌依然是創(chuàng)新的主力軍，每10個新品中有8個來自中國本土企業(yè)。

值得關(guān)注的是，快消品銷售集中度的下降，使得市場下沉愈發(fā)困難。尼爾森方面指出，貢獻(xiàn)40%快消品銷售額的腰部城市數(shù)量由2018年的478個增至2019年的570個，表明銷售集中度在下降，市場愈發(fā)分散。

尼爾森中國區(qū)總裁JustinSargent表示：

“中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢逐步好轉(zhuǎn)，相信消費(fèi)市場將持續(xù)增長，并最終反哺宏觀經(jīng)濟(jì)。

對于品牌商來說，只了解趨勢是不夠的，應(yīng)充分利用數(shù)據(jù)力量，擁抱不確定性并迅速調(diào)整策略，才能成為未來贏家?！?

注：本文內(nèi)容主要摘自萬聯(lián)證券研究所 中外行業(yè)研究整理推送

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