原標(biāo)題:從估值角度看家電行業(yè)表現(xiàn),家電龍頭依然具備估值修復(fù)空間
家用電器屬于可選消費(fèi)行業(yè),所謂”可選消費(fèi)”,是指的除食品、日用品等生活必需品以外的消費(fèi)。
家用電器則指的在家庭等日常場景中使用的各種電子器具,其主要分為大家電和小家電兩大領(lǐng)域,大家電包括白電(空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)等)和黑電(電視、家用游戲機(jī)、音響等),小家電包括廚電和其他小家電等。
通常,消費(fèi)者購買家電主要來自兩大需求,一是新增產(chǎn)品需求,主要受房地產(chǎn)開發(fā)銷售影響;二是來源于更新需求,主要是受消費(fèi)升級、產(chǎn)品使用年限等影響。
受益于我國改革開放的巨大成就和人均收入水平的不斷提升,我國社會(huì)消費(fèi)品零售總額由2000年的不足5萬億元,增長到2019年這一數(shù)字已突破40萬億元。
作為消費(fèi)板塊的重要組成部分,家電行業(yè)亦享受著居民消費(fèi)升級這一長期紅利,保持著快速發(fā)展趨勢。
估值角度看家電
回顧家電板塊(申萬)指數(shù)走勢,從長周期來看,家電板塊多次穿越牛熊,維持趨勢向上,業(yè)績?nèi)詾轵?qū)動(dòng)家電板塊增長的核心。
全球市場來看,整個(gè)市場的預(yù)期收益率下行,風(fēng)險(xiǎn)利率也處于相對低位的情況下,優(yōu)質(zhì)企業(yè)在疫情影響減緩及地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的逐步好轉(zhuǎn)的過程中,悲觀的估值情緒有望優(yōu)先緩解,偏穩(wěn)健資產(chǎn)估值重構(gòu)帶來的估值中樞提升預(yù)期更強(qiáng)。
PB-ROE指標(biāo)下,家電龍頭依然具備估值修復(fù)空間
ROE 指標(biāo)綜合反映了盈利能力、運(yùn)營能力、財(cái)務(wù)杠桿,相比其他指標(biāo),更好的呈現(xiàn)了家電等消費(fèi)行業(yè)為投資者獲取高質(zhì)量回報(bào)的資產(chǎn)基礎(chǔ),家用電器指數(shù)有更高的ROE(根據(jù)Wind 數(shù)據(jù),以 2020Q1 數(shù)據(jù)計(jì)算 ROE,家電行業(yè)居 28 個(gè)申萬行業(yè)第四位),PB 水平處于中上游(根據(jù) Wind 數(shù)據(jù),以 2020Q1 數(shù)據(jù)計(jì)算 PB,家電行業(yè)居 28 個(gè)申萬行業(yè)第七位)。
對比其他消費(fèi)行業(yè),家用電器指數(shù)PB 估值和 ROE 匹配度較高,考慮家電板塊中龍頭個(gè)股,我們會(huì)發(fā)現(xiàn)若給予家用電器龍頭股相同ROE 下的市場平均 PB 估值,則龍頭個(gè)股 PB估值尚有很大提升空間。
PE指標(biāo)受2020Q1財(cái)務(wù)表現(xiàn)影響被動(dòng)抬升
分子板塊來看,白電企業(yè)(美的集團(tuán)、格力電器、海爾智家)中,格力電器2020Q1 財(cái)務(wù)表現(xiàn)偏弱,公司PE 估值被動(dòng)抬升,但相對來看白電龍頭在盈利能力、資金杠桿、上游占款、營運(yùn)資金管理上優(yōu)勢依然明顯。從白電企業(yè)中PE 估值水平所處的過去 3 年的分位數(shù)來看,海爾智家及美的集團(tuán)相對更低。
廚電企業(yè)整體PE 估值所處分位數(shù)水平均較低,華帝股份、萬和電氣、浙江美大均處于過去3 年 PE 估值的地步區(qū)間,但疫情導(dǎo)致地產(chǎn)后周期的拉動(dòng)作用或延后,廚電企業(yè)仍將面臨零售端壓力,工程渠道占優(yōu)企業(yè)相對PE 更高。
黑電企業(yè)PE 估值所處分位數(shù)水平差異較明顯,行業(yè)依然面臨激烈競爭態(tài)勢,盈利能力的不確定性仍將存在。
小家電板塊個(gè)股PE 估值所處分位數(shù)水平整體較高,細(xì)分板塊依然具備較高成長性,且疫情影響下,具備線上渠道優(yōu)勢企業(yè)享受更高的PE 估值。
上游板塊個(gè)股PE 估值所處分位數(shù)水平由于多元化業(yè)務(wù)與盈利能力差異較明顯。
對標(biāo)海外,家電龍頭PE估值并不高
家電龍頭個(gè)股有較穩(wěn)定業(yè)績表現(xiàn),對標(biāo)海外家電個(gè)股,家電龍頭PE 估值并不高。
展望未來:華泰證券分析師依然認(rèn)為國內(nèi)家電龍頭占據(jù)全球行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)地位、現(xiàn)金流表現(xiàn)穩(wěn)健、賬面現(xiàn)金資產(chǎn)充裕,且維持較高的ROE 水平,其在全球范圍內(nèi)具有藍(lán)籌稀缺特性,雖然受到疫情短期沖擊,部分龍頭公司2020Q1 業(yè)績承壓,導(dǎo)致 PE 估值被動(dòng)抬升,處于歷史分位數(shù)高位,但壓制龍頭公司業(yè)績因素均有所緩解,且在競爭為主旋律的背景下,龍頭公司維持了領(lǐng)先的經(jīng)營水平和產(chǎn)業(yè)鏈地位,板塊中具備業(yè)績支撐的龍頭企業(yè)有望對標(biāo)海外估值,依然具備中長期配置機(jī)會(huì)。
家電需求展望,看好內(nèi)銷占比較高企業(yè)加速恢復(fù)
從目前時(shí)點(diǎn)往后看,國內(nèi)疫情已經(jīng)得到控制,家電零售景氣度有望逐步回升。但是海外依然有比較大的影響,海外家電零售或出現(xiàn)明顯回落。
1、 疫情下,現(xiàn)金流緊張或成為普遍現(xiàn)象,優(yōu)勢企業(yè)更能逆勢出擊。
2、 流量或向線上進(jìn)一步集中,疫情或成為家電企業(yè)調(diào)整線下渠道的契機(jī)。
3、 短期原材料成本紅利或依然存在。
4、 大家電外銷壓力或逐步加大,但類似國內(nèi)疫情期間居家隔離需求增長,海外小家電或表現(xiàn)依然較好。
5、海外工廠停工更可能導(dǎo)致短期全球產(chǎn)業(yè)鏈向中國集中。
白電:空調(diào)龍頭擁抱新零售挽回需求,冰箱出口繼續(xù)增長
空調(diào):5 月高溫天氣為內(nèi)需銷售帶來好轉(zhuǎn)契機(jī),龍頭更主動(dòng)擁抱新零售。
冰洗:內(nèi)銷線上渠道率先回暖、線下渠道有望逐步恢復(fù),海外冰箱銷售繼續(xù)回暖,居民食品囤積需求穩(wěn)定外銷訂單,洗衣機(jī)需求或面臨短期沖擊。
小家電:受到疫情沖擊較小,線上需求釋放,維持較飽滿訂單
小家電產(chǎn)品內(nèi)銷以線上消費(fèi)為主,疫情影響下,更深化了線上渠道影響力。
華泰證券分析師認(rèn)為海外雖有疫情影響,且部分小家電產(chǎn)品出口占比較高,但居家隔離導(dǎo)致部分廚房小家電訂單增長,我們更為看好以廚房小家電為主的出口型小家電企業(yè)保持較穩(wěn)定訂單水平,推薦新寶股份、小熊電器。
天眼查數(shù)據(jù)顯示,廣東小熊電器有限公司是一家以自主研發(fā)和生產(chǎn)“小”家電為主的企業(yè),倡導(dǎo)妙想生活的理念,主要產(chǎn)品酸奶機(jī),煮蛋器,電燉盅,電蒸鍋等。
小熊電器誕生于2006年,是萌家電的創(chuàng)造者,也是萌生活的踐行者,致力于為用戶提供輕松、愉悅、可分享的品質(zhì)生活。
萌的品牌基因,令小熊不僅帶給人輕松、愉悅使用體驗(yàn),更讓人、家電、生活有機(jī)融合,實(shí)現(xiàn)萌生活。
廚電:關(guān)注銷售及竣工數(shù)據(jù)回暖,優(yōu)勢廚電有望迎來差異增長
受到精裝修產(chǎn)業(yè)賦能影響,地產(chǎn)銷售與竣工數(shù)據(jù)回暖預(yù)期得到強(qiáng)化,工程及零售渠道優(yōu)勢企業(yè)收入或有明顯改善。
工程產(chǎn)品毛利率雖有下降,但綜合考慮原材料成本依然維持低位以及工程渠道更低的費(fèi)用率水平,凈利潤受到渠道結(jié)構(gòu)變化影響較小,推薦老板電器、華帝股份。
黑電:品牌商價(jià)格競爭激烈,外銷拉動(dòng)作用減弱
電視出口銷量占比較高,且全球主要產(chǎn)能集中在中國,短期海外部分城市關(guān)店、渠道受阻或影響零售需求,但后續(xù)回補(bǔ)的可能性較高。
風(fēng)險(xiǎn)提示
疫情沖擊及經(jīng)濟(jì)下行
如果疫情沖擊下,國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增速大幅低于預(yù)期,居民人均可支配收入將受到大幅沖擊,行業(yè)可能出現(xiàn)供大求的局面,可能導(dǎo)致競爭環(huán)境惡化、產(chǎn)業(yè)鏈盈利能力下滑,影響家電企業(yè)收入及盈利增長。
地產(chǎn)銷售下滑
如果地產(chǎn)銷售持續(xù)趨弱及價(jià)格出現(xiàn)不利波動(dòng),可能導(dǎo)致居民財(cái)富杠桿的反轉(zhuǎn),進(jìn)而導(dǎo)致居民消費(fèi)能力和消費(fèi)意愿的下降,導(dǎo)致家電需求持續(xù)低于預(yù)期、行業(yè)增速低于預(yù)期。
原材料及人民幣匯率不利波動(dòng)
家電產(chǎn)品原材料占比較大,終端價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制依托新產(chǎn)品的更新?lián)Q代,因此原材料漲價(jià)速度過快或幅度過大時(shí),成本提速高于價(jià)格提速,整體毛利率出現(xiàn)下滑,進(jìn)而可能導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績增長受到明顯影響。
龍頭企業(yè)均開始拓展海外市場,海外資產(chǎn)逐步增多,面臨的國際市場不可控因素也增多,可能出現(xiàn)復(fù)雜的市場和運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)受到人民幣匯率影響,在匯兌損益、投資收益、公允價(jià)值變動(dòng)損益科目出現(xiàn)較大的不利波動(dòng),或?qū)?dǎo)致企業(yè)業(yè)績不及預(yù)期。
19 年及 20年一季度家電板塊上市公司整體經(jīng)營表現(xiàn)基本符合預(yù)期。19 年家電行業(yè)整體呈現(xiàn)出市場規(guī)模增速放緩,但高端產(chǎn)品線增長趨勢依然亮眼的結(jié)構(gòu)性變化。
白電品牌集中度持續(xù)攀升國產(chǎn)品牌勢頭強(qiáng)盛。小家電市場整體增速放緩,社交電商等新興渠道模式的爆發(fā)式增長,將對小家電市場發(fā)展產(chǎn)生持續(xù)的深遠(yuǎn)影響。
受地產(chǎn)持續(xù)低迷以及精裝市場對傳統(tǒng)零售擠壓,19 年國內(nèi)廚電市場景氣度尚未恢復(fù)且 20年難有大幅改善。
龍頭企業(yè)在市場占有率上(零售及工程渠道)仍保持穩(wěn)定,盈利能力有望延續(xù)。
黑電行業(yè)市場規(guī)模增長乏力,品牌競爭加劇,互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的產(chǎn)品份額比重明顯加大,進(jìn)一步擠壓傳統(tǒng)企業(yè)盈利空間,但從全球看,依然存在結(jié)構(gòu)性需求。
由于新冠病毒疫情的逐漸得到控制,線下渠道門店逐漸開業(yè),需安裝和專業(yè)調(diào)配的家電產(chǎn)品銷售在逐漸恢復(fù),前期被抑制的需求雖遲但到,會(huì)逐步得到釋放。
而復(fù)工潮的來臨以及對干凈飲食需求的提升,諸如便攜式榨汁機(jī)、電飯盒等小家電的市場份額將擴(kuò)大;而在家庭方面,除菌類家電(洗衣機(jī)、冰箱、消毒柜)有望迎來新增需求。
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