原標題：全貨機貨運迎來“高光時刻”,順豐、圓通表現突出

受疫情影響，2 月亞洲航線航空貨運運力大幅出清，供給指標可用貨郵噸公里（亞太航線）降幅達-17.7%，為近 10年最大降幅。

3 月全球疫情蔓延后，民航局“五個一”政策（一航空公司、一個國家、一條航線、一周、一個航班）進一步控制航空運力供給，國際客運航班執(zhí)行率低于 20%，預計 3 月可用貨郵噸公里（亞太航線）將進一步下滑。

據英國《飛行國際》網站2020年4月21日刊文，截至4月初，在全球范圍內的現役干線噴氣機機隊(空客和波音機型)的規(guī)模已降至20世紀90年代中期的水平。

因大規(guī)模飛機停飛，導致飛機停飛數量超過了現役機隊飛行數量，而實際數據可能會滯后于實際停飛情況。

4月初的數據分析顯示，在客運航空公司運營的22000架空客和波音客機中，仍有不到9500架仍在飛行，約占43%，預計這一確認的數據在未來幾周將繼續(xù)下降。目前全球現役機隊規(guī)模與1997年大致相同。

目前，三個地區(qū)有超過三分之二的運營機隊飛機處于停飛狀態(tài)，分別是非洲(86%)、中東(78%)和歐洲(75%)。

亞太和北美航空公司的干線客機飛行數量仍略高于停飛數量，現役飛機數量占其機隊總數的56%。歐洲的飛機停飛數量最少，僅為4200多架。

疫情減少了人的流動和出行，但貨物流通的需求不減，供需錯配為航空貨運行業(yè)帶來了極大的價格彈性，截止4 月 13 日，上海-歐洲TAC 運價為 8.65 美元/公斤，較 3 個月前上漲超 3 倍。

航空運力極度稀缺的背景下，航空貨運市場階段性由買方市場轉變?yōu)橘u方市場，擁有全貨機的圓通、順豐將從中受益。

中國航空貨運市場：疫情催生供給出清行情

需求：短期沖擊有限，整體保持平穩(wěn)

（1） 需求穩(wěn)健，國際航空貨運成為行業(yè)增長的重要驅動力

我國航空貨運市場整體保持穩(wěn)健增長：1990-2010年，對外開放帶動我國經濟高增長，同期民航貨運量保持高速增長，CAGR14.58%；

2010年后貨運量增速換擋，步入穩(wěn)健增長期，近五年 CAGR4.6%，增速整體保持平穩(wěn)。

分結構來看，國內航線承擔我國民航主要貨運量，2019 年貨運量511.2 萬噸，占比 67.87%。

（2）經濟周期決定航空貨運需求，疫情短期沖擊有限，中期航空貨運需求或有下滑壓力

需求與經濟周期相關性較強，外部沖擊導致需求增速下滑：復盤2003 年，我國經濟受沖擊而外圍國家受影響較小，非典期間國際航線貨運量受沖擊有限，而國內航線貨運量增速下降幅度相對較大；

復盤2008 年，全球 GDP 增速下行，國內、國際航線貨運量均受大幅沖擊。

2020年 1-3 月，上海、白云、深圳三大機場國內貨郵吞吐量下滑幅度雖然整體高于往年同期，但并未出現斷崖式下滑，且全國最大的航空貨運樞紐機場上海機場 2 月國際貨郵吞吐量保證個位數增長，因此短期來看我國航空貨運需求是相對平穩(wěn)的。

供給：國內航空貨運腹艙運力占比達68.4%，當前運力缺口仍有14%

（1） 航空貨運的供給形式：全貨機、腹艙、客改貨

航空貨運的供給形式有三種：全貨機、客機腹艙、客改貨（客機作為貨機使用），其中，腹艙是我國航空貨運的主要運力來源，其2019年貨運量占我國航空貨運量的比例達 68.4%，順豐和東航物流的腹艙貨運量占比亦都超過 50%。

全貨機方面，我國自有貨機數量較少，僅174 架，其中，順豐航空擁有全貨機數量最多（截至 2019 年底，58 架），但較國際快遞巨頭FedEx、UPS 仍存在較大差距。

具體來看，全貨機運力占比前五分別為順豐、南航貨運、國貨航、中貨航和郵政航空，運力占比分別為21.91%、18.50%、14.72%、12.11%、9.08%。

（2） 疫情影響下，航空貨運供給側歷史級出清，國際貨運運力下降44%

3月全球疫情蔓延后，民航局出臺“五個一”政策（一家航空公司在一個國家保留一條航線，一周至多有一個航班）進一步控制航空運力供給，極大限制了國際航班的出行，當前國際客運航班執(zhí)行率低于 20%，執(zhí)行班次約為去年同期的 8.7%；

國內客運航班執(zhí)行率約為約為 40%，執(zhí)行班次約為去年同期的 41%，國際航班受沖擊巨大。

國際航空貨運運力大量收縮背景下，4 月2 日，民航局鼓勵客運航司“客改貨”來彌補當前全貨機運力不足的局面，短期實現運力的有效補充。

4.2-4.11，民航局已批復中外航司申請的定期客改貨航班每周 656 班，加班包機客改貨航班總計 1685 班。

則4.1-4.15 客運航班滿艙日均運力349.75 噸，客改貨日均航班運力 1685.62 噸（當前客改貨飛機多為窄體機，主流機型 B737-800客改貨后滿載 10噸，假設裝載率 60%），合計 2035.37 噸。

相較今年 6386.11 噸/天（增速-5%）的需求量缺口仍有895.52 噸/天，占總需求的 14%，即每日仍需 149 班次 B737-800客改貨航班才能達到和去年同期相同的供給水平。

結論：疫情短期對航空貨運的供給沖擊較大，其中國內、國際航空貨運運力下降均超40%，但運力大幅缺口不會長期持續(xù)，航空貨運的運力補充具備一定的靈活性，客改貨班機能夠逐漸補充運力缺口。

對于擁有全貨機的快遞企業(yè)，當前面臨的是量價齊升、成本優(yōu)化的三擊行情

（1） 量升：3、4 月份全貨機貨量增長超 25%

綜合考慮行業(yè)目前的供需背景，假設2020年國際航線日均貨運需求同比減少 5%，即為 6386.11 噸/天。

綜合考慮腹倉資源和客改貨班機運力 2035.37 噸/天，則當前所需全貨機運量 4350.74 噸/天，同比2019 年日貨量 3455.22 噸增長 25.92%。

（2） 價漲：歐美航線價格上漲近三倍

截止2020年 4 月 13 日，由于供需錯配，上海-歐洲、上海-北美單價大漲至 8.65、6.95 美元/KG，相較 1 月 13 日的價格分別上漲 3.52、2.28 倍。

（3） 成本降：規(guī)模效應+政策減費降成本

1）政策降成本

2020年 3 月 9 日，民航局發(fā)布《民航局關于積極應對新冠肺炎疫情有關支持政策的通知》，政策明確提出降低境內、港澳臺地區(qū)及外國航空公司機場、空管收費標準。

一類、二類機場起降費收費標準基準價降低10%，免收停場費；航路費（飛越飛行除外）收費標準降低10%。

境內航空公司境內航班航空煤油進銷差價基準價降低 8%。

2）規(guī)模效應降成本

考慮全貨機25%的業(yè)務量增速，綜合裝載率有望從 50%的平均水平提升至 60%-70%區(qū)間。

（4）量價齊升、成本優(yōu)化，全貨機毛利彈性較大

與航空客運企業(yè)類似，航空貨運企業(yè)呈現典型的重資產、利潤波動大等周期性特點。

2018 年東航物流全貨機毛利率 11%,而圓通航空、順豐國際業(yè)務均處于虧損狀態(tài)。

測算：圓通、順豐受益幾何？

圓通和順豐是我國上市快遞企業(yè)中自有全貨機的企業(yè)。日常運營中企業(yè)全貨機以服務主業(yè)快遞為主，對外服務為輔。

（1） 圓通：中性預期下，歸母凈利增幅為 9.43%

業(yè)務開展假設：圓通12架飛機，9架（5架757-200F、4架737-300F）開展國際貨運業(yè)務；

悲觀、中性、樂觀預期下，每架貨機每天分別安排 1 次、1 次、1.5 次航班。

裝載率假設：考慮到疫情沖擊，中性預期下，3-5 月、6-8 月、9-12月圓通裝載率分別為 80%、65%、55%。

價格假設：使用東航物流2018 年單噸成本和單噸收入測算。

中性預期下，假設 3-4 月貨運單價上浮 20%，5 月單價上浮 10%，6-12月價格保持穩(wěn)定；成本方面，假設民航局降成本政策實施至 5 月底。

結果：中性預期下，航空貨運業(yè)務將為圓通帶來的收入、歸母凈利潤增量分別為3.74 億元、0.49 億元，假設去年同期圓通航空虧損約2 億，則 2020年其歸母凈利潤增量為 1.99 億，同比 2019 歸母凈利潤（WIND 一致預期）的增幅為 9.43%。

（2）順豐：中性預期下，歸母凈利增幅為6.77%

天眼查數據顯示，順豐控股系國內領先的快遞物流綜合服務提供商，不僅為客戶提供全方位的物流服務，也提供包括倉儲服務和信息服務等在內的一體化供應鏈解決方案。

經過多年發(fā)展，順豐控股已在物流圈構建了集物流和信息流為一體的開放生態(tài)系統(tǒng)。

業(yè)務開展假設：順豐58 架飛機，15 架（2 架 747-200F 等）開展國際貨運業(yè)務，悲觀、中性、樂觀預期下，每架貨機每天分別安排 1次、1.5 次、2 次航班。

裝載率假設：考慮到疫情沖擊，中性預期下，3-5 月、6-8 月、9-12月順豐裝載率分別為 80%、70%、60%。

價格假設：使用東航物流2018 年單噸成本和單噸收入測算。

中性預期下，假設 3-4 月貨運單價上浮 20%，5 月單價上浮 10%，6-12月價格保持穩(wěn)定；成本方面，假設民航局降成本政策實施至 5 月底。

結果：中性預期下，航空貨運業(yè)務將為順豐帶來的收入、歸母凈利潤增量分別為17.36 億元、2.41 億元，假設去年同期順豐航空貨代虧損約 2 億，則 2020年其歸母凈利潤增量為 3.24 億，同比 2019 歸母凈利潤的增幅為 6.77%。

隨著我國制造行業(yè)開始大規(guī)模復工，其他各國政府也積極鼓勵疫情期間維持貨物運輸物流鏈(尤其是采用航空運輸方式)，目前全球航空貨運需求逐漸升溫，已達到一個相對樂觀的水平。

尤其是，部分航空貨運企業(yè)正加速恢復業(yè)務，與客戶密切溝通，優(yōu)先保障醫(yī)療供給運輸，緩解新冠肺炎疫情給全球供應鏈造成的沖擊，為疫情中各國人民的基本生活提供必要保障。

羅蘭貝格全球合伙人兼大中華區(qū)副總裁于占福建議，對于貨機運力的增加，有兩種情形。

對于自身在上游貨源的組織上有充分保障（如隸屬于大型快遞/電商平臺的貨運機隊）的企業(yè)，可以在原本就自建且大力擴張機隊的戰(zhàn)略方向上，在這次中央的鼓勵下，加速拓展；

而對于單純地以提供運力執(zhí)行貨運運輸的企業(yè)而言，更適合采取柔性的方式來進行，如快速的客改貨，以及從存量市場中以租賃的方式靈活獲得運力。

畢竟全球航空貨運在2019年已經顯現全行業(yè)的下滑趨勢，對于自身對貨源綁定能力弱的純運力角色企業(yè)，一定要提高運力快速增補和削減的柔性，以應對疫情結束后腹艙運力恢復，進而全貨機運力再次富余的沖擊。

民航資源網專家王疆民表示，疫情是“危”與“機”并存，這一點我們不能放棄。

表面上看，航空業(yè)受到巨大影響，但有國家出臺政策支持，以及隨著國內疫情出現轉機，復工生產也逐步開始，另外，我們支援其他國家的抗疫物質運輸，這都是航空貨運帶了機會。

只要讓飛機運轉起來，合理調度運力，就能降低疫情帶來的損失。早動手，也能在市場全面恢復時贏得主動和先機。

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