作者：丹青

來(lái)源：GPLP犀牛財(cái)經(jīng)（ID:gplpcn）

即將過(guò)去的2018年，相信大家的日子都不好過(guò)。

在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行、企業(yè)流動(dòng)性問(wèn)題暴露、中美貿(mào)易摩擦以及國(guó)內(nèi)政策的不確定等內(nèi)外因素交加下，極大影響了企業(yè)家的投資決策和信心，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)普遍遭遇寒流。

在經(jīng)濟(jì)困境之下，人們不禁要問(wèn)，當(dāng)下要如何掌握經(jīng)濟(jì)發(fā)展，逆流而上呢？

展望未來(lái)，在2018年經(jīng)濟(jì)下行之下，哪些行業(yè)將蛻變成蝶？

2019年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)有哪些期待？

共識(shí)1：宏觀整體增長(zhǎng)有壓力但有希望

GPLP犀牛財(cái)經(jīng)整理了十幾家券商的《2019年宏觀經(jīng)濟(jì)策略》，大家對(duì)于2019年整體判斷還是一致的，就是宏觀經(jīng)濟(jì)存在下行壓力，但是仍有希望。

興業(yè)證券、華泰證券、國(guó)海證券、聯(lián)訊證券、申萬(wàn)宏源、中金公司等多數(shù)券商給出的GDP增速在6.3%~6.4%之間。近年來(lái)，GDP同比增速呈現(xiàn)不斷下滑趨勢(shì)，2010年GDP同比增速高達(dá)10.6%，而2018年三季度回落至6.5%，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局新聞發(fā)言人毛盛勇表示，2018年全年實(shí)現(xiàn)6.5%左右的增速?zèng)]有問(wèn)題。從券商預(yù)測(cè)的2019年數(shù)字來(lái)看，經(jīng)濟(jì)下行壓力在增加。

但是政府認(rèn)識(shí)到經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的緊迫，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上將之前的術(shù)語(yǔ)“經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有變”“經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力”的基礎(chǔ)上，增加了“變中有憂(yōu)”。提出鑒于經(jīng)濟(jì)面臨的下行壓力，政府提出宏觀政策要強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)，積極的財(cái)政政策要加力提效。

面對(duì)現(xiàn)狀，招商證券宏觀分析團(tuán)隊(duì)提出了一個(gè)可能性就是內(nèi)部困局也蘊(yùn)含著經(jīng)濟(jì)政策破局的可能性。

他們分析稱(chēng)，2018年以來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的困局逐步顯現(xiàn)。去杠桿對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊程度超過(guò)了市場(chǎng)預(yù)期，而且結(jié)構(gòu)性改革過(guò)程中的一些簡(jiǎn)單粗暴的做法進(jìn)一步打擊市場(chǎng)信心。去杠桿和供給側(cè)改革中的國(guó)進(jìn)民退現(xiàn)象不但導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增速的超預(yù)期回落，打壓了投資者對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的中長(zhǎng)期信心，構(gòu)成壓制國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的另外兩個(gè)中長(zhǎng)期負(fù)面因素。

他們認(rèn)為，按照我國(guó)政策的一貫邏輯，外部形勢(shì)惡化到影響國(guó)內(nèi)形勢(shì)穩(wěn)定的程度后，國(guó)內(nèi)政策將更加傾向于穩(wěn)增長(zhǎng)。從年中以來(lái)，政策有意識(shí)地在修正去杠桿和國(guó)進(jìn)民退等不利因素。一方面，去杠桿的階段性目標(biāo)轉(zhuǎn)為穩(wěn)定宏觀負(fù)債率；另一方面，以2018年11月1日民企座談會(huì)為標(biāo)志，針對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的利好政策持續(xù)出臺(tái)。并且，也相應(yīng)出臺(tái)一系列穩(wěn)增長(zhǎng)的舉措。

共識(shí)2:2019年是大基建投資年

拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)有三架馬車(chē)，消費(fèi)、出口、投資。其中，投資方面，將繼續(xù)加碼基建成為市場(chǎng)一個(gè)共同的答案。

理由也很充分，由于中美貿(mào)易摩擦，出口增速必然會(huì)受到抑制，而歷史上出口增速的快速下滑往往對(duì)應(yīng)著基建投資的加碼。

我們注意到，在融資政策收緊的影響下，2018年基建投資增速經(jīng)歷了斷崖式下滑，考慮到拖底經(jīng)濟(jì)的需要，預(yù)計(jì)央行降準(zhǔn)、財(cái)政減稅、地方政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行擴(kuò)大，基建擴(kuò)張自然也被寄予厚望，再次成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要力量。

中信證券褚建芳團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，2018年，基建投資回落的原因主要有三：審批速度大幅下降；規(guī)范清理地方政府及融資平臺(tái)行為；規(guī)范PPP項(xiàng)目，地方政府通過(guò)PPP項(xiàng)目來(lái)隱形融資的渠道被堵死。而在“堵后門(mén)”后，預(yù)計(jì)2019年將通過(guò)適當(dāng)?shù)摹伴_(kāi)前門(mén)”來(lái)緩解地方政府融資難的問(wèn)題。

但也有分析師提示基建擴(kuò)張的局限性。招商謝亞軒就提到，當(dāng)前中國(guó)宏觀政策的選擇受到高宏觀杠桿率、高資產(chǎn)價(jià)格和高環(huán)境成本的內(nèi)部約束。大規(guī)?；ㄍ顿Y可能會(huì)受到限制。

共識(shí)3：更多的稅收減免

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上提出的積極的財(cái)政政策還包括減稅。

2018年年末，個(gè)稅減免政策發(fā)布，起征點(diǎn)自3500元上調(diào)至5000元，教育、醫(yī)療、住房、養(yǎng)老等內(nèi)容都會(huì)進(jìn)行個(gè)稅抵扣。

中國(guó)財(cái)政部也在2018年12月28日表示：2019年要實(shí)施更大規(guī)模的減稅降費(fèi)，優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，樹(shù)立過(guò)緊日子的思想，嚴(yán)格壓縮一般性支出。財(cái)政的稅收減免，似乎大有可為。

摩根士丹利邢自強(qiáng)團(tuán)隊(duì)就預(yù)計(jì)，考慮到制造業(yè)在貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)中的暴露程度最高，制造業(yè)增值稅稅率可能會(huì)有2-3個(gè)百分點(diǎn)的下調(diào)，約合4000-6000億人民幣的減稅。

共識(shí)4：貨幣政策有可能會(huì)降息

對(duì)比2017年，2018年年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議定調(diào)穩(wěn)健的貨幣政策，沒(méi)有提“中性”二字，同時(shí)強(qiáng)調(diào)“松緊適度”和“流動(dòng)性合理充裕”。

易綱近期在公開(kāi)講座中表示，貨幣政策的主要任務(wù)是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)，同時(shí)中國(guó)還是一個(gè)開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)體，因此我們的貨幣政策既要考慮到內(nèi)部均衡，也要考慮到外部均衡。

這些變化預(yù)示著什么呢？

市場(chǎng)人士的共識(shí)是2019年貨幣政策較之前過(guò)去幾年會(huì)有進(jìn)一步寬松的空間，降息和降準(zhǔn)可能性很大。

我們注意到2018年人民銀行已經(jīng)進(jìn)行了4次降準(zhǔn)，在民營(yíng)經(jīng)濟(jì)融資難、貴的壓力下，分析師普遍預(yù)計(jì)，來(lái)年還將有數(shù)次降準(zhǔn)。另一方面，隨著美國(guó)加息預(yù)期的回落，中美利率倒掛的壓力減少，中國(guó)的降息空間也由此打開(kāi)。

中信證券預(yù)測(cè)2019年的貨幣政策將是一套組合拳，其中會(huì)存在1-2降息。

招商證券則是預(yù)測(cè)可能有4次降準(zhǔn)，1次降息。

當(dāng)然也有券商例如華泰證券、申萬(wàn)宏源認(rèn)為2019年降息的概率較小。華泰證券表示央行在2015年之后再也沒(méi)有調(diào)整過(guò)，前幾年都沒(méi)有，2019年也不會(huì)有。

當(dāng)然，券商們也無(wú)一例外給大家打了預(yù)防針，如果出現(xiàn)一些重大變化，之前的預(yù)測(cè)也將不再作數(shù)。

共識(shí)5：大類(lèi)資產(chǎn)配置：蟄伏待機(jī)

2018年國(guó)內(nèi)大類(lèi)資產(chǎn)的走勢(shì)呈現(xiàn)出明顯的防御特征，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)全面下跌，而債券、貨幣基金出現(xiàn)比較好的增長(zhǎng)，避險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)較好。這與2017年的市場(chǎng)行情完全相反。2017年盡管有金融去杠桿的擾動(dòng)，但風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)全面跑贏避險(xiǎn)資產(chǎn)，2017年債券資產(chǎn)的收益率僅為0.3％，是當(dāng)年表現(xiàn)最差的品種。

站在2018年的年尾，我們注意到貿(mào)易戰(zhàn)、強(qiáng)美元、全球流動(dòng)性面臨拐點(diǎn)等外部變局交織內(nèi)部困局仍然會(huì)推動(dòng)市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒上升。

參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，過(guò)去40年每一輪美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的頂點(diǎn)，金融危機(jī)從未缺席，這意味著全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)面臨較大的調(diào)整壓力，新興市場(chǎng)股債匯價(jià)格不可避免地受到?jīng)_擊。

招商證券宏觀團(tuán)隊(duì)就認(rèn)為受高宏觀負(fù)債率、高資產(chǎn)價(jià)格以及高環(huán)保成本等約束的制約，目前的穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度難以對(duì)沖中美貿(mào)易摩擦、房地產(chǎn)銷(xiāo)售萎縮等中國(guó)經(jīng)濟(jì)負(fù)面因素引起的下行壓力，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)困局短期內(nèi)難以結(jié)束。

那么面臨這樣的局面，在他們看來(lái)，2019年全年的大類(lèi)資產(chǎn)配置仍應(yīng)該以防御為主。

共識(shí)6：樓市調(diào)控大概率局部放松

除了上述的共識(shí)，2019年市場(chǎng)上對(duì)于地產(chǎn)投資還是有不同的聲音。

近兩年來(lái)，為了“房住不炒”，全國(guó)都進(jìn)行了嚴(yán)格的樓市調(diào)控。據(jù)有關(guān)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，2018年全年中國(guó)各地出臺(tái)調(diào)控政策大約450次，相比2017年還多出七成以上，調(diào)控密集趨于頂峰。但是年末受宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力，地產(chǎn)調(diào)控部分城市開(kāi)始出現(xiàn)松動(dòng)的跡象，而每一次松動(dòng)的跡象，外界輿論很容易理解成地產(chǎn)調(diào)控放松，但又很快被地方辟謠。

那么經(jīng)濟(jì)下行壓力下，2019年是否會(huì)有變動(dòng)呢？

我們先看政府的表態(tài)。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議繼續(xù)將“構(gòu)建房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展長(zhǎng)效機(jī)制”作為2018年重點(diǎn)任務(wù)，并且重申“房子是用來(lái)住的、不是用來(lái)炒的定位”。隨后全國(guó)住房和城鄉(xiāng)工作會(huì)議又將“穩(wěn)地價(jià)穩(wěn)房?jī)r(jià)穩(wěn)預(yù)期”作為2019年工作的首要目標(biāo)。

怎么理解？來(lái)自中國(guó)社科院城市與競(jìng)爭(zhēng)力研究中心主任的倪鵬飛認(rèn)為，當(dāng)前部分城市房?jī)r(jià)下跌，總體仍屬于市場(chǎng)的正常調(diào)整，重點(diǎn)城市房地產(chǎn)市場(chǎng)也仍然具有充足的流動(dòng)性。應(yīng)保持政策定力，即使房?jī)r(jià)出現(xiàn)暫時(shí)性下跌，也不宜出臺(tái)剌激或鼓勵(lì)性購(gòu)房政策，避免房地產(chǎn)調(diào)控前功盡棄。

在倪鵬飛看來(lái)，2018年樓市小幅調(diào)整是大概率事件。在沒(méi)有重大政策轉(zhuǎn)向和意外事件沖擊的情況下，總體市場(chǎng)轉(zhuǎn)向降溫通道，不會(huì)出現(xiàn)劇烈的波動(dòng)。但部分房?jī)r(jià)下跌的城市，可以因地制宜地調(diào)整一些不合時(shí)宜的房地產(chǎn)政策，如限售、限價(jià)等，使得房地產(chǎn)政策體系更為科學(xué)合理。

而來(lái)自券商的意見(jiàn)也不統(tǒng)一了。

比如申萬(wàn)宏源認(rèn)為，為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的壓力，行政手段預(yù)計(jì)未來(lái)將逐步推出，恢復(fù)市場(chǎng)化調(diào)控。天風(fēng)證券、聯(lián)訊證券、國(guó)海證券、華泰證券、浙商證券則都站申萬(wàn)宏源的觀點(diǎn)。

華創(chuàng)證券倒是和倪鵬飛的意見(jiàn)一致，則是在確認(rèn)2019年自上而下的地產(chǎn)政府放松難見(jiàn)到前提下，部分城市可能會(huì)出現(xiàn)自下而上的政策松動(dòng)。招商證券、東北證券兩家券商則是模棱兩可。

就目前我們整理的券商而言，認(rèn)為樓市調(diào)控會(huì)放松的比例稍多一些。

但是請(qǐng)確信2019年“房住不炒”的理念不會(huì)發(fā)生改變，只不過(guò)對(duì)于調(diào)控政策這塊可能會(huì)有所改變，往后可能會(huì)建立長(zhǎng)效機(jī)制來(lái)代替現(xiàn)在短期的調(diào)控政策。不管走勢(shì)怎樣變化，可以確定的是房?jī)r(jià)出現(xiàn)“暴漲”或是“暴跌”的可能性都是不存在的。

綜合來(lái)看，2019年主要增長(zhǎng)動(dòng)能，與2018年相比發(fā)生了切換。2018年超預(yù)期的地產(chǎn)投資、制造業(yè)投資和出口增速，都將走弱。而在2018年經(jīng)歷了斷崖式下跌的基建投資，2019年將企穩(wěn)回升，消費(fèi)由于減稅和汽車(chē)拖累的減弱，將保持平穩(wěn)。GDP增速6.5為目標(biāo)，向左偏移，但是不要擔(dān)心，國(guó)家的經(jīng)濟(jì)好壞不僅僅取決于速度，關(guān)鍵還是結(jié)構(gòu)。2019年的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，穩(wěn)中有變，任重道遠(yuǎn)。

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