原標(biāo)題：比亞迪財(cái)報(bào)的另一面：經(jīng)營能力待提升 營收依賴補(bǔ)貼

文/隨辯 GPLP獨(dú)家首發(fā)

本文來源于GPLP 微信公眾號(hào) gplpcn

如日中天的比亞迪是很多人眼里的大佬：

2017年比亞迪實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1059億，同比小幅增長2.36%;

2018年3月27日，比亞迪發(fā)布2017年年度業(yè)績報(bào)告，營業(yè)額為人民幣1026億元，歸屬上市公司凈利潤約達(dá)40.66億元，其中，汽車業(yè)務(wù)收入約為人民幣545億元，新能源汽車業(yè)務(wù)收入約為人民幣385億元，同比增長約13.06%，占其總收入的比例進(jìn)一步增至37.55%。

2018年第一季度，比亞迪預(yù)計(jì)新能源乘用車銷量將同比暴增200%以上，原因?yàn)?017年，比亞迪推出多款性能優(yōu)越的新能源乘用車車型，其中包括上半年推出的插電式混合動(dòng)力宋DM、純電動(dòng)版本宋E V300等。

資料顯示，比亞迪插電式混合動(dòng)力車型占國內(nèi)插電式混合動(dòng)力乘用車市場約60%的市場份額。

作為1995年成立的一家本土企業(yè)，比亞迪2007年香港主板上市，2011年6月回歸A股，2010年比亞迪與戴姆勒合作進(jìn)行新能源汽車技術(shù)開發(fā)并合資成立深圳比亞迪戴姆勒新技術(shù)有限公司，自此比亞迪正式進(jìn)軍新能源汽車市場。

比亞迪，儼然中國企業(yè)的驕傲。

然而，事實(shí)果真如此嗎?

讓我們走進(jìn)比亞迪，觀察其真正的經(jīng)營能力及產(chǎn)品能力。

凈利潤的秘密：公司經(jīng)營能力待提升

營收千億的公司必然也是世界級(jí)水平吧?

然而，經(jīng)過深入研究后發(fā)現(xiàn)，GPLP君發(fā)現(xiàn)比亞迪財(cái)務(wù)指標(biāo)多處值得推敲，其背后隱藏著秘密。

通常對(duì)于一個(gè)上市公司而言，公司營收和凈利潤持續(xù)穩(wěn)定增長，是公司管理水平和健康發(fā)展的重要標(biāo)志，這也是許多上市公司“平滑收益”(Earnings Smoothing)的主要?jiǎng)訖C(jī)。

不過，比亞迪并不符合這一定律，它們不僅營收與凈利潤的背離，營收千億，但凈利潤“波濤洶涌”，公司經(jīng)營能力待提升。

2015年，中國新能源汽車市場開始大爆發(fā)。

受購置稅減免等優(yōu)惠政策的推動(dòng)，領(lǐng)軍企業(yè)比亞迪業(yè)績首先爆棚，

2015年，比亞迪營收達(dá)到800.09億元，同比增長37.48%，其中，凈利潤28.23億同比增長551.17%;在具體業(yè)務(wù)收入當(dāng)中，汽車及相關(guān)產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入約406.55億元，同比上升46.06%，手機(jī)部件及組裝業(yè)務(wù)的收入約332.63億元，同比上35.88%;二次充電電池及光伏業(yè)務(wù)的收入約60.8億元，同比上升13.88%。

2016年，比亞迪營業(yè)收入達(dá)到1034.7億元人民幣，同比增長29.32%，歸屬于上市公司股東的凈利潤達(dá)到50.5億元，同比增長78.94%。

2017年，新能源車補(bǔ)貼下降約20%，直接導(dǎo)致公司業(yè)績惡化，公司營收同比僅增長2.36%。

因此，如果從凈利潤角度來看的話，比亞迪的表現(xiàn)實(shí)在是可以用起伏不定來形容，2009年開始至2012年公司凈利潤同比都在下滑，2013年凈利潤同比增長579.63%。2014年又開始下滑，2015年增長551.28%。

為了更進(jìn)一步探索比亞迪公司的利潤情況，GPLP君做了下圖用來研究其利潤的波動(dòng)狀況：

由圖可見，比亞迪毛利潤率的波動(dòng)相較于凈利潤率的波動(dòng)十分平緩，這也從側(cè)面顯示了公司的SG&A自2013年到2017年波動(dòng)幅度非常大(SG&A是銷售成本、綜合開銷及行政管理費(fèi)用的總稱)。

側(cè)面這也顯示了這也說明了比亞迪的凈利潤表現(xiàn)并不讓人滿意，同時(shí)也說明公司經(jīng)營能力還有很大的提升空間，它已成為限制公司穩(wěn)定發(fā)展的一個(gè)重要因素。

2017年，比亞迪的情況又發(fā)生了變化：

比如，下圖所示，比亞迪在2017年的銷售、管理以及財(cái)務(wù)費(fèi)用都在提升。其中財(cái)務(wù)費(fèi)用急劇上升，同比增長了約89.37%，銷售費(fèi)用也同比增加了17.37%。

聯(lián)想到風(fēng)投圈的募資難，其實(shí)我們可以理解比亞迪財(cái)務(wù)費(fèi)用的上升原因，那就是外部資金壓力提升的直接表現(xiàn)。

從2017年年報(bào)中看出，比亞迪銷售收入同比只增長了2.36%，然而，銷售費(fèi)用增長的比例遠(yuǎn)高于銷售收入的增長，在新能源車激烈競爭的背景下，為了促進(jìn)銷售，比亞迪不得不加大營銷投入來維持銷售規(guī)模的穩(wěn)步增長。

比亞迪2017年年報(bào)分析對(duì)比。

2018年的比亞迪能否維持老大地位?

比亞迪的風(fēng)險(xiǎn)：過于依賴政府補(bǔ)貼

比亞迪的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)并不小。

根據(jù)其公開的財(cái)報(bào)顯示，截止2017年12月31日，比亞迪應(yīng)收賬款為523.78億元，占凈資產(chǎn)比例為95.23%，這一比例遠(yuǎn)高于其他乘用車廠商和手機(jī)零部件公司，這令GPLP君很疑惑，于是翻看了比亞迪近五年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，驚奇地發(fā)現(xiàn)比亞迪的應(yīng)收賬款自2013年以來一直都是在快速飛漲。

比亞迪第三季度末的應(yīng)收賬款，從2013年的50.56億元增長到2017年的523.78億元，增長了9.36倍，同期營業(yè)收入從528.63億元增長到1059.15億元，只增長了1倍。過去5年中，比亞迪應(yīng)收賬款的增速，遠(yuǎn)超營收增速。從圖中可以看出應(yīng)收賬款在2015年開始加速膨脹。

應(yīng)收賬款的劇增在GPLP君看來有兩種解讀：

第一種就是比亞迪陷入了競爭的泥沼中，其實(shí)很容易理解，自從政府進(jìn)行新能源汽車補(bǔ)貼開始，大量的乘用車公司擠入新能源汽車領(lǐng)域中，其中包括上汽、廣汽、奇瑞以及吉利等知名汽車制造公司，這也使得原本獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷的比亞迪被迫通過應(yīng)收賬款賬期等方式提高市場競爭力。

第二種則是公司進(jìn)入飛速發(fā)展的擴(kuò)張期，通過賒銷的形式快速在激烈的競爭環(huán)境下取得優(yōu)勢，但是這樣的策略在應(yīng)收賬款管理不善的情況下就很容出現(xiàn)非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。比如資金流轉(zhuǎn)速度降低、人員成本的提升以及利潤虛高等風(fēng)險(xiǎn)。

顯然，對(duì)于比亞迪而言，兩者兼而有之。

對(duì)此，顯然，比亞迪自身也意識(shí)到這個(gè)問題，因此，在 其2017年財(cái)報(bào)當(dāng)中，關(guān)于1年以內(nèi)和一到兩年的應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備相應(yīng)做了計(jì)提，分別為0.04%和0.3%。

而對(duì)比相同業(yè)務(wù)的宇通客車，宇通客車財(cái)報(bào)當(dāng)中，對(duì)一年內(nèi)和一到兩年的壞賬準(zhǔn)備的計(jì)提比例為5%和10%。

如果營收賬款算是小兒科的話，大不了損失一點(diǎn)凈利潤，然而，謎一樣的補(bǔ)貼款則有可能對(duì)比亞迪的未來產(chǎn)生嚴(yán)重影響。

財(cái)報(bào)顯示，比亞迪2017年計(jì)入營業(yè)外收入的政府補(bǔ)助大概只有2.7億。注意，這只是政府補(bǔ)助，它跟大家常說的新能源汽車補(bǔ)貼比起來，真是小巫見大巫。

由于比亞迪財(cái)報(bào)中并沒有提供汽車補(bǔ)貼的相關(guān)數(shù)據(jù)，我們只能對(duì)比同樣做新能源汽車的宇通客車的數(shù)據(jù)，在圖中可以清晰的看到補(bǔ)貼占其銷售收入的比例大概在三分之一，那么同樣的用此比例去估算一下比亞迪的補(bǔ)貼額。GPLP君從公開資料發(fā)現(xiàn)比亞迪新能源汽車業(yè)務(wù)占比超三成，大概估算了一下補(bǔ)貼額大概有56億之多甚至超過了凈利潤。

如果一旦政府補(bǔ)貼減少了，比亞迪將何去何從?

這是一個(gè)問題。

當(dāng)然，也有人會(huì)說，新能源汽車整個(gè)行業(yè)都是在吃國家補(bǔ)貼，沒有國家補(bǔ)貼，行業(yè)怎么能夠發(fā)展起來?

然而，沒有人否認(rèn)，未來新能源汽車是拼產(chǎn)品的時(shí)代。

在國家同樣補(bǔ)貼的大環(huán)境下，依舊需要新能源企業(yè)產(chǎn)品過硬，管理高效，這樣才能夠在取消補(bǔ)貼之后能夠真正站下來。

但比亞迪能夠做到如此拼搏進(jìn)取嗎?

目前GPLP君看到的是比亞迪一直在努力爭取擴(kuò)大政府補(bǔ)貼。

舉例來說。

2016年10月13日,深圳，比亞迪旗下1000多人耗時(shí)5年耗資50億研發(fā)的“云軌”在深圳舉行全球首發(fā)儀式，正式宣告進(jìn)軍萬億級(jí)軌道交通領(lǐng)域。

由此可見，未來三年，比亞迪的一個(gè)重要布局是軌道交通業(yè)務(wù)。

那么，其目的何在?

關(guān)于云軌，公開資料顯示，其實(shí)早前汕頭市的政務(wù)公開文件中表明，云軌就是跨坐式單軌。

然而，比亞迪卻將其宣傳成為“云軌”，難道只是作為拉高市值的噱頭嗎?

當(dāng)然，這是目的之一。截至2018年5月18日，比亞迪的收盤價(jià)為54元，總市值1473.2億元人民幣，市盈率為41.35倍。

更重要的目的比亞迪沒有提，那就是比亞迪試圖將業(yè)務(wù)從民用轉(zhuǎn)往地方政府方向——這并不難理解，對(duì)比亞迪而言，搭上地方政府的這趟順風(fēng)車相當(dāng)于免費(fèi)幫比亞迪做了宣傳。

對(duì)地方政府來說，其實(shí)就是看合作能夠帶來多少就業(yè)率和稅收等。很明顯這么大的軌道交通項(xiàng)目的合作對(duì)比亞迪和地方政府都是雙贏，當(dāng)然一拍即合。

另一方面，云軌可以作為比亞迪動(dòng)力電池的一條銷路。目前比亞迪動(dòng)力電池的生產(chǎn)能力逐年提升，但是新能源汽車的銷量明顯跟不上。

雖然公司戰(zhàn)略上提到未來會(huì)放開對(duì)動(dòng)力電池的對(duì)外供應(yīng)，但是新能源汽車銷量的下降以及老對(duì)手寧德時(shí)代在外部供應(yīng)上的施壓，未來能否滿足動(dòng)力電池供需的缺口還很難說。所以公司將目光集中到電池總量需求更大且對(duì)價(jià)格不太敏感的公共交通是非常聰明的一個(gè)選擇。

但是，這也埋下了比亞迪的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的種子，如果有一天，政府取消了補(bǔ)貼這個(gè)拐杖，比亞迪能夠走多遠(yuǎn)?

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