原標(biāo)題：華陽(yáng)股份上市 王亞偉買(mǎi)入 中科招商投資價(jià)值出來(lái)了?

作者：王騏驥 GPLP

2017年10月13日，華陽(yáng)股份登陸深圳證券交易所。

作為目前中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資基金行業(yè)投資規(guī)模最大、期限最長(zhǎng)的IPO案例，華陽(yáng)股份上市的背后，中科招商的影子也開(kāi)始浮現(xiàn)。

在很多投資機(jī)構(gòu)不看好的時(shí)候進(jìn)入這樣一個(gè)冷門(mén)的行業(yè)，這讓華陽(yáng)股份背后最大的投資機(jī)構(gòu)——中科招商獲得了超額收益，2011年5月12日，中科招商(中山中科及中科白云)共投資約10億元，獲得華陽(yáng)集團(tuán)32.29%股份。

與此同時(shí)，伴隨著王亞偉2017年8月份的幾次買(mǎi)入，這讓人不得不重新審視中科招商的投資價(jià)值，畢竟目前僅有0.72元的股價(jià)對(duì)于中科招商來(lái)說(shuō)，已經(jīng)跌了90%，實(shí)在屬于低價(jià)，在別人普遍不看好的時(shí)候進(jìn)入，做投資的少數(shù)派，這或許是投資的真諦。

　　華陽(yáng)股份上市 中科招商實(shí)現(xiàn)超額回報(bào)

中科招商投資華陽(yáng)股份，源于一個(gè)6年前的交易。

作為中國(guó)大型汽車(chē)電裝企業(yè)之一，華陽(yáng)集團(tuán)創(chuàng)立于1993年，經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，已形成以汽車(chē)電子、精密電子部件、精密壓鑄、LED照明四大業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的企業(yè)集團(tuán)。同時(shí)與國(guó)內(nèi)著名的高等學(xué)府及國(guó)際知名公司建立了密切的技術(shù)和商務(wù)合作關(guān)系，逐步建立了基于自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

然而，在2011年5月12日，華陽(yáng)集團(tuán)為規(guī)范職工持股事項(xiàng)，引入戰(zhàn)略財(cái)務(wù)投資者的時(shí)候，他們接觸一圈投資機(jī)構(gòu)，愿意投資的寥寥無(wú)幾。

彼時(shí)，沒(méi)有人看好制造業(yè)。

“那個(gè)時(shí)候，大家都在追逐什么互聯(lián)網(wǎng)投資，制造業(yè)根本不像今天這么火熱，基本都是無(wú)人問(wèn)津的行業(yè)，但是中科招商一直在堅(jiān)持做自己，看到他們實(shí)在很不容易，我們中科招商決定幫他們一把，堅(jiān)持按照自己的理念進(jìn)行投資，服務(wù)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展及產(chǎn)業(yè)發(fā)展，決定投資?！敝锌普猩滔嚓P(guān)負(fù)責(zé)人表示。

雙方接觸幾次之后，經(jīng)過(guò)一番仔細(xì)調(diào)查，對(duì)于這樣一個(gè)不錯(cuò)的投資標(biāo)的，在控制后風(fēng)險(xiǎn)之后，中科招商決定重倉(cāng)進(jìn)入—中科招商(中山中科及中科白云)共投資約十億元，獲得華陽(yáng)集團(tuán)32.29%股份，其余67.71%股份為華陽(yáng)投資持有，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)一直維持至今。

在經(jīng)濟(jì)低迷的大背景下，作為國(guó)際領(lǐng)先的汽車(chē)電子產(chǎn)品及其零部件的系統(tǒng)供應(yīng)商，由于是2B業(yè)務(wù)，因此，即便在經(jīng)濟(jì)低迷的時(shí)候，華陽(yáng)股份依舊逆勢(shì)增長(zhǎng)——2016年，華陽(yáng)股份營(yíng)業(yè)收入為42.47億元，增長(zhǎng)2.46%;歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)2.95億元，增長(zhǎng)63%。

2017年10月13日，伴隨著華陽(yáng)股份登陸深交所，以18.5元的價(jià)格開(kāi)盤(pán)，隨后一路高升，最后以19.71元的價(jià)格收盤(pán)，市盈率為31.61倍，如果以此計(jì)算的話(huà)，6年投資，中科招商將獲得超額回報(bào)。

而在中科招商2016年、2017年的退出項(xiàng)目當(dāng)中，華陽(yáng)股份只是其中之一。

2016年，中科招商一共助推8個(gè)項(xiàng)目登陸A股，其中包括能科股份、英飛特、中富通、神力電機(jī)、宏盛換熱、中裝建設(shè)、通宇通訊、潤(rùn)都制藥(過(guò)會(huì)但未發(fā)行)。

2017年，延續(xù)2016的勢(shì)頭，中科招商繼續(xù)推動(dòng)所投項(xiàng)目在A股上市，包括華陽(yáng)股份、君輝環(huán)保、長(zhǎng)纜電工、深圳新星等項(xiàng)目順路過(guò)會(huì)及上市。

伴隨著這些項(xiàng)目在2017年、2018年陸續(xù)減持，尤其是在2018年，中科招商的財(cái)報(bào)將開(kāi)始顯現(xiàn)這些業(yè)績(jī)，由以前的投資虧損變?yōu)橥顿Y收益。

這或許就是衡量一家投資機(jī)構(gòu)與其他企業(yè)的不同。

對(duì)于所有在新三板上市的投資機(jī)構(gòu)來(lái)講，相比其他類(lèi)型的公司，虧損就是真正的虧損，收益就是準(zhǔn)確的收益，投資機(jī)構(gòu)的投資虧損并不是真正的虧損，一旦有一天企業(yè)上市或者減持的時(shí)候，他們就會(huì)變成收益回報(bào)。

好的項(xiàng)目，這才是衡量一家投資機(jī)構(gòu)是否優(yōu)秀的標(biāo)準(zhǔn)。

對(duì)于中科招商及其他投資機(jī)構(gòu)都是如此。

伴隨著2017、2018年投資項(xiàng)目的逐步上市，中科招商的退出期集中到來(lái)，尤其是2018年的可預(yù)期業(yè)績(jī)的背景下，目前，跌幅已經(jīng)超90%的中科招商，投資機(jī)會(huì)開(kāi)始真正到來(lái)，投資價(jià)值也開(kāi)始顯現(xiàn)。

告別了近兩年的低迷，或許中科招商即將迎來(lái)了最后的曙光。

　　王亞偉開(kāi)始買(mǎi)入

2017年8月，由于協(xié)議成交價(jià)較中科招商(832168,OC)前一交易日的收盤(pán)價(jià)高50%，王亞偉買(mǎi)入中科招商的動(dòng)作被媒體曝光。

2018年8月9日，據(jù)媒體查閱全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)股轉(zhuǎn)系統(tǒng))8月8日的交易數(shù)據(jù)，王亞偉所掌管的中鐵寶盈資產(chǎn)-招商銀行-外貿(mào)信托-昀灃3號(hào)證券投資集合資金信托計(jì)劃(以下簡(jiǎn)稱(chēng)昀灃3號(hào))，在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入中科招商共計(jì)40萬(wàn)股，買(mǎi)入價(jià)格為0.85元左右——從8月8日的交易信息來(lái)看，王亞偉分別以0.85元/股和0.86元/股的價(jià)格從個(gè)人投資者手中購(gòu)入了20萬(wàn)股，分9次通過(guò)國(guó)信證券深圳紅嶺中路營(yíng)業(yè)部9次買(mǎi)入。

然而，2017年8月7日，中科招商的收盤(pán)價(jià)為0.43元/股。

據(jù)新三板股轉(zhuǎn)系統(tǒng)規(guī)定：成交價(jià)格較前一天收盤(pán)價(jià)變動(dòng)幅度超過(guò)50%的交易將會(huì)披露。

而王亞偉8月8日以0.85元/股和0.86元/股的價(jià)格增持，較前一天0.43元/股的收盤(pán)價(jià)高出50%，因此王亞偉此次交易信息被曝光，隨后被媒體披露。

王亞偉開(kāi)始進(jìn)入，這是否意味著中科招商的投資價(jià)值開(kāi)始出現(xiàn)，到了該買(mǎi)入的時(shí)候呢?或者說(shuō)，中科招商的投資價(jià)值到底何在，這值得討論。

　　中科招商的投資價(jià)值被低估?

股價(jià)并不一定反映企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，這在二級(jí)市場(chǎng)上已經(jīng)被反復(fù)驗(yàn)證。

而就中科招商的股價(jià)下行，也有分析人士表示，這是由于新三板整體二級(jí)市場(chǎng)持續(xù)低迷的趨勢(shì)所致，由于缺乏流動(dòng)性，新三板投資者開(kāi)始紛紛離場(chǎng)，最終造成股東爭(zhēng)先恐后的出貨，最終造成了中科招商股價(jià)暴跌。

然而其投資價(jià)值并沒(méi)有被真正發(fā)掘及認(rèn)可。

但在價(jià)值投資者王亞偉看來(lái)，股價(jià)超跌，加之被投企業(yè)不斷上市，中科招商已經(jīng)進(jìn)入了投資價(jià)值的區(qū)間。

那么中科招商的投資價(jià)值到底在哪里?GPLP君今天也就跟大家分享一下自己的分析：

從資產(chǎn)上來(lái)說(shuō)，中科招商的業(yè)務(wù)有：代客理財(cái)及股權(quán)投資業(yè)務(wù)收益。

其中，代客理財(cái)業(yè)務(wù)當(dāng)中，中科招商旗下基金類(lèi)型主要有：私募股權(quán)投資基金業(yè)務(wù)、私募證券投資基金業(yè)務(wù)、公募基金業(yè)務(wù)等。

截至2017年9月30日，中科招商在管的私募股權(quán)投資基金共120只，資金管理規(guī)模超800億元;中科招商在管的私募證券投資基金共11只，管理規(guī)模約5億左右;中科招商旗下公募基金管理公司——中科沃土基金管理有限公司在管8只資管產(chǎn)品和1只貨幣基金，管理的資產(chǎn)總額約為25億左右。

如果按照市場(chǎng)通用規(guī)則，管理費(fèi)2%計(jì)算的話(huà)，830億規(guī)模每年管理費(fèi)收入為16億元。

按照資產(chǎn)管理公司的估值模型，用市值/資產(chǎn)管理規(guī)模(P/AUM)來(lái)估值，管理費(fèi)收入直接與公司的資產(chǎn)管理規(guī)模呈正相關(guān)。

對(duì)照香港資產(chǎn)管理公司惠理集團(tuán)(00806.HK)的情況。截止2017年1月31日，惠理集團(tuán)官方網(wǎng)站公布的資產(chǎn)管理規(guī)模為140億美元(1087.716億港元)，而惠理集團(tuán)當(dāng)前的市值為134.99億港元，其市值/資產(chǎn)管理規(guī)模(P/AUM)為0.1241倍。

對(duì)照美股的黑石集團(tuán)(NYSE:BX)為例，2016年，黑石集團(tuán)總的資產(chǎn)管理規(guī)模為3670億美元，對(duì)應(yīng)其管理費(fèi)為，按照權(quán)益資本額收取1.5%的管理費(fèi)，目前黑石集團(tuán)的市值為393.95億美元(以10月15日收盤(pán)價(jià)計(jì)算)，其市值/資產(chǎn)管理規(guī)模(P/AUM)為0.1073倍。

對(duì)照KKR集團(tuán)(NYSE:KKR)，截至2016年12月31日KKR管理的資產(chǎn)規(guī)模1296億美元，管理費(fèi)為2%，當(dāng)前市值為163.77億美元(以10月15日收盤(pán)價(jià)計(jì)算)，其市值/資產(chǎn)管理規(guī)模(P/AUM)為0.1263倍。

對(duì)于中科招商來(lái)講，資產(chǎn)管理規(guī)模為830億，當(dāng)前市值為75.80億元(以10月13日收盤(pán)價(jià)計(jì)算)，其市值/資產(chǎn)管理規(guī)模(P/AUM)為0.09倍，資產(chǎn)管理這部分估值為(830乘以0.09)74.7億元。

全球相比，均低于惠理集團(tuán)及黑石集團(tuán)，因?yàn)閺墓芾碣M(fèi)角度來(lái)看的話(huà)，中科招商的管理費(fèi)為2%，而惠理集團(tuán)過(guò)去4年的管理費(fèi)都在1%以下，黑石集團(tuán)為1.5%，對(duì)照中國(guó)的資產(chǎn)管理市場(chǎng)前景以及中科招商資產(chǎn)管理規(guī)模的擴(kuò)大，這一收入還將繼續(xù)增加。

“通過(guò)構(gòu)建包括種子基金、天使資金、VC、PE、證券投資基金和并購(gòu)基金在內(nèi)的全資本鏈條，中科招商將服務(wù)企業(yè)的全周期資本需求。屆時(shí)，未來(lái)五年，中科招商還將實(shí)現(xiàn)近萬(wàn)億的基金管理規(guī)模?！睋?jù)了解中科招商的內(nèi)情人士透露，中科招商的資產(chǎn)管理規(guī)模未來(lái)還將保持高速發(fā)展。

因此，如果單純計(jì)算資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的估值74.7億元就接近于當(dāng)前中科招商75.8億元市值的話(huà)，顯然，目前中科招商的投資價(jià)值被嚴(yán)重低估——在投資過(guò)程當(dāng)中，資產(chǎn)管理為其中的部分業(yè)務(wù)，投資收益才是最主要的盈利方式，這也是考察一個(gè)投資機(jī)構(gòu)最重要的部分，就是考察投資回報(bào)。

而在投資回報(bào)方面，據(jù)上文所述，隨著華陽(yáng)股份等被投企業(yè)依次登陸A股市場(chǎng)，帶給中科招商的投資收益也將開(kāi)始不斷增加，2017年，2018年，中科招商的收益也將持續(xù)不斷的上升，并最終體現(xiàn)在其財(cái)報(bào)當(dāng)中。

當(dāng)然，中科招商的業(yè)務(wù)還不只有資產(chǎn)管理及投資業(yè)務(wù)兩個(gè)方面，中科招商在發(fā)展這些業(yè)務(wù)的同時(shí)還開(kāi)始了其他布局，比如產(chǎn)業(yè)發(fā)展布局以及海外投資的兼并、早期科技和互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目的投資等業(yè)務(wù)。

換句話(huà)說(shuō)，中科招商的投資價(jià)值也將伴隨其投資項(xiàng)目的不斷退出而逐步體現(xiàn)，而從目前來(lái)看，綜合兩部分業(yè)務(wù)的投資價(jià)值，以及其他業(yè)務(wù)的推進(jìn)，顯然，中科招商目前75.8億的市值被嚴(yán)重低估，或者說(shuō)，從長(zhǎng)期投資價(jià)值角度來(lái)講，我們或許可以另外一個(gè)視角再重新審視中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司。

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