文|未央網(wǎng) 陳文

4月1日訊，以陸金所為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)從成立之初就將自身定位為金融資產(chǎn)的線上綜合交易平臺(tái)，而目前互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)(以下簡(jiǎn)稱“互金平臺(tái)”)通過(guò)與金融資產(chǎn)交易所(中心)(以下簡(jiǎn)稱“金交所”)的聯(lián)姻打造金融資產(chǎn)綜合交易平臺(tái)并不少見(jiàn)。大量來(lái)源于金融機(jī)構(gòu)的各類(lèi)資產(chǎn)與其他機(jī)構(gòu)的非標(biāo)金融資產(chǎn)通過(guò)金交所通道上架互金平臺(tái)，極大地豐富了互金平臺(tái)的資產(chǎn)端。除此之外，也有互金平臺(tái)積極探索通過(guò)與金交所的合作解決債權(quán)轉(zhuǎn)讓及相應(yīng)理財(cái)產(chǎn)品的合規(guī)性問(wèn)題。

一、金融資產(chǎn)交易所(中心)與互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)綜合交易平臺(tái)

金融資產(chǎn)交易所的出現(xiàn)是國(guó)企改革的重要副產(chǎn)品。國(guó)企改革中涉及到大量國(guó)有金融資產(chǎn)的流轉(zhuǎn)交易，需要一個(gè)公開(kāi)、公正、公平的交易市場(chǎng)。2006年10月以來(lái)，財(cái)政部針對(duì)金融類(lèi)國(guó)有資產(chǎn)進(jìn)入產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)交易先后頒布了三個(gè)政策文件，其中2009年3月財(cái)政部頒布的第54號(hào)令要求，非上市金融企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)讓?xiě)?yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的省級(jí)以上(含省級(jí))產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)公開(kāi)進(jìn)行，不受地區(qū)、行業(yè)、出資或者隸屬關(guān)系的限制。這是當(dāng)前各金融資產(chǎn)交易所誕生的主要政策依據(jù)。2010年前后，國(guó)內(nèi)金融資產(chǎn)交易所曾亂象頻發(fā)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)急劇增大。為此國(guó)務(wù)院于2011-2012年成了由中國(guó)證監(jiān)會(huì)牽頭的清理整頓部際聯(lián)席會(huì)議，按照《國(guó)務(wù)院關(guān)于清理整頓各類(lèi)交易場(chǎng)所切實(shí)防范金融風(fēng)險(xiǎn)的決定》(即2011年“38號(hào)文”)與《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于清理整頓各類(lèi)交易場(chǎng)所的實(shí)施意見(jiàn)》(即2012年“37號(hào)文”)的精神進(jìn)行清理整頓，大量金融資產(chǎn)交易所被關(guān)閉，僅10家保留[1]，其中前海金融資產(chǎn)交易所、重慶金融資產(chǎn)交易所2家目前在中國(guó)平安實(shí)際控制之下， 天津金融資產(chǎn)交易所目前在螞蟻金服實(shí)際控制之下[2]。各地金融資產(chǎn)交易所交易的資產(chǎn)主要包括(1)不良資產(chǎn)、信貸資產(chǎn)、信托資產(chǎn)、保險(xiǎn)資產(chǎn)、應(yīng)收賬款、實(shí)物資產(chǎn)私募債權(quán)以及金融類(lèi)國(guó)有企業(yè)股權(quán)等基礎(chǔ)資產(chǎn);(2)各類(lèi)收益權(quán)、債券融資工具等衍生類(lèi)資產(chǎn);(3)其他投融資工具及互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品等。

在互聯(lián)網(wǎng)金融興起后，如陸金所、網(wǎng)金社、招財(cái)寶等定位于互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易的平臺(tái)不斷涌現(xiàn)，這些平臺(tái)和傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)相比，有以下區(qū)別：從資金端來(lái)看，不僅對(duì)接個(gè)人投資人，還依托金交所以及其他持牌機(jī)構(gòu)對(duì)接機(jī)構(gòu)投資人;從資產(chǎn)端來(lái)看，不僅包括個(gè)人、企業(yè)債務(wù)資產(chǎn)，還包括(類(lèi))金融機(jī)構(gòu)的各類(lèi)金融資產(chǎn);資金和資產(chǎn)對(duì)接過(guò)程中的參與主體更多，多元化參與主體的互通互聯(lián)增強(qiáng)了資產(chǎn)的流動(dòng)性。以陸金所為例，其產(chǎn)品線包含標(biāo)準(zhǔn)化的和非標(biāo)準(zhǔn)化的金融資產(chǎn)，一方面借助互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)對(duì)接個(gè)人投資人資金，另一方面借助前海金融資產(chǎn)交易所、重慶金融資產(chǎn)交易所對(duì)接機(jī)構(gòu)投資人資金。

由“網(wǎng)金社”發(fā)展而來(lái)的浙江互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心成立后，有大量冠以互聯(lián)網(wǎng)金融金融資產(chǎn)交易中心之名的交易中心先后獲得地方政府批復(fù)成立。這些互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心在交易流程設(shè)計(jì)、產(chǎn)品創(chuàng)新方面都走在交易中心的前列，相關(guān)交易規(guī)則的修改、交易產(chǎn)品的掛牌以及合格投資人的界定都需要地方金融辦的審批，部分事宜需要金融辦聯(lián)系地方一行三局以及公安、工商等有關(guān)部門(mén)進(jìn)行會(huì)審。對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心的解讀，既可以是利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)實(shí)現(xiàn)金融資產(chǎn)的交易的平臺(tái)，也可以是進(jìn)行互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易的平臺(tái)。由于，從底層資產(chǎn)穿透的角度看，并不存在專(zhuān)屬互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域的資產(chǎn)，因此這些互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心與傳統(tǒng)的金融資產(chǎn)交易中心并沒(méi)有根本業(yè)務(wù)模式和資產(chǎn)獲取類(lèi)型的區(qū)別，而更多強(qiáng)調(diào)的是基于互聯(lián)網(wǎng)開(kāi)展業(yè)務(wù)。為充分發(fā)揮線上平臺(tái)吸納閑散資金的能力，諸如浙江互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心、溫州金融資產(chǎn)交易中心都允許個(gè)人會(huì)員的存在，投資門(mén)檻在千元、萬(wàn)元不等。

二、互金平臺(tái)和金交所聯(lián)姻的交易結(jié)構(gòu)

互金平臺(tái)和金交所聯(lián)姻打造互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易平臺(tái)的常見(jiàn)模式為：資產(chǎn)供應(yīng)方將持有的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV1，SPV1將資產(chǎn)打包后在交易所掛牌，進(jìn)行一次收益權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)脚_(tái)以關(guān)聯(lián)的SPV2作為金融資產(chǎn)交易所界定的合格投資人摘牌，并在互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)進(jìn)行收益權(quán)的二次轉(zhuǎn)讓?zhuān)蓚€(gè)人投資者作為受讓方。一般來(lái)看，互金平臺(tái)與金交所聯(lián)姻的關(guān)鍵兩步是“資產(chǎn)打包”與“資產(chǎn)包拆分”。圖1給出了以消費(fèi)金融資產(chǎn)為底層資產(chǎn)的互金平臺(tái)和金交所聯(lián)姻的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。

SPV1在這里的存在主要是為了承接債權(quán)資產(chǎn)，處于或有地位，債權(quán)供應(yīng)商直接通過(guò)信托計(jì)劃、券商資管、私募計(jì)劃等形式將債權(quán)資產(chǎn)打包后在交易所掛牌并將收益權(quán)流轉(zhuǎn)也可行。這里設(shè)置SPV1主要是為了將債權(quán)供應(yīng)商這部分資產(chǎn)的兌付能力與債權(quán)供應(yīng)商的其他資產(chǎn)負(fù)債相隔離。

SPV2的存在一方面是為了承接金交所掛牌的資產(chǎn)的收益權(quán)，通過(guò)分批次掛牌以及多次承接實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)包的拆分;另一方面也是為了實(shí)現(xiàn)互金平臺(tái)與金交所之間的風(fēng)險(xiǎn)隔離，尤其是當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)由互金平臺(tái)關(guān)聯(lián)企業(yè)開(kāi)發(fā)而金交所二次風(fēng)控能力較弱時(shí)，這種風(fēng)險(xiǎn)隔離有其存在價(jià)值。按照37號(hào)文的規(guī)定，金交所“不得將任何權(quán)益拆分為均等份額公開(kāi)發(fā)行”，“權(quán)益持有人累計(jì)不得超過(guò)200人”,嚴(yán)格執(zhí)行面向200人以內(nèi)的資產(chǎn)包數(shù)額不等的拆分能夠確保不觸犯政策紅線。

由于交易所產(chǎn)品并非監(jiān)管認(rèn)定的金融產(chǎn)品，法律和監(jiān)管對(duì)于金融資產(chǎn)交易所掛牌資產(chǎn)的收益權(quán)二次轉(zhuǎn)讓并未有明確規(guī)定，因此早期的合作模式下互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)對(duì)于個(gè)人投資者一般自行規(guī)定起投金額，而這一起投金額往往是為了將單個(gè)流轉(zhuǎn)收益權(quán)的項(xiàng)目的投資人數(shù)限制在200人紅線以內(nèi)。個(gè)人投資者一般以理財(cái)計(jì)劃的形式對(duì)接SPV2持有的資產(chǎn)收益權(quán)項(xiàng)目。對(duì)于資產(chǎn)包金額過(guò)大的情況，一般可以將資產(chǎn)包收益權(quán)在金融資產(chǎn)交易所多次流轉(zhuǎn)出售給SPV2， SPV2在互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)轉(zhuǎn)讓單筆收益權(quán)形成的項(xiàng)目標(biāo)的投資人數(shù)限制為200人以內(nèi)[3]。而后來(lái)新設(shè)的一些金融資產(chǎn)交易中心允許個(gè)人會(huì)員的存在且起投資金門(mén)檻設(shè)置的較低，也有平臺(tái)不再進(jìn)行拆標(biāo)，直接采納交易所確定的合格投資人門(mén)檻。實(shí)際上，如果不進(jìn)行拆標(biāo)，降低合格投資人門(mén)檻，SPV2完全可以去掉，交易所的產(chǎn)品直接對(duì)接互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)的投資者。在這一合作模式下，交易所其實(shí)已經(jīng)在一定程度上發(fā)揮了金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)與發(fā)行的職能，而部分平臺(tái)可能完全蛻化為交易所產(chǎn)品的代銷(xiāo)平臺(tái)，相關(guān)信息登記以及資金清算職能也完全可以由交易所執(zhí)行。

在直接去掉SPV2，將交易所直接對(duì)接互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)個(gè)人投資者的模式下，可以通過(guò)以下幾點(diǎn)的制度設(shè)計(jì)規(guī)避“涉眾”問(wèn)題：第一，只有注冊(cè)為交易中心會(huì)員才能成為交易中心的投資人，從而使得投資人成為特定群體，此外具體的產(chǎn)品項(xiàng)目情況只向會(huì)員做完全展示，防止出現(xiàn)向不特定群體推薦產(chǎn)品可能帶來(lái)的違規(guī)問(wèn)題;第二，秉承穿透式管理的原則，每個(gè)項(xiàng)目嚴(yán)格執(zhí)行投資總?cè)藬?shù)控制在200人以內(nèi)，防止可能帶來(lái)的非法集資問(wèn)題;第三，以定向投資計(jì)劃產(chǎn)品的形式進(jìn)行募資，并為投資人設(shè)置一段時(shí)間的投資冷靜期，投資冷靜期內(nèi)，若投資人提出書(shū)面申請(qǐng)，交易中心采取包括但不限于轉(zhuǎn)讓、退款、回購(gòu)等形式在內(nèi)的措施，保證投資人放棄認(rèn)購(gòu)的權(quán)利。

圖1 互金平臺(tái)和金交所聯(lián)姻的交易結(jié)構(gòu)：以消費(fèi)金融資產(chǎn)為例

通過(guò)與交易所的聯(lián)姻，互金平臺(tái)在一定程度上可以解決債權(quán)轉(zhuǎn)讓以及相應(yīng)理財(cái)產(chǎn)品的合規(guī)問(wèn)題。大量平臺(tái)都有債權(quán)轉(zhuǎn)讓功能，為投資人在債權(quán)項(xiàng)目到期前退出獲得流動(dòng)性提供支撐，但債權(quán)轉(zhuǎn)讓一直飽受質(zhì)疑。美國(guó)Prosper在2007年10月為給投資人提供債權(quán)到期前退出渠道而搭建線上二級(jí)轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)時(shí)，試探性地與SEC發(fā)生了接觸，這一接觸直接導(dǎo)致2008年3月SEC認(rèn)定P2P平臺(tái)發(fā)行的貸款憑證為證券性質(zhì)，需要準(zhǔn)備申請(qǐng)注冊(cè)。整頓之后的P2P平臺(tái)在SEC登記之后，發(fā)售的憑證必須在創(chuàng)新型經(jīng)紀(jì)商FOLIOfn 提供的一個(gè)另類(lèi)交易場(chǎng)所交易，同時(shí)交易雙方僅限于特定P2P平臺(tái)的成員之間，且投資人要該另類(lèi)交易場(chǎng)所需要開(kāi)通FOLIOfn 的經(jīng)紀(jì)賬戶。國(guó)內(nèi)P2P行業(yè)規(guī)范的二級(jí)市場(chǎng)流轉(zhuǎn)機(jī)制還不存在，大多是平臺(tái)自行搭建的處在灰色領(lǐng)域的流轉(zhuǎn)平臺(tái)。此外，很多互金平臺(tái)的定期理財(cái)產(chǎn)品、活期理財(cái)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)完全依托于債權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)@種多對(duì)多的債權(quán)轉(zhuǎn)讓關(guān)系也容易產(chǎn)生各種法律問(wèn)題。通過(guò)與金交所的合作，互金平臺(tái)成立SPV，承接平臺(tái)上的個(gè)人投資者的P2P債權(quán)，并形成資產(chǎn)包，資產(chǎn)包的收益權(quán)經(jīng)過(guò)增信后在金交所掛牌，對(duì)接合格投資人。在這一交易結(jié)構(gòu)下，如果SPV承接下P2P個(gè)人投資者的債權(quán)后，如果引入具有資質(zhì)的機(jī)構(gòu)進(jìn)行產(chǎn)品設(shè)計(jì)，并將金融產(chǎn)品在交易所掛牌上線后在互金平臺(tái)進(jìn)行分銷(xiāo)，可以解決互金平臺(tái)相應(yīng)定期理財(cái)產(chǎn)品、活期理財(cái)產(chǎn)品的合規(guī)問(wèn)題。相關(guān)交易流程參見(jiàn)圖2。

圖2 互金平臺(tái)與金交所聯(lián)姻的交易結(jié)構(gòu)：基于債權(quán)轉(zhuǎn)讓

三、互金平臺(tái)與金交所聯(lián)姻的資產(chǎn)類(lèi)型分析

上文筆者分析了互金平臺(tái)與金交所聯(lián)姻過(guò)程中如何實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)打包以及資產(chǎn)包的拆分，這里筆者將介紹當(dāng)前互金平臺(tái)與金交所聯(lián)姻的基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型以及圍繞這些基礎(chǔ)資產(chǎn)類(lèi)型采取的增信手段。

1. 小額信貸資產(chǎn)。面臨融資瓶頸的小額貸款公司最早通過(guò)P2P平臺(tái)盤(pán)活資金，其目的是解決小額貸款公司的流動(dòng)性問(wèn)題。有利網(wǎng)、開(kāi)鑫貸等平臺(tái)較早切入小額信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)臼切☆~貸款公司的單個(gè)借款項(xiàng)目直接在平臺(tái)做收益權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)尚☆~貸款公司承諾到期回購(gòu)，不需要借金交所的通道。2014年11月，廣東太平洋資產(chǎn)管理公司以旗下子公司認(rèn)購(gòu)廣州金融資產(chǎn)交易中心掛牌推出的廣東5個(gè)小額信貸資產(chǎn)收益權(quán)產(chǎn)品，并在旗下互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)PPMoney實(shí)現(xiàn)二次流轉(zhuǎn)，是P2P平臺(tái)第一次與金交所就小額信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓的聯(lián)姻。需要指出的是，由于該交易結(jié)構(gòu)中，小額貸款公司僅將收益權(quán)轉(zhuǎn)讓并非出售資產(chǎn)，并未實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的“出表”，小額貸款公司需要承擔(dān)回購(gòu)責(zé)任。此外，對(duì)于這一合作資產(chǎn)類(lèi)型，一般會(huì)引入融資性擔(dān)保公司進(jìn)行增信。

2. 理財(cái)資產(chǎn)。底層資產(chǎn)一般是信托、資管計(jì)劃、私募基金等有一定投資門(mén)檻限制的理財(cái)產(chǎn)品，需要先由作為平臺(tái)關(guān)聯(lián)企業(yè)的SPV1購(gòu)買(mǎi)底層資產(chǎn)，解決了金融資產(chǎn)登記問(wèn)題，此后SPV1作為發(fā)行人通過(guò)金交所轉(zhuǎn)讓其收益權(quán)給B機(jī)構(gòu)。這一模式下，由于通過(guò)平臺(tái)獲取收益權(quán)的個(gè)人投資人非監(jiān)管界定的合格投資人，在信托等機(jī)構(gòu)無(wú)法變更登記的，因此法律認(rèn)定的理財(cái)產(chǎn)品的收益權(quán)實(shí)質(zhì)上在發(fā)行人手里，相應(yīng)理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)，投資人也是無(wú)法直接去追索的，只能由發(fā)行人去追索。相關(guān)代表性互金平臺(tái)為京東金融和你財(cái)富。2016年10月人民銀行等17部委聯(lián)合印發(fā)《通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)開(kāi)展資產(chǎn)管理及跨界從事金融業(yè)務(wù)專(zhuān)項(xiàng)整治工作實(shí)施方案》，明文規(guī)定查處“通過(guò)多種資產(chǎn)管理產(chǎn)品嵌套開(kāi)展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)”，理財(cái)資產(chǎn)未來(lái)是否能夠繼續(xù)采取類(lèi)似交易結(jié)構(gòu)突破合格投資人限制存疑。

3. 供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)?；ソ鹌脚_(tái)主打的供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)主要為融資租賃資產(chǎn)和應(yīng)收賬款資產(chǎn)，單個(gè)項(xiàng)目融資規(guī)模在500-2000萬(wàn)體量的居多。融資租賃收益權(quán)轉(zhuǎn)讓近兩年增多，多數(shù)不涉及資產(chǎn)包，而是單一基礎(chǔ)資產(chǎn)的分拆出售，可視為類(lèi)ABS業(yè)務(wù)。目前看來(lái)，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)出售的融資租賃收益權(quán)ABS產(chǎn)品要求債權(quán)人自身、甚至債權(quán)人股東提供全額回購(gòu)擔(dān)保，有的平臺(tái)提供無(wú)條件本息兜底。2012年商務(wù)部開(kāi)展商業(yè)保理公司試點(diǎn)，基于企業(yè)的供貨或服務(wù)合同產(chǎn)生的應(yīng)收賬款為其提供融資，在2014年大量互金平臺(tái)開(kāi)始切入商業(yè)保理收益權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)A(chǔ)資產(chǎn)以打包資產(chǎn)為主。在2016年8月銀監(jiān)會(huì)等四部委聯(lián)合發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》后，主打融資租賃與應(yīng)收賬款收益權(quán)的平臺(tái)試圖通過(guò)與交易所的聯(lián)姻突破單個(gè)借款人100萬(wàn)融資上限的限制。

4. 企業(yè)直融項(xiàng)目。浙江互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心的底層資產(chǎn)大多為企業(yè)直融項(xiàng)目，由合作的融資性擔(dān)保公司開(kāi)發(fā)，目前完全依托自身的線上平臺(tái)募資，未有與外部互金平臺(tái)合作。而招財(cái)寶在2015年上半年開(kāi)始與重慶金融資產(chǎn)交易所等多家金交所建立合作，將其地方城投平臺(tái)的私募債通過(guò)招財(cái)寶分銷(xiāo)給個(gè)人投資人，在同年9月曾引起證監(jiān)會(huì)關(guān)注并發(fā)文規(guī)范，導(dǎo)致招財(cái)寶相應(yīng)業(yè)務(wù)暫停。企業(yè)直融項(xiàng)目大多由擔(dān)保公司或者保險(xiǎn)公司增信。目前，還有大量互金平臺(tái)以委托定向投資名義將個(gè)人投資者的資金對(duì)接企業(yè)直融項(xiàng)目。

5. 消費(fèi)金融資產(chǎn)。如果底層資產(chǎn)為消費(fèi)金融資產(chǎn)，資產(chǎn)包往往會(huì)進(jìn)行優(yōu)先劣后的設(shè)計(jì)，在交易所掛牌交易的為資產(chǎn)包的優(yōu)先級(jí)收益，同時(shí)引入保險(xiǎn)公司的信用保證保險(xiǎn)保障優(yōu)先級(jí)的收益安全，而劣后即收益一般為資產(chǎn)供應(yīng)方自持，具體交易結(jié)構(gòu)參見(jiàn)圖1。此外有一些機(jī)構(gòu)開(kāi)始探索將資產(chǎn)包拆分為優(yōu)先級(jí)、次優(yōu)先級(jí)(夾層)以及劣后級(jí)收益權(quán)，引入一些機(jī)構(gòu)投資人積極投資夾層收益。京東金融等互金平臺(tái)上線的理財(cái)產(chǎn)品很多以消費(fèi)金融資產(chǎn)為底層資產(chǎn)。

四、關(guān)于規(guī)范互金平臺(tái)和金交所合作的建議

金交所在各地的井噴設(shè)立，實(shí)際上已經(jīng)存在過(guò)熱傾向。在缺乏中央層面上有效監(jiān)管的當(dāng)下，萬(wàn)能的金交所在一定程度上必然將自身推向被規(guī)范整頓發(fā)展的地位。針對(duì)整頓規(guī)范金交所和互金平臺(tái)的合作，除了進(jìn)一步強(qiáng)化先前的禁止均等份額化以及不準(zhǔn)突破200人紅線的規(guī)定之外，以下三點(diǎn)需要引起關(guān)注：

第一，項(xiàng)目融資上限。金交所的存在本身是對(duì)于資本市場(chǎng)的有益補(bǔ)充，其定位在于為中小微企業(yè)融資服務(wù)。先前政策上允許P2P平臺(tái)的存在也是為了給小微企業(yè)融資松口，但一些平臺(tái)動(dòng)輒上標(biāo)上千萬(wàn)乃至上億的大標(biāo)，在一定程度上背離了服務(wù)小微的初衷，由此導(dǎo)致監(jiān)管強(qiáng)化了P2P借貸額度上限。目前，主打供應(yīng)鏈金融、企業(yè)直融的平臺(tái)將突破限額的希望寄托在與金交所的聯(lián)姻上，借助金交所的通道打包設(shè)計(jì)為金交所的產(chǎn)品而自身定位為金交所產(chǎn)品的代銷(xiāo)平臺(tái)解決合規(guī)問(wèn)題。這種聯(lián)姻必然會(huì)引起監(jiān)管的警惕，相關(guān)項(xiàng)目融資上限的規(guī)范隨時(shí)可能推出。

第二，合格投資人的界定?？疾靽?guó)內(nèi)金交所會(huì)員發(fā)展的現(xiàn)狀，既有僅發(fā)展機(jī)構(gòu)類(lèi)客戶為會(huì)員的交易中心，如百金互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心與大連京北互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心;也有同時(shí)發(fā)展機(jī)構(gòu)類(lèi)和個(gè)人類(lèi)會(huì)員的交易中心，例如浙江互聯(lián)網(wǎng)金融資產(chǎn)交易中心以及溫州金融資產(chǎn)交易中心。單純發(fā)展機(jī)構(gòu)類(lèi)客戶的金交所線上平臺(tái)僅起到項(xiàng)目展示作用，并未充分發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)的價(jià)值，且與互金平臺(tái)合作時(shí)也難以把控底層穿透下的合格投資者界定;而發(fā)展個(gè)人客戶的金交所通過(guò)拓寬資金來(lái)源渠道有望降低項(xiàng)目融資成本，且實(shí)現(xiàn)在與互金平臺(tái)合作情形下真正把控合格投資者的界定。市場(chǎng)存在的真正問(wèn)題是部分交易所界定的合格投資人起投門(mén)檻過(guò)低，部分交易所上線的項(xiàng)目實(shí)際上突破了200人紅線。此外，金交所目前對(duì)于合格投資人金融資產(chǎn)狀況和風(fēng)險(xiǎn)承受能力的審查還處于形式審查階段，未來(lái)需要進(jìn)一步強(qiáng)化。

第三，明確金交所的通道職能，適度允許開(kāi)展法律法規(guī)約束下的產(chǎn)品設(shè)計(jì)與發(fā)行。部分互金平臺(tái)與金交所的聯(lián)姻合作，一方面是解決通道問(wèn)題，在信托、券商資管、私募計(jì)劃等嚴(yán)格限制線上拆分銷(xiāo)售的當(dāng)下，與金交所的聯(lián)姻合作有望確保平臺(tái)保證提供低投資門(mén)檻的理財(cái)產(chǎn)品的能力;另一方面則是進(jìn)行增信，金交所是受到地方金融辦監(jiān)管的準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)，對(duì)于未持牌的線上理財(cái)平臺(tái)而言，通過(guò)宣傳與金交所合作推出的理財(cái)產(chǎn)品，有望降低給付投資人的收益率水平。金交所本質(zhì)上是作為信息中介存在，實(shí)質(zhì)上不應(yīng)當(dāng)承擔(dān)這種背書(shū)職能，金交所收取的千分之一到千分之五的通道費(fèi)不可能覆蓋項(xiàng)目潛在違約帶來(lái)的損失，在這一聯(lián)姻合作模式下需要防止金交所被迫承擔(dān)的“剛性兌付”風(fēng)險(xiǎn)。此外，鑒于金交所單純依靠低廉通道費(fèi)經(jīng)營(yíng)壓力上的困難，以及部分金交所在和互金平臺(tái)具體合作時(shí)實(shí)質(zhì)上已經(jīng)執(zhí)行了產(chǎn)品設(shè)計(jì)和發(fā)行職能的現(xiàn)實(shí)，可以考慮明確賦予金交所在法律法規(guī)允許范圍內(nèi)的特定產(chǎn)品設(shè)計(jì)和發(fā)行的職能，并從全國(guó)范圍內(nèi)予以規(guī)范，防范監(jiān)管套利導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)跨區(qū)域傳染。

腳注

[1]現(xiàn)存的10家金融資產(chǎn)交易所包括北京金融資產(chǎn)交易所 、天津金融資產(chǎn)交易所、安徽省金融資產(chǎn)交易所、重慶金融資產(chǎn)交易所、四川金融資產(chǎn)交易所、深圳前海金融資產(chǎn)交易所、河北金融資產(chǎn)交易所、大連金融資產(chǎn)交易所、武漢金融資產(chǎn)交易所、海峽金融資產(chǎn)交易所等。

[2] 盡管在38號(hào)文發(fā)布以后，國(guó)內(nèi)沒(méi)有新設(shè)金融資產(chǎn)交易所，但地方政府卻批準(zhǔn)成立了大量金融資產(chǎn)交易中心，這些金融資產(chǎn)交易中心由于未受中央層面的認(rèn)可、相應(yīng)監(jiān)管缺位，盡管開(kāi)展的業(yè)務(wù)與交易所雷同，但業(yè)務(wù)開(kāi)展普遍較之交易所激進(jìn)。一般而言，新設(shè)金融資產(chǎn)交易中心的批復(fù)權(quán)幾乎都在省(直轄市)級(jí)政府以及副省級(jí)的省會(huì)城市或計(jì)劃單列市的市級(jí)政府。

[3]部分平臺(tái)采取的交易結(jié)構(gòu)是：SPV1將持有的資產(chǎn)通過(guò)金融資產(chǎn)交易所打包掛牌，進(jìn)行收益權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)柚鶶PV2作為金融資產(chǎn)交易所界定的合格投資人購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)組合的收益權(quán)，并在互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)以該收益權(quán)為質(zhì)押進(jìn)行融資，個(gè)人投資者名義上出借資金給SPV2，實(shí)質(zhì)上是獲得與出借金額對(duì)應(yīng)的部分資產(chǎn)收益權(quán)。在此交易結(jié)構(gòu)下，不存在互金平臺(tái)二次拆分收益權(quán)的問(wèn)題，但會(huì)帶來(lái)關(guān)聯(lián)交易問(wèn)題。

生成海報(bào)

免責(zé)聲明：本網(wǎng)站內(nèi)容主要來(lái)自原創(chuàng)、合作伙伴供稿和第三方自媒體作者投稿，凡在本網(wǎng)站出現(xiàn)的信息，均僅供參考。本網(wǎng)站將盡力確保所提供信息的準(zhǔn)確性及可靠性，但不保證有關(guān)資料的準(zhǔn)確性及可靠性，讀者在使用前請(qǐng)進(jìn)一步核實(shí)，并對(duì)任何自主決定的行為負(fù)責(zé)。本網(wǎng)站對(duì)有關(guān)資料所引致的錯(cuò)誤、不確或遺漏，概不負(fù)任何法律責(zé)任。任何單位或個(gè)人認(rèn)為本網(wǎng)站中的網(wǎng)頁(yè)或鏈接內(nèi)容可能涉嫌侵犯其知識(shí)產(chǎn)權(quán)或存在不實(shí)內(nèi)容時(shí)，應(yīng)及時(shí)向本網(wǎng)站提出書(shū)面權(quán)利通知或不實(shí)情況說(shuō)明，并提供身份證明、權(quán)屬證明及詳細(xì)侵權(quán)或不實(shí)情況證明。本網(wǎng)站在收到上述法律文件后，將會(huì)依法盡快聯(lián)系相關(guān)文章源頭核實(shí)，溝通刪除相關(guān)內(nèi)容或斷開(kāi)相關(guān)鏈接。