文丨中國(guó)證券報(bào)·中證網(wǎng)
2月13日訊,春暖花開之際,一則消息在新三板投資圈內(nèi)流傳,多位掛牌企業(yè)高管和資管大佬紛紛轉(zhuǎn)發(fā),明顯按捺不住激動(dòng)的小心臟——“擬IPO企業(yè)三類股東問(wèn)題,已經(jīng)有超過(guò)兩家企業(yè)第一輪反饋意見回來(lái)了,沒問(wèn)題。”
這讓某資管機(jī)構(gòu)的新三板機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人老張(化名)幾乎淚奔:早在數(shù)年前,老張公司發(fā)的一只資管計(jì)劃,本來(lái)有超過(guò)五成的盈利,但是因?yàn)樾氯迮J性?015年遭遇滑鐵盧而全部虧了回去,老張也從投資人心中的“愛豆”變成了質(zhì)問(wèn)對(duì)象,這兩年過(guò)得戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢。好在產(chǎn)品里有好幾只業(yè)績(jī)不錯(cuò)并在接受上市輔導(dǎo)的企業(yè),老張的公司說(shuō)服投資人等待企業(yè)上市,甚至動(dòng)員投資人同意產(chǎn)品延期,沒想到企業(yè)因?yàn)槿惞蓶|的問(wèn)題而陷入IPO僵局。如今,終于有一只等到了反饋。
記者多方求證,得知這一消息為真的概率較大。某大型PE高管告訴記者,不止兩家,而是多家此前陷入“擬IPO僵局”的新三板企業(yè)已獲得反饋,不過(guò)具體反饋意見目前還不知道。截至2月9日,證監(jiān)會(huì)的發(fā)審會(huì)名單顯示,有三類股東身份問(wèn)題的博拉網(wǎng)絡(luò)等企業(yè)已經(jīng)獲得了反饋。
但這至少意味著,此前部分新三板企業(yè)因?yàn)槿惞蓶|問(wèn)題而被擱置的局面正在破冰,轉(zhuǎn)板有望踩上“風(fēng)火輪”,而相關(guān)的理財(cái)產(chǎn)品凈值也有望反轉(zhuǎn)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,這一問(wèn)題的背后反映了兩個(gè)不同市場(chǎng)的裂縫對(duì)接難題,實(shí)際上從技術(shù)上完全可以解決。
三類股東問(wèn)題轉(zhuǎn)板現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)
三類股東問(wèn)題由來(lái)已久。對(duì)于擬上市的企業(yè),證監(jiān)會(huì)要求他們清退三類股東,即資產(chǎn)管理計(jì)劃、契約型基金和信托計(jì)劃。業(yè)內(nèi)人士介紹,這是新股發(fā)行的慣例,雖然沒有明文規(guī)定,但是一直以來(lái)都是這么執(zhí)行的。這么做的原因如下:一是出資人和資金來(lái)源很難穿透核查,這三類金融產(chǎn)品背后有許多股東,容易滋生股份代持、關(guān)聯(lián)方隱藏持股、規(guī)避限售、短線交易甚至利益輸送等問(wèn)題(特別是多個(gè)金融產(chǎn)品層層嵌套的)。比如有第三方機(jī)構(gòu)的資金池高達(dá)數(shù)千億元,里面包含成千上萬(wàn)人的資產(chǎn),而這類資金池往往拿出一部分來(lái)參與新三板定增,穿透核查就無(wú)法穿透到資金池背后去。
新三板研究機(jī)構(gòu)K先生工作室表示,金融產(chǎn)品的投資決策、收益分配機(jī)制未經(jīng)有效披露,容易引起糾紛,不符合IPO對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰的要求。此外,除了近期明顯加快了發(fā)行節(jié)奏之外,過(guò)去幾年申請(qǐng)IPO的排隊(duì)時(shí)間普遍較長(zhǎng),在這期間,金融產(chǎn)品出現(xiàn)到期兌付、份額或收益權(quán)轉(zhuǎn)讓等情形,造成公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定。以契約為載體的金融產(chǎn)品,在工商登記時(shí)不被視為民事主體,無(wú)法登記為股東,在前些年也無(wú)法開立證券賬戶。因此,作為擬IPO公司的股東,存在確權(quán)、登記困難。
隨著新三板企業(yè)轉(zhuǎn)板增多,投資新三板的資管計(jì)劃等越來(lái)越多,這類問(wèn)題也不斷顯現(xiàn)。
Wind數(shù)據(jù)顯示,自2014年7月到2015年底,共計(jì)成立了3218只專門投資新三板的理財(cái)產(chǎn)品,按平均單只5000萬(wàn)元計(jì)算,也有1600億元的規(guī)模。其中,券商資管計(jì)劃達(dá)到148只,基金子公司的資管計(jì)劃達(dá)到44只,公募專戶4只(只能是契約型基金形式),信托計(jì)劃和私募基金逾3000只(主要是契約型基金)。根據(jù)三板富基金研究中心的數(shù)據(jù),截至2016年12月9日,新三板共有279家企業(yè)擬IPO,但是其中有203家面臨三類股東問(wèn)題。根據(jù)媒體報(bào)道,以2016年企業(yè)半年報(bào)為時(shí)點(diǎn),約2/3的轉(zhuǎn)板企業(yè)前十大股東中有契約型私募產(chǎn)品,超過(guò)10%的有資產(chǎn)管理計(jì)劃,還有幾家企業(yè)有信托產(chǎn)品。如海容冷鏈、博拉網(wǎng)絡(luò)、文燦股份、時(shí)代裝飾、凌志軟件等都有資管計(jì)劃或契約型基金。到目前為止,已經(jīng)成功轉(zhuǎn)板的新三板企業(yè)中,沒有一家是有三類股東問(wèn)題的。
轉(zhuǎn)機(jī)則在此時(shí)出現(xiàn)。截至2月9日的證監(jiān)會(huì)發(fā)審名單中,博拉網(wǎng)絡(luò)等公司獲得反饋。Wind數(shù)據(jù)顯示,在2016年中報(bào)中,博拉網(wǎng)絡(luò)的十大流通股東名單上,還有資產(chǎn)管理計(jì)劃和契約型基金。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,這是首次有三類股東問(wèn)題的企業(yè)獲得反饋,此舉意味著三類股東問(wèn)題的解決取得了突破性進(jìn)展,預(yù)計(jì)接下來(lái)將有更多的類似企業(yè)獲得反饋。
魔性循環(huán)下的艱辛等待
獲得反饋的部分公司知情人士表示,目前不方便透露反饋內(nèi)容,只是會(huì)在下周與主辦券商聯(lián)系,看如何向證監(jiān)會(huì)回答,甚至連投資他們的“三類股東”也不知悉具體反饋內(nèi)容。
但是毫無(wú)疑問(wèn),大家都很興奮。上述大型PE高管興奮地表示,他們所投公司中,這次有不止一家有三類股東,但也收到了反饋。“這至少說(shuō)明,作為有三類股東問(wèn)題的企業(yè),我們不再是被‘不管不問(wèn)’的,也不再被晾在一邊的了。”他說(shuō)。
老張則更是淚奔。他透露,在等待過(guò)程中,公司也是萬(wàn)般糾結(jié)是走還是留?
“企業(yè)想讓我們清退,我們肯定不想走。明明投資了優(yōu)秀企業(yè),而且馬上就看到曙光了,怎么可能走呢?再說(shuō),你按什么價(jià)格攆我走呢?按A股的同類標(biāo)的估值水平?那估值至少比在新三板翻了兩倍,可大股東回購(gòu)也沒有這么多錢呀。”老張反問(wèn)道,“明明作為資管機(jī)構(gòu)就是要投資優(yōu)秀企業(yè),新三板鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者投資,現(xiàn)在卻因?yàn)槲覀兊纳矸輪?wèn)題導(dǎo)致無(wú)法退出,這不是個(gè)死循環(huán)嗎?”
像老張一樣的資管計(jì)劃相關(guān)人士更多是選擇了撤退。新鼎資本董事長(zhǎng)張馳介紹,一般都是找“接盤俠”。因?yàn)檗D(zhuǎn)板企業(yè)都比較優(yōu)質(zhì),還是有人愿意接,只是價(jià)格就虧大了,通常是按企業(yè)在新三板最后一次融資價(jià)格來(lái)算,這與A股簡(jiǎn)直差太多了。
有的資管機(jī)構(gòu)如公募專戶、銀行直投子公司等,在這其中非常難受。張馳介紹,因?yàn)檫@些公司只能是契約型基金產(chǎn)品,但是因?yàn)閾?dān)心他們的身份讓企業(yè)無(wú)法轉(zhuǎn)板,主辦券商大多都不允許這類產(chǎn)品投資相關(guān)新三板企業(yè),只讓有限合伙型產(chǎn)品投資,導(dǎo)致這些資管機(jī)構(gòu)想利用轉(zhuǎn)板企業(yè)跨市場(chǎng)套利的“集郵策略”都無(wú)法操作。
在等待的過(guò)程中,并非三類股東愁悶,其實(shí)各方都愁,有的擬轉(zhuǎn)板的新三板企業(yè)為此被“敲詐勒索”。據(jù)悉,一些機(jī)構(gòu)火速成立符合三類股東身份的產(chǎn)品,專門針對(duì)擬轉(zhuǎn)板企業(yè)在新三板的二級(jí)市場(chǎng)“少量拿貨”,成為股東后,要求新三板企業(yè)高價(jià)回購(gòu),否則就不退出,阻礙其退市。業(yè)內(nèi)人士透露,這一現(xiàn)象確實(shí)存在,而且很容易操作,“在二級(jí)市場(chǎng)買一千股就行。”
這也影響了券商的業(yè)務(wù)。華東某券商新三板業(yè)務(wù)組項(xiàng)目負(fù)責(zé)人表示,這一現(xiàn)象對(duì)其做市業(yè)務(wù)影響較大,部分?jǐn)M轉(zhuǎn)板企業(yè)為了防止被三類股東“拿貨”,不愿意做市,也有的直接摘牌或者中止掛牌業(yè)務(wù)。
信息披露化解難題
許多業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,這次的突破性進(jìn)展,與2月10日證監(jiān)會(huì)主席劉士余的講話相互呼應(yīng)。配合來(lái)看,或許可以看出監(jiān)管層對(duì)此事的最終處理思路。在當(dāng)日的證券期貨監(jiān)管工作會(huì)上,劉士余指出,新三板既要有苗圃功能,又要發(fā)揮土壤功能,讓一批創(chuàng)新能力強(qiáng)、誠(chéng)實(shí)守信、市場(chǎng)前景好的企業(yè),“能夠轉(zhuǎn)板的就轉(zhuǎn)板,不愿意轉(zhuǎn)板的就在新三板里面綻放”,這是未來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)又一道風(fēng)景線。
上述大型PE高管認(rèn)為,這意味著,監(jiān)管層已經(jīng)認(rèn)可了新三板的獨(dú)立市場(chǎng)地位,但是也清楚要獨(dú)立還要經(jīng)過(guò)一個(gè)“苗圃”階段,當(dāng)下的優(yōu)質(zhì)企業(yè)仍然需要轉(zhuǎn)板,監(jiān)管層也將為轉(zhuǎn)板提供支持,并將積極解決三類股東問(wèn)題。
K先生工作室認(rèn)為,企業(yè)到新三板來(lái)掛牌,不能為了圈錢,更不能單純地去玩資本運(yùn)作,而是要利用新三板這個(gè)公開交易的市場(chǎng),這個(gè)資本市場(chǎng)的“苗圃”,學(xué)習(xí)怎么規(guī)范地披露信息,怎么與投資人打交道。苗圃里的小花小草,長(zhǎng)大了就要移栽,新三板的掛牌公司,成長(zhǎng)到一定階段,就有去交易所上市的需求,那里對(duì)于很多企業(yè)來(lái)說(shuō)就是廣袤大地,可以有更高的估值,可以有更大額的融資,可以更多地進(jìn)行并購(gòu)重組。
多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,三類股東問(wèn)題實(shí)際上也反映了兩個(gè)市場(chǎng)之間的對(duì)接問(wèn)題。新三板是完全的注冊(cè)制,八成投資者是機(jī)構(gòu),監(jiān)管思路開放,而A股目前仍然是核準(zhǔn)制,而且八成是散戶,為保護(hù)投資者,監(jiān)管思路相對(duì)保守,二者必然在門檻上有差異。三類股東問(wèn)題實(shí)指上市裂縫對(duì)接的問(wèn)題。但從技術(shù)上,這一問(wèn)題也并非無(wú)解。
K先生工作室認(rèn)為,從理論上來(lái)說(shuō),新三板市場(chǎng)是證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一監(jiān)管下的全國(guó)性市場(chǎng),如果相關(guān)股東在申請(qǐng)掛牌時(shí)是被允許的,也進(jìn)行了合適的信披等工作,或者股東是這個(gè)公開市場(chǎng)的合格投資者,通過(guò)合法公開的交易方式或者參與定增的方式成為了擬IPO公司的股東,那么就不應(yīng)該在IPO環(huán)節(jié)再遭遇阻礙。有三類股東的企業(yè)轉(zhuǎn)板不是障礙,關(guān)鍵是信披工作,具體來(lái)說(shuō)甚至應(yīng)該是主要股東+在股轉(zhuǎn)公開轉(zhuǎn)讓期間的交易情況描述的方式。
證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)監(jiān)管下的契約性私募基金和資管計(jì)劃等近年來(lái)已經(jīng)建立了非常嚴(yán)格的監(jiān)管制度,由基金業(yè)協(xié)會(huì)負(fù)責(zé)進(jìn)行備案管理,留存了必要的信息、數(shù)據(jù)和文件作為監(jiān)管基礎(chǔ),證監(jiān)會(huì)也有權(quán)對(duì)其持有人、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、資金來(lái)源進(jìn)行核查(信托計(jì)劃等設(shè)計(jì)跨部門監(jiān)管問(wèn)題,需要頂層設(shè)計(jì))。為了防止前文提到的種種隱患(例如股份代持、關(guān)聯(lián)方隱藏持股、規(guī)避限售、短線交易,甚至利益輸送),只要提出明確的信息披露要求就可以解決,甚至可以要求產(chǎn)品份額轉(zhuǎn)讓必須通過(guò)交易所或報(bào)價(jià)系統(tǒng)進(jìn)行,以全程留痕或者某些資管產(chǎn)品承諾延長(zhǎng)產(chǎn)品期限。此外,無(wú)論是掛牌前投資還是通過(guò)定向發(fā)行投資,在信息披露上一定要做到“穿透底層,充分披露,拉平尺度”,這樣也符合以信息披露監(jiān)管為中心的注冊(cè)制改革方向。
在具體實(shí)務(wù)中,中介機(jī)構(gòu)重點(diǎn)關(guān)注以下問(wèn)題:一是主體。該類股東是否依法設(shè)立并在有關(guān)監(jiān)管部門(主要是基金業(yè)協(xié)會(huì))辦理備案手續(xù);二是投資范圍。核查該類股東的存續(xù)期限、投資范圍,確認(rèn)其投資擬上市公司是否違反相關(guān)資管協(xié)議等文件或存在障礙;三是關(guān)聯(lián)關(guān)系核查。對(duì)于股東中的資管計(jì)劃或契約型基金,要核查其權(quán)益人是否為發(fā)行人的控股股東、實(shí)際控制人、董監(jiān)高,是否存在代持關(guān)系或利益輸送等。
張馳認(rèn)為,可能這次證監(jiān)會(huì)的突破性反饋,就是讓企業(yè)提供材料,說(shuō)清楚其三類股東的身份究竟是什么,與企業(yè)有沒有關(guān)聯(lián)。“其實(shí)有個(gè)更簡(jiǎn)單的辦法,就是證監(jiān)會(huì)發(fā)文,明確什么樣的三類股東身份企業(yè)可以轉(zhuǎn)板,什么樣的不可以,比如資金池背景的股東身份就應(yīng)該禁止,因?yàn)榇┩负瞬闆]法完成。”
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