本文對比分析了過去十年間中美金融科技公司在資金端、資產端和技術三大領域的創(chuàng)新案例，闡述了宏觀經(jīng)濟環(huán)境和科學技術發(fā)展對于金融行業(yè)所帶來的創(chuàng)新機遇，并對行業(yè)的亂象、監(jiān)管的尺度和未來的趨勢提出建議與思考。

從2013年中國互聯(lián)網(wǎng)金融野蠻生長到經(jīng)歷過一輪行業(yè)的洗牌至今，回歸本質的“金融科技”在監(jiān)管的逐漸規(guī)范中浴火重生，出現(xiàn)在大眾視野。尤其現(xiàn)在中國經(jīng)濟面臨轉型的“新常態(tài)”，如何通過金融創(chuàng)新來刺激消費增長，幫助中小企業(yè)發(fā)展，鼓勵創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，從而助推經(jīng)濟的發(fā)展，成為了從金融監(jiān)管層到創(chuàng)業(yè)者都在思考的問題。

通過比較中美兩國的金融科技從發(fā)端至今的不同，可以看出無論是在資金端還是資產端，技術是推動金融創(chuàng)新的主要驅動力之一，且是未來金融創(chuàng)新的主要推動力。

中美金融科技公司在資金端的創(chuàng)新比較

隨著大資管時代的到來，數(shù)據(jù)顯示中國個人可投資資產年均增長16%，配置逐漸多元化，中產階級崛起給財富管理行業(yè)帶來了巨大機遇。且中國的財富管理行業(yè)進入了數(shù)字化時代，根據(jù)波士頓咨詢（BCG）的調查，有80%的高凈值人群接受互聯(lián)網(wǎng)產品，其中包括電子銀行、第三方支付、互聯(lián)網(wǎng)理財產品、智能投顧、P2P、眾籌等。中國理財人群的數(shù)字化程度比美國高，與此同時雖然美國上百年資本市場的發(fā)展歷史值得借鑒，但經(jīng)過最近20年互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，80后、90后的中產階級逐漸成為理財市場的主力軍，給中國的財富管理模式帶來跳躍式發(fā)展的可能性。

從資金端比較來看，中美財富管理第一階段主要以個人主動性炒股為主，二級市場上散戶居多，市場波動較大，投機性強。第二階段中美財富管理機構逐漸成長，中國因銀行業(yè)間接融資主體地位的強大，發(fā)展紅利的存在，讓剛兌有存在的空間，財富管理主要為信托、私募和公募的基金銷售模式，而缺少美國機構化投顧的模式和投資組合的產品形態(tài)。隨著美國基金管理策略從主動型向被動型演化，交易所交易基金(ETF)產品為主的智能投顧在過去三年里迅速發(fā)展；中國新一代80后、90后崛起，他們對大型互聯(lián)網(wǎng)公司（如阿里的螞蟻金服）的信任度甚至會超越傳統(tǒng)財富管理機構，隨之而來的線上智能投顧模式在中國也出現(xiàn)跳躍式發(fā)展的機會，這讓中美財富管理的第三階段殊途同歸。在這個過程中有一個有意思的現(xiàn)象，美國先是有了幾百年歷史的財富管理行業(yè)，再有P2P網(wǎng)貸平臺的興起。這是因為在美國固收產品長期低收益率的市場環(huán)境下，資金尋找相對高收益率的另類資產，一部分機構資金就涌入了P2P信貸市場，更確切的定義應該是P2FI(個人對金融機構)。但中國互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展是先有P2P網(wǎng)絡借貸，而且是真正的個人對個人，然后隨著風險加劇和監(jiān)管的出臺，P2P網(wǎng)絡借貸平臺逐漸轉型，擴充自己的產品線，成為財富管理公司。因此中國目前不僅是從“互聯(lián)網(wǎng)金融”到“金融科技”口徑的變化，也有“P2P網(wǎng)貸”到“網(wǎng)絡理財”口徑的變化。

再從具體案例來看中美財富管理市場資金端的對比，可以更直接和細致地看出兩國在金融科技領域的一些不同，也能間接判斷出其發(fā)展趨勢：

單純的信息平臺：中國自從有了PC互聯(lián)網(wǎng)就興起了如東方財富、和訊、雪球等平臺，在美國也有YahooFinance、Barron’s等比較成熟的平臺。美國最近有一家獨角獸公司叫CreditKarma，它的模式比較創(chuàng)新，通過免費查個人信用來獲客，再把客戶線索導給金融機構進行收費。而目前中國的信用體系中個人信用的查詢還不是很普遍，所以這個模式在中國暫時還沒有看到。

記賬工具：這也非常成熟的模式，美國有Mint，它主要是銀行及信用卡的管理，通過新開卡返傭獲利。PersonalCapital是在理財賬戶上提供了整合工具進而對接資管產品。中國的挖財和隨手記也在走類似的道路，但信用卡新開卡市場較難切入，所以它們直接切入到個人理財市場上，用戶信任的建立和理財產品銷售的轉化是關鍵所在。

支付工具：美國的支付場景主要被三大信用卡公司占領，他們收取2%～4%的較高手續(xù)費，所以有大量創(chuàng)業(yè)公司進入支付領域，其中包括PayPal這樣的金融科技始祖。中國支付領域已經(jīng)被支付寶和微信支付所占領，千分之幾的費率加上極強的地推和產品體驗使中國的移動支付超越了美國，并滲透到印度甚至歐美市場。但在B2B支付領域美國更強，有一家獨角獸公司叫Stripe，因為兩端的B都相對分散，使得Stripe成為了連接支付場景和支付機構的聚合工具。在中國也有幾家公司，代表性的有PING++，但由于目前國內金融科技市場中，支付機構是支付寶和微信支付雙寡頭的局面，所以B2B聚合工具的市場相對有限。但預計隨著小米、華為、聯(lián)想、三星等幾家占據(jù)移動終端入口的公司進一步進入移動支付領域，支付機構的多樣性會加大，B端的整合需求也會更大。

證券經(jīng)紀和平臺銷售：經(jīng)紀業(yè)務的費率在美國也是挺高的，這幾年隨著Robinhood等幾家零費率平臺的興起，經(jīng)紀費率也趨向為零。中國經(jīng)紀費率本身已經(jīng)非常低了，再加上一人多戶的放開造成券商經(jīng)紀業(yè)務的競爭壓力加大。未來不論傳統(tǒng)還是互聯(lián)網(wǎng)券商的經(jīng)紀業(yè)務，將只是一個引流獲客的手段，收入利潤的來源和重心將逐漸轉向融資融券、投顧、財富管理和資產管理等業(yè)務。

智能投顧：在美國的兩家智能投顧公司W(wǎng)ealthfront和Betterment已經(jīng)發(fā)展了近10年的時間，中國的互聯(lián)網(wǎng)金融龍頭企業(yè)，包括京東金融、宜信、品鈦、挖財?shù)榷荚谕度胙邪l(fā)智能投顧產品，預計這將成為大平臺吸引初級用戶的標配產品，但同時引致初創(chuàng)企業(yè)通過智能投顧產品開拓新用戶的難度加大。美國智能投顧相比傳統(tǒng)投顧的核心競爭力是低費率，只有20～40BP，傳統(tǒng)投顧要收取約2%的咨詢費或管理費。美國人已普遍接受了被動型理財，所以這塊領域迎合了很多人低費率、標準資產配置的需求。在投資上美國的智能投顧組合基本上是基于ETF產品。而中國ETF的流動性和規(guī)模還不成熟的情況下很難做基于ETF產品的智能投顧，因此現(xiàn)在中國更多是固收+公募基金浮動收益產品的配置，且技術上基于ETF或公募基金的配置方式在智能化程度上還均處于初級階段，進入門檻并不高。目前，美國許多券商和基金的巨頭正紛紛進入這個領域，對初創(chuàng)公司造成了比較大的沖擊，如SigFig、FutureAdvisory也剛被UBS和BlackRock收購。

第三方財富管理：美國有家上市的金融公司叫LPLFinancials，是一個獨立理財師的平臺，在中國有很多公司嘗試做這塊領域的創(chuàng)新但目前并不是特別成功，究其原因是目前中國的理財師的專業(yè)度偏低，只是進行簡單的產品售賣，沒有真正建立起客戶的信任，所以在此基礎上做獨立理財師平臺還是有點困難。但是諾亞財富、宜信財富等通過大量線下理財師來服務中高端客戶的市場依然非常巨大。

中美金融科技公司在資產端創(chuàng)新的比較

目前中國互聯(lián)網(wǎng)上資金端的發(fā)展已經(jīng)到了一個瓶頸期，移動互聯(lián)網(wǎng)的體驗和高收益率雖然吸引了一批用戶，但e租寶事件和幾千家P2P問題平臺的負面影響及目前嚴格的監(jiān)管，造成P2P平臺資金端的萎縮。資金又流回了相對比較安全的銀行，以及大機構背書的平臺，如螞蟻聚寶、陸金所、京東金融等。很多領先的互聯(lián)網(wǎng)金融公司也在進行業(yè)務轉型，由原來的線上資金+線上資產平臺的模式，轉型成自營線上和線下資產的模式（尤其在消費金融和供應鏈金融領域），業(yè)務回歸了金融的本質，即風險控制和風險定價。

從資產端的創(chuàng)新來看，可以分為一級市場股權、二級市場股權、消費信貸、房產信貸、中小企業(yè)信貸和傳統(tǒng)資管模式6大類，從這6類具體的應用可以清晰看出中美在資產端的異同：

在一級市場股權的眾籌及交易方面，這些年在美國興起了像AngelList等股權眾籌平臺，在中國京東眾籌、36氪眾籌等平臺也發(fā)展迅速。但一級市場股權眾籌還是一個小眾的市場，只有少部分專業(yè)的合格投資人和機構才適合此類高風險的投資，就像成為風險投資的有限合伙人（LP）一樣是屬于另類資產和私募產品的配置。且目前監(jiān)管環(huán)境下融資金額有限，因此股權眾籌的核心依然在于其媒體和電商的屬性，比如36氪和京東給企業(yè)在市場推廣、產品銷售、融資盡調以及后續(xù)的工商注冊、投資者溝通等增值服務上帶來的幫助，才是目前最大價值所在。

另一個在初創(chuàng)企業(yè)股權眾籌的基礎上延伸出來的模式就是一級市場針對相對大型企業(yè)（“獨角獸”）的股權交易。在過去幾年，不管是美國還是中國，一、二級市場都出現(xiàn)了估值倒掛情況。部分一級市場的獨角獸企業(yè)到下一輪融資或登陸二級市場時，無法支撐上一輪的估值，所以這些一級市場獨角獸的股權價值受到了質疑，此類交易平臺的發(fā)展也受到了制約，行業(yè)標桿企業(yè)SecondMarket被納斯達克交易所收購了?？傮w而言，一級市場的股權交易模式在公平和透明的基礎上，是一個小范圍內的創(chuàng)新，但是如果擴展到大范圍，如把一些獨角獸的股權通過一些渠道銷售給不合格的散戶，還是有很大風險的。

二級市場股權的社會化交易：如果監(jiān)管開放，社會化的交易模式在中國是被相對看好的，因為中國的股市目前是一個散戶主導的市場，股民有一個學習和被教育的過程，美國股市作為一個機構主導的市場，社會化信息和交易平臺的市場容量就會小很多。無論是虛擬交易還是實盤交易，是個股跟買還是組合配置，社會化炒股是一個新興的獲客方式，但證券業(yè)務還是要回歸到它的本質，即要有長期盈利還是需要延伸到融資融券、資產管理等核心業(yè)務上。海外的社會化平臺如eToro、Motif雖然擁有經(jīng)紀和投顧牌照，但其客戶的留存和資產管理規(guī)模的增長一直是個難點。

在中美信貸結構比較方面：對比中美的信貸結構，可從消費信貸、房產信貸以及中小微信貸等看出中美信貸市場的區(qū)別：美國有一類“學生貸款”占了信貸規(guī)模的9%，中國目前也有幾家平臺在做學生信貸，但模式和美國完全不同，中國學生以消費貸款為主，美國學生信貸以助學貸款為主，之前爆出的大學生開“裸條”貸款，催收后跳樓等現(xiàn)象說明了中國目前的學生信貸市場很不成熟。還有一個明顯的差異是在汽車貸款領域，在美國占比8%，中國占比4%，中國整個汽車市場保有量突破了1.5億臺，新車銷售的金融滲透率還會進一步上升，二手車2015年的交易量接近1000萬臺（去除重復交易估計為400萬臺），金融滲透率估計在10%左右，市場才剛剛起步。中國的消費信貸滲透率在不斷上升，目前在20%左右，低于美國和韓國的水平，未來還有巨大的發(fā)展空間，尤其是針對目前沒有信用卡的藍領人群。

在此基礎上，金融科技對于信貸市場的滲透首先表現(xiàn)為對消費信貸領域帶來的改變。美國的Affirm開展的主要是家居和奢侈品消費領域的分期業(yè)務，CapitalOne切入藍領以及sub-prime（次級）和near-prime（近次級）人群的金融服務，通過精準的用戶畫像和大數(shù)據(jù)分析控制風險在美國消費金融市場異軍突起。在中國，依托電商平臺比如螞蟻金服的花唄、京東金融的白條也得到了迅猛的發(fā)展。在線下消費場景，捷信進入中國也有近十年時間了，通過3C產品的分期在藍領消費金融市場占據(jù)了重要地位。不過在個人小額信貸領域，美國和中國有很大的差異，美國有非常完善的個人信用評分體系FICO和三大征信局的數(shù)據(jù)模型，基于完善的信用體系LendingClub等網(wǎng)貸平臺才得以發(fā)展。但中國的個人信用體系覆蓋率低，數(shù)據(jù)及評分系統(tǒng)還不健全，個人信貸的欺詐率相當高，需要首先利用消費場景獲取客戶數(shù)據(jù)，培養(yǎng)客戶信貸習慣，再進一步發(fā)放信用額度，轉化成長期的消費信貸客戶。

其次，因為中美房產信貸發(fā)展周期不同，在這個領域的金融科技創(chuàng)新也呈現(xiàn)不同的特點。美國在次貸危機之后房產貸款量急劇下降，經(jīng)歷了一個痛苦地去杠桿過程，但去杠桿化之后美國房地產市場迎來了健康發(fā)展期，隨之也帶來了新的房產信貸的市場機會，比如LendingHome切入的中小開發(fā)商過橋信貸業(yè)務。而目前中國的房產信貸市場上，居民購房貸款率已經(jīng)超過60%，雖然中國居民的儲蓄率高，并且有家族幾代人聯(lián)合購房的習俗，風險短期內還不會爆發(fā)，但是房貸資產也在風險加劇的過程中，需要防范二線以下城市的房產抵押貸款和首付貸等模式的風險。

再次，金融科技給中美中小企業(yè)信貸市場帶來更多新機會。目前為止，中小企業(yè)貸款難依然是一個世界性的難題。2015年小微企業(yè)貸款金額占比只有38%，但小微企業(yè)數(shù)量占比為76%，創(chuàng)造的GDP占比超過60%。美國在金融危機期間降低了對中小企業(yè)的信貸規(guī)模，而目前中國銀行業(yè)隨著信貸質量的下降，對于小微企業(yè)的信貸金額也在下滑，但這與此同時也給金融科技企業(yè)帶來了機會?？梢钥吹?，美國、英國大批涌現(xiàn)的金融科技公司如OnDeck、FundingCircle有效地開展了針對中小企業(yè)的信貸業(yè)務；在中國也有金融科技企業(yè)在餐飲、零售、酒店等領域通過控制供應鏈和交易流水數(shù)據(jù)實現(xiàn)了信貸業(yè)務的快速發(fā)展。

在電商及供應鏈金融領域，通過交易閉環(huán)的實現(xiàn)和大數(shù)據(jù)的運用，供應鏈金融規(guī)模得以迅速擴大，如Kabbage、螞蟻小貸、京東京小貸等。美國的電商平臺更多采取和金融機構合作的模式，比較而言，中國電商平臺或產業(yè)供應鏈平臺+自營金融幾乎成了電商和產業(yè)巨頭的標配。而從本質來看，供應鏈和金融的業(yè)務模式和利益訴求有其矛盾性，供應鏈追求規(guī)模，金融要控制風險，這也是美國供應鏈金融更多由銀行主導，而非產業(yè)內核心公司主導的原因。

中美兩國科技驅動的金融創(chuàng)新

從科技驅動的角度看，過去10年來金融創(chuàng)新的發(fā)展進程中美兩國基本可以分成三個階段：

第一個階段是金融業(yè)務的信息化所產生的新渠道和新模式，比如直銷銀行和金融超市，代表公司如Bankrate和INGDiBa。它的技術驅動力是金融機構核心系統(tǒng)的應用以及互聯(lián)網(wǎng)的普及。

第二個階段是金融產品的創(chuàng)新，支付寶、PayPal等線上支付工具的普及和金融大數(shù)據(jù)的應用，催生了P2P網(wǎng)貸、大數(shù)據(jù)風控和智能投顧/投研等模式的創(chuàng)新。智能投研工具KENSHO希望通過建立更智能化的信息數(shù)據(jù)平臺服務于證券分析師和交易員，目前產品只在高盛內部試運行，沒有正式上市。在現(xiàn)有體系下如何商業(yè)化，以及如何和現(xiàn)有產品（如Bloomberg、萬得資訊）實現(xiàn)差異化值得商榷。在大數(shù)據(jù)征信和反欺詐領域中國和美國可能會走不同的路徑。美國三大征信局（Experian、Equifax、TransUnion）有著上百年的發(fā)展歷史，在成立初期他們花費了大量的人力物力收集了各個行業(yè)的數(shù)據(jù)，并購了分散在美國各州區(qū)域型的征信局，才達到了現(xiàn)在的數(shù)據(jù)量和行業(yè)三足鼎立的地位。但中國整個個人征信體系的建立正好伴隨著互聯(lián)網(wǎng)和移動支付的迅速發(fā)展，且今后可能會由互聯(lián)網(wǎng)公司來引領，因為互聯(lián)網(wǎng)公司的人群的覆蓋率、畫像的精準率將大大超過傳統(tǒng)征信公司。

第三個階段是貨幣及資產的革新，隨著電子貨幣的興起和區(qū)塊鏈作為金融底層架構的應用，基于區(qū)塊鏈的支付、清結算和交易得以實現(xiàn)，并將大大提升現(xiàn)有金融體系的效率，增加其完整性和安全性。比如比特幣已經(jīng)逐漸成為了一種電子黃金，一些銀行也發(fā)行了自己的電子貨幣，中國央行也在進行國家發(fā)行電子貨幣的研究。所以電子貨幣會是一種長期存在的貨幣或資產類別，并逐漸融入主流的金融體系之中。

對金融科技本質的總結和未來的思考

金融科技浪潮發(fā)展以來，我們一直在思考金融科技是顛覆還是改良和補充？是騙局還是一場革命？從金融歷史可以發(fā)現(xiàn)，銀行出現(xiàn)問題甚至倒閉主要是合規(guī)和風控出現(xiàn)了問題，或者爆發(fā)了大的金融危機。沒有一家銀行只是因為科技沒跟上而倒閉的，所以金融科技談不上顛覆傳統(tǒng)金融，更多的是改良和補充。金融科技給傳統(tǒng)金融業(yè)插上了科技的翅膀，有些科技公司的產品也是現(xiàn)有金融體系的有效補充。因此，在改良和補充創(chuàng)新的同時，我們要嚴格監(jiān)管，提防打著金融科技的旗號進行的偽創(chuàng)新和龐氏騙局，比如e租寶,以及最近一部電影MoneyMonster（《金錢怪獸》）里描述的量化投資的騙局。

那么金融科技的監(jiān)管尺度如何把握？P2P網(wǎng)貸的監(jiān)管辦法《網(wǎng)絡借貸信息中介機構業(yè)務活動管理暫行辦法》經(jīng)過了近兩年的制定和修改終于頒布了。政府需要把握好“普惠金融”和“過度金融”這把雙刃劍，一方面金融可以刺激消費和經(jīng)濟發(fā)展，放大杠桿；另一方面也會造成經(jīng)濟泡沫，甚至引起金融危機，如何把握這個尺度是一門藝術。在過去幾年互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展過程中出現(xiàn)了一些政策監(jiān)管的真空地帶，造成了野蠻生長的情況?，F(xiàn)在到了需要加強監(jiān)管，回歸金融本質的時候了。

在這樣的背景下，金融科技的創(chuàng)新“大賽”進入了下半場，到了真正考驗團隊專業(yè)性和系統(tǒng)作戰(zhàn)能力的時候了，最后的贏家并不一定是開始跑得最快的，體力最好的，而是保持創(chuàng)業(yè)的初心，回歸“科技驅動金融，金融助推經(jīng)濟”核心的團隊。

回顧金融科技的創(chuàng)新，從最早ATM機、計算機的發(fā)明，到互聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng)的應用，再到目前大數(shù)據(jù)、區(qū)塊鏈、人工智能的發(fā)展，每過5～10年都會有新的科技熱點出現(xiàn)。金融行業(yè)由于其數(shù)字化的屬性也將引領數(shù)字技術的未來發(fā)展和應用。對初創(chuàng)的金融科技公司來說，最近一波的機會已經(jīng)過去了一半，后面的創(chuàng)新更多從技術本身出發(fā)，服務于傳統(tǒng)金融機構，或者由傳統(tǒng)金融機構自發(fā)地通過科技進行自身的革新，這里，依舊蘊藏了大量的創(chuàng)新機會。

文/創(chuàng)新工場投資總監(jiān)衛(wèi)冰飛，本文刊于《清華金融評論》2016年10月刊

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