2013年6月13日上線的余額寶，系由第三方支付平臺支付寶打造的一項余額增值服務。余額寶的用戶在支付寶網站內，通過購買天弘基金“增利寶”貨幣基金獲得相對較高的收益。同時，余額寶內的資金還能隨時用于網上購物、支付寶轉賬等支付功能。這種帶有強烈“破壞性創(chuàng)新”的基金銷售平臺，以最小1元的投資額度，使得幾乎零門檻就可以理財，無需支付傳統(tǒng)理財產品購買時的手續(xù)費用，并能隨時消費支付。余額寶的鯰魚效應逐步顯現(xiàn)，極大地沖擊了現(xiàn)有商業(yè)銀行的理財經營格局。

兼具較高收益與全時流動性

盡管針對的是在支付寶賬戶擁有小額剩余資金的細分客戶群，但僅用18天，余額寶累計轉入資金規(guī)模就超過66億元，擁有客戶250萬，一舉讓天弘基金的增利寶貨幣基金坐上了用戶人數(shù)最多的貨幣基金寶座。從開始超高的6%年化收益率，到此時較為穩(wěn)定的4.5%七日年化收益率，平均不到2000元的小額投資帶來了不低于固定存款的穩(wěn)健回報，并擁有傳統(tǒng)基金難以企及的幾乎全時提取的流動性。

由于傳統(tǒng)的支付平臺并沒有經營“存款”的資格，很多支付寶的用戶并不能實時享有沉淀在賬戶內的小額資金的孳息。余額寶作為一種互聯(lián)網金融創(chuàng)新方式，屬意于增加用戶黏性，用增利于客戶的制度設計，讓其在不損害流動性的前提下通過基金投資獲得更高收益。這迎合了被業(yè)界稱為“大財富管理”的“大眾化時代”:通過互聯(lián)網金融技術，改變個人投資者長期以來受制于投資機構的被動性，增加了公眾在財富管理需求上的話語權和選擇權。

當前，我國現(xiàn)代金融產業(yè)的發(fā)展正呈現(xiàn)出“去中心化”、“民主和分散化”的新特征。面向小微客戶的余額寶，恰恰是通過大體量客戶一種“聚沙成塔、集腋成裘”的“分散化”集合性資產配置，利用不同資金的多元化需求形成的時空配置，在傳統(tǒng)的存貸金融業(yè)之外野蠻生長。在這一過程中，高度分散化的客戶群特征，也促使包括余額寶在內的金融產品的設計者，更多地去挖掘客戶的體驗，傾聽他們的投資訴求，從而由內到外地實現(xiàn)個體客戶最終決定產品設計的“民主化”.

觸碰“金融監(jiān)管紅線”

然而，被金融業(yè)界視為“類存款業(yè)務”的余額寶，在耀眼的金融創(chuàng)新光環(huán)下正觸碰金融監(jiān)管網絡的若干紅線。

首先，按《證券投資基金銷售管理辦法》第28條要求，公司基金銷售支付結算業(yè)務賬戶應當與公司其他業(yè)務賬戶有效隔離，以防止公司利用基金結算變相經營存款業(yè)務。而余額寶與支付寶無縫的劃轉便利，且未對外明確二者賬戶的獨立性并游離于既有銀行監(jiān)管之外，可能埋下二者是否存在足夠有效隔離的隱患。這樣，支付寶通過一道內部并不透明的劃線，突破了橫亙于第三方支付公司所不能逾越的存款業(yè)務紅線。

其次，從事基金銷售必須先行對業(yè)務關聯(lián)的銀行進行備案，而在余額寶開設之初，支付寶僅對光大、建行和農行三家銀行的賬戶進行過備案，實際上卻幾乎關聯(lián)了所有銀行，并一直不加區(qū)分地在與支付寶相連的賬戶中推廣業(yè)務。顯然，缺乏其他銀行賬戶備案的做法，也是證監(jiān)會對外通報表態(tài)其違規(guī)操作的具體指向。

再次，《支付機構客戶備付金存管辦法》要求的備付金制度，給支付規(guī)模日益擴大的支付寶提出巨大的注冊資本金壓力。通過幾乎不存在轉賬時間差的余額寶，分流部分沉淀在支付寶賬戶內的資金，并通過投資盈利增加對客戶的黏性，顯然是支付寶一箭雙雕的如意算盤。不過，這樣就會在某種程度上削弱備付金制度實現(xiàn)的客戶資金安全用意。盡管形式上余額寶與支付寶相互獨立而具有合法的外觀，但實質上二者間資金無縫的閃轉騰挪并未降低阿里金融的整體體量，甚至可能因為其相較于普通存款的更高收益和資金規(guī)模的馬太效應，吸引更多的外部資金進入，從而在整體上放大了支付寶作為支付機構的風險。

防止余額寶成為影子銀行

余額寶在支付寶天量的交易額背景下，正在挑戰(zhàn)傳統(tǒng)金融行業(yè)。盡管其目前僅投資于保守的“貨幣基金”理財產品，在缺乏對手議價能力的格式合同氛圍下，沒有被設置任何投資風險枷鎖的余額寶，僅靠自律并不能保證其未來不涉足風險更高、收益更好的委托貸款、信托貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票等理財產品，以對沖目前單一穩(wěn)健的投資策略，并優(yōu)化其投資結構。而上述幾種產品正是構成當前影子銀行體系中權重最大的非標債權融資方式的主力。6月，央行進行的金融壓力測試所導致的商業(yè)銀行大規(guī)模“錢荒”,在坐實目前理財產品過度集中于非標債權融資方式的同時，也暴露出正規(guī)金融機構熱衷于高盈利性的影子銀行業(yè)務所造成的問題。除了能夠表外吸納大量資金，并繞開存款業(yè)務下《巴塞爾協(xié)議》要求的資本充足率，非標融資缺乏流動性以及并不充分的信息披露要求，帶來了一定的系統(tǒng)性風險。當經濟處于下行期，如難以有效控制風險，為實現(xiàn)更高的收益將可能使投資本身變成金融投機。

證監(jiān)會對余額寶等類似金融創(chuàng)新產品的監(jiān)管方向是，應禁止余額寶實施高風險的非標債權融資方式，或者對余額寶的投資結構設定風險上限。目前媒體所熱議的是否通過市場準入門檻以取締余額寶，并非問題的重點。姑且不論利率市場化改革所暗示的金融業(yè)開放，只要是有利于普通投資者的金融創(chuàng)新嘗試就應當被肯定乃至額外呵護，對于飽受低利率之苦的普通投資者而言，通過風險收益均衡的理財產品，有助于漸次消解更高收益的非標債權融資產品對他們帶來的誘惑，并降低影子銀行帶來的對正規(guī)金融秩序的影響。中國真正面向普通投資者的合理投資方式不是太多，而是太少。若能夠從民間金融自下而上地生長出更多的高效投資方式，并以此倒逼商業(yè)銀行進行產品創(chuàng)新，就能夠實現(xiàn)金融產業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。 

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