圖片來自“123RF”，文章來源于：中國(guó)金融四十人論壇，原標(biāo)題《達(dá)利歐最新長(zhǎng)文：從貨幣、信貸與債務(wù)看變化中的世界秩序》，作者：Ray Dalio

永恒而普遍的基本原理：貨幣和信貸

所有實(shí)體（國(guó)家、公司、非營(yíng)利組織和個(gè)人）都需處理基本財(cái)務(wù)，他們的收入和支出構(gòu)成了凈收入，而這些流動(dòng)是可以用資產(chǎn)負(fù)債表中的數(shù)字來衡量的。如果一個(gè)人賺的比花的多，他就會(huì)有利潤(rùn)，從而使他的儲(chǔ)蓄增加。而如果一個(gè)人的支出大于收入，那么他的儲(chǔ)蓄就會(huì)減少，或者他不得不通過借錢或來彌補(bǔ)差額。

如果一個(gè)實(shí)體擁有巨額凈資產(chǎn)，它的支出將可以高于收入，直到資金耗盡，這時(shí)它必須削減開支。如果不削減開支，它將會(huì)有大量負(fù)債/債務(wù)，如果它沒有足夠的收入來償還，它就會(huì)違約。

由于一個(gè)人的債務(wù)是另一個(gè)人的資產(chǎn)，債務(wù)違約會(huì)減少其他實(shí)體的資產(chǎn)，進(jìn)而要求它們削減開支，從而導(dǎo)致債務(wù)下降和經(jīng)濟(jì)收縮。

這種貨幣和信用體系適用于所有人、公司、非營(yíng)利組織和政府，但有一個(gè)重要的例外。所有國(guó)家都可以印鈔給人們消費(fèi)或放貸。然而，并不是所有政府發(fā)行的貨幣都具有相同的價(jià)值。

在世界范圍內(nèi)被廣泛接受的被稱為儲(chǔ)備貨幣。而在當(dāng)今世界上，占主導(dǎo)地位的儲(chǔ)備貨幣是美元，由美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)行，占所有國(guó)際交易的55%。另一種則是歐元，由歐洲央行發(fā)行，占所有國(guó)際交易的25%。目前，日元、人民幣和英鎊都是相對(duì)較小的儲(chǔ)備貨幣，盡管人民幣的重要性正迅速上升。

擁有儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家更容易通過大量借貸擺脫困境。原因在于，世界上其他國(guó)家傾向于持有這些債務(wù)和貨幣，因?yàn)樗鼈兛梢杂脕碓谑澜绺鞯叵M(fèi)。因此，擁有儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家可以發(fā)行大量以儲(chǔ)備貨幣計(jì)價(jià)的信貸/債務(wù)，尤其是在目前這種儲(chǔ)備貨幣短缺的情況下。

而相比之下，沒有儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家則沒有這種選擇。它們?cè)谝韵虑闆r中，特別需要這些儲(chǔ)備貨幣（如美元）：（1）他們有很多以他們不能印刷的儲(chǔ)備貨幣計(jì)價(jià)的債務(wù)（如美元）；（2）他們?cè)谶@些儲(chǔ)備貨幣上沒有多少儲(chǔ)蓄；（3）他們獲得所需貨幣的能力下降。當(dāng)沒有儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家急需儲(chǔ)備貨幣來償還他們的債務(wù)，以儲(chǔ)備貨幣計(jì)價(jià)和交易的賣家希望它們用儲(chǔ)備貨幣來支付時(shí)，它們就只能破產(chǎn)。這就是現(xiàn)在許多國(guó)家的情況。

這也是許多州、地方政府、公司、非營(yíng)利組織和個(gè)人會(huì)面臨的情況。當(dāng)它們?cè)馐芰耸杖霌p失，有沒有多少存款來彌補(bǔ)損失時(shí)，它們將不得不削減開支或通過其他方式獲得資金和信貸。

這就是現(xiàn)在的世界上正在發(fā)生的事情：風(fēng)險(xiǎn)儲(chǔ)蓄即將耗盡，以及債務(wù)違約的風(fēng)險(xiǎn)。有能力這樣做的政府正在印鈔，以幫助減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)，并幫助為以本國(guó)貨幣計(jì)價(jià)的開支提供資金。但這將削弱本國(guó)貨幣，提高本幣的通脹水平，以抵消需求減少和被迫出售資產(chǎn)所造成的通貨緊縮，而那些資金緊張的國(guó)家就不得不籌集現(xiàn)金。

貨幣是什么？

貨幣本質(zhì)上是一種交換媒介，也可以用來儲(chǔ)存財(cái)富。

不言而喻，“交換媒介”指的是可以用來買東西的工具。而所謂財(cái)富儲(chǔ)備，指的是在獲取和消費(fèi)之間儲(chǔ)存購(gòu)買力的工具。最合理的方式顯然就是把錢存起來，以備不時(shí)之需，但人們往往不愿意持有貨幣，而總想把貨幣兌換成他們想買的東西。這就是信貸和債務(wù)發(fā)揮作用的地方。

當(dāng)出借人放貸時(shí)，他們認(rèn)為收回的錢會(huì)比本身持有的錢購(gòu)買更多的商品和服務(wù)。如果做得好，借貸者就能有效地使用這些錢并獲得利潤(rùn)，進(jìn)而償還貸款并保留一些額外的錢。當(dāng)貸款尚未償還時(shí)，它是貸款人的資產(chǎn)，也是借款人的負(fù)債。當(dāng)錢被償還時(shí)，資產(chǎn)和負(fù)債就消失了，這種交換對(duì)借方和貸方都有好處。他們從本質(zhì)上分享了這種生產(chǎn)性貸款的利潤(rùn)。整個(gè)社會(huì)也得益于這種機(jī)制所帶來的的生產(chǎn)力提高。

因此，重要的是要意識(shí)到：

1.大多數(shù)貨幣和信貸（尤其是現(xiàn)存的法定貨幣）沒有內(nèi)在價(jià)值；

2.它們只是會(huì)計(jì)系統(tǒng)中的賬目，可以很容易地改變；

3.系統(tǒng)的目的是幫助有效地分配資源以便生產(chǎn)力增長(zhǎng)；

4.該系統(tǒng)會(huì)周期性崩潰。所有的貨幣不是被摧毀就是貶值，財(cái)富隨之發(fā)生大規(guī)模轉(zhuǎn)移，對(duì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)產(chǎn)生巨大影響。

更具體地說，貨幣和信貸系統(tǒng)并沒有完美地運(yùn)轉(zhuǎn)，而是在循環(huán)中改變貨幣的供應(yīng)、需求和價(jià)值，在上升時(shí)產(chǎn)生富裕，在下降時(shí)產(chǎn)生重組。

基本面

雖然貨幣和信貸與財(cái)富有關(guān)，但它們不是財(cái)富。因?yàn)榻疱X和信用可以買到財(cái)富。一個(gè)人擁有的貨幣、信貸和財(cái)富看起來幾乎是一樣的。但是，一個(gè)人不能僅僅通過創(chuàng)造更多的貨幣和信貸來創(chuàng)造更多的財(cái)富。為了創(chuàng)造更多的財(cái)富，一個(gè)人必須更有生產(chǎn)力。貨幣和信貸的創(chuàng)造與財(cái)富（實(shí)際的商品和服務(wù)）的創(chuàng)造之間的關(guān)系經(jīng)常被混淆，但它是經(jīng)濟(jì)周期的最大驅(qū)動(dòng)力。

一般來說，貨幣和信貸的創(chuàng)造與商品、服務(wù)和投資資產(chǎn)的數(shù)量之間存在正相關(guān)關(guān)系，因此很容易混淆。當(dāng)人們有更多的錢和信貸時(shí)，他們就會(huì)想消費(fèi)更多。從某種程度上說，消費(fèi)增加了經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)，提高了商品、服務(wù)和金融資產(chǎn)的價(jià)格，這可以說是增加了財(cái)富，因?yàn)閾碛羞@些資產(chǎn)的人在我們衡量財(cái)富的方式下變得“更富有”。

然而，這種形式的財(cái)富增加更像是一種幻覺。原因有二：推動(dòng)價(jià)格和生產(chǎn)上升的信貸必須償還；事物的內(nèi)在價(jià)值并不會(huì)增加。

舉個(gè)例子，如果你有一套房子，政府創(chuàng)造了大量的貨幣和信貸，你的房子的價(jià)格會(huì)上升，但它仍然是原來的樣子。你的實(shí)際財(cái)富沒有增加，只是你計(jì)算出來的財(cái)富增加了。同樣地，如果政府創(chuàng)造了大量的貨幣和信貸，用于購(gòu)買商品、服務(wù)和金融資產(chǎn)（如股票、債券和房地產(chǎn)），那么你計(jì)算所得的財(cái)富數(shù)量就會(huì)增加，但實(shí)際財(cái)富仍將保持不變。換句話說，用一個(gè)人所擁有的市場(chǎng)價(jià)值來衡量他的財(cái)富，會(huì)給人一種財(cái)富變化的錯(cuò)覺，而這種變化實(shí)際上并不存在。

重要的是，貨幣和信貸在發(fā)放時(shí)具有刺激作用，而在必須償還時(shí)卻有抑制作用。這就是貨幣、信貸和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)如此具有周期性的原因。

為了控制市場(chǎng)和整體經(jīng)濟(jì)，貨幣和信貸的成本和可獲得性各不相同。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過快，他們想要放緩增長(zhǎng)速度時(shí)，就會(huì)減少貨幣和信貸投放，導(dǎo)致兩者都變得更加昂貴。這鼓勵(lì)了人們充當(dāng)貸方而不是借錢和消費(fèi)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)太慢，央行想要刺激經(jīng)濟(jì)時(shí)，他們就會(huì)讓貨幣和信貸廉價(jià)而充足，從而鼓勵(lì)人們借貸、投資和/或消費(fèi)。貨幣和信貸的成本和可用性的這些變化也會(huì)導(dǎo)致商品、服務(wù)和金融資產(chǎn)的價(jià)格和數(shù)量的漲跌。但是，銀行只能在其產(chǎn)生貨幣和信貸增長(zhǎng)的能力范圍內(nèi)控制經(jīng)濟(jì)，而它們這樣做的能力是有限的。

想象一下，中央銀行有一瓶興奮劑，他們可以根據(jù)需要注入經(jīng)濟(jì)，而瓶中的興奮劑數(shù)量是有限的。當(dāng)市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，他們會(huì)提供貨幣和信貸刺激來提振經(jīng)濟(jì)，當(dāng)市場(chǎng)過熱時(shí)，他們會(huì)減少刺激。這些變動(dòng)導(dǎo)致貨幣、信貸、商品、服務(wù)和金融資產(chǎn)的數(shù)量和價(jià)格的周期性漲跌。而這些舉措通常以短期債務(wù)周期和長(zhǎng)期債務(wù)周期的形式出現(xiàn)。

短期債務(wù)周期（即通常所說的“商業(yè)周期”）通常持續(xù)8年左右。時(shí)機(jī)取決于刺激措施將需求提升至實(shí)體經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)能力極限所需的時(shí)間。而長(zhǎng)期債務(wù)周期就是將這些短期債務(wù)周期加起來，通常持續(xù)50-75年。因?yàn)榭赡芎芏嗳说囊簧粫?huì)出現(xiàn)一次長(zhǎng)期債務(wù)周期，所以大多數(shù)人都沒有意識(shí)到。

長(zhǎng)期債務(wù)周期通常開始于重組后的低水平債務(wù)時(shí)期，央行的瓶子里有很多刺激，而結(jié)束于高水平債務(wù)時(shí)期，央行的瓶子里就沒有多少刺激了。更具體地說，當(dāng)央行失去通過經(jīng)濟(jì)體系產(chǎn)生貨幣和信貸增長(zhǎng)、進(jìn)而推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的能力時(shí)，央行的刺激能力就會(huì)終止。當(dāng)債務(wù)水平高企、利率無法充分降低、貨幣和信貸的創(chuàng)造對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格的影響大于對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響時(shí)，央行就會(huì)喪失這種能力。在這種時(shí)候，那些持有債務(wù)的人通常想要把他們持有的貨幣債務(wù)換成其他的財(cái)富。當(dāng)人們普遍認(rèn)為，將獲得資金的貨幣和債務(wù)資產(chǎn)并不是良好的財(cái)富儲(chǔ)備時(shí)，長(zhǎng)期債務(wù)周期就結(jié)束了，必須對(duì)貨幣體系進(jìn)行重組。

長(zhǎng)期債務(wù)周期

1. 始于無或低債務(wù)和“硬通貨”

金銀（有時(shí)還有銅和鎳等其他金屬）是首選的貨幣形式，因?yàn)樗鼈兙哂袃?nèi)在價(jià)值，而且可以很容易地塑形，便于攜帶和兌換。具有內(nèi)在價(jià)值很重要，因?yàn)榕c他們進(jìn)行交易不需要任何的信任或信用。任何交易都可以當(dāng)場(chǎng)成交，即使買賣雙方是陌生人或敵人。

2. “紙幣”的誕生

因?yàn)榻饘儇泿艛y帶不便的原因，人們很快就把紙上的“貨幣債權(quán)”當(dāng)成了貨幣本身。這種類型的貨幣系統(tǒng)被稱為掛鉤貨幣系統(tǒng)，因?yàn)樨泿诺膬r(jià)值與某種東西的價(jià)值掛鉤，通常是“硬通貨”，如黃金。

3.債務(wù)增加

起初，“硬通貨”的債權(quán)數(shù)量與銀行里的硬通貨數(shù)量相同。然而，持有人和銀行發(fā)現(xiàn)了信貸和債務(wù)的奧妙之處：人們可以把“紙幣”借給銀行，以換取利息；而向他們借錢的銀行又可以把錢借給其他人，換取更高的利息；而那些從銀行借錢的人獲得了前所未有的購(gòu)買力。這個(gè)過程導(dǎo)致了資產(chǎn)價(jià)格和生產(chǎn)的上升。

然而，當(dāng)一個(gè)人沒有足夠的收入/錢來償還債務(wù)時(shí)，麻煩就來了。人們期望通過出售這些債權(quán)來獲得購(gòu)買商品和服務(wù)的資金，其增長(zhǎng)速度超過了商品和服務(wù)的數(shù)量，這使得從這些債務(wù)資產(chǎn)（例如債券）的轉(zhuǎn)換變得不可能。這兩個(gè)問題往往同時(shí)出現(xiàn)。

關(guān)于第一個(gè)問題，可以把債務(wù)看作是負(fù)收益和負(fù)資產(chǎn)，負(fù)資產(chǎn)吞噬收益（因?yàn)槭找姹仨氂脕韮斶€債務(wù)），吞噬其他資產(chǎn)（因?yàn)楸仨毘鍪燮渌Y產(chǎn)來獲得償還債務(wù)的資金）。它具有更高的優(yōu)先級(jí)，意思是它必須在任何其他類型的資產(chǎn)之前得到支付，所以當(dāng)收入和一個(gè)人的資產(chǎn)價(jià)值下降時(shí)，有必要削減開支和出售資產(chǎn)來籌集所需的現(xiàn)金。當(dāng)這還不夠時(shí)，就需要：

（1）債務(wù)重組，減少債務(wù)和債務(wù)負(fù)擔(dān)。這對(duì)債務(wù)人和債權(quán)人都是有問題的，因?yàn)橐粋€(gè)人的債務(wù)就是另一個(gè)人的資產(chǎn)。

（2）央行印錢、中央政府發(fā)放貨幣和信貸，以填補(bǔ)收入和資產(chǎn)負(fù)債表的漏洞（這也是現(xiàn)在正在發(fā)生的事情）。

當(dāng)債務(wù)持有者不相信他們將從債務(wù)中獲得足夠的回報(bào)時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)第二個(gè)問題。債務(wù)資產(chǎn)（如債券）是由投資者持有的，他們認(rèn)為這些資產(chǎn)是可以出售來獲得財(cái)富（錢）的，而這些錢可以用來買東西。當(dāng)債務(wù)資產(chǎn)的持有者試圖將其轉(zhuǎn)換成真實(shí)的貨幣、真實(shí)的商品和服務(wù)，卻發(fā)現(xiàn)他們做不到的時(shí)候，這個(gè)問題就出現(xiàn)了。然后就會(huì)發(fā)生所謂的“擠兌”。

無論是商業(yè)銀行還是央行，都會(huì)面臨著這樣的選擇：允許資金從債務(wù)資產(chǎn)中流出，從而提高利率，并導(dǎo)致債務(wù)和經(jīng)濟(jì)問題惡化；或者“印鈔”，購(gòu)買足夠的債券，以防止利率上升，并逆轉(zhuǎn)資金耗盡的趨勢(shì)。

但如果貨幣債權(quán)和與貨幣數(shù)量和所要購(gòu)買的商品和服務(wù)數(shù)量之比過高，銀行就會(huì)陷入無法擺脫的困境，因?yàn)樗緵]有足夠的錢來滿足這些債權(quán)，因此它將不得不違約。

當(dāng)這種情況發(fā)生在央行身上時(shí)，它可以選擇要么違約，要么印鈔并使其貶值。貶值是無法避免的。當(dāng)這些債務(wù)重組和貨幣貶值規(guī)模很大時(shí)，它們會(huì)導(dǎo)致貨幣體系崩潰。無論銀行或中央銀行做什么，債務(wù)越多，貨幣貶值的可能性就越大。記住，商品和服務(wù)的數(shù)量總是有限的，因?yàn)閿?shù)量受到生產(chǎn)能力的限制。

理解金錢和債務(wù)之間的區(qū)別是很重要的。

金錢是解決債權(quán)的，而債務(wù)是一種兌現(xiàn)承諾。在金錢和債務(wù)相互運(yùn)作的過程中，需要觀察：相對(duì)于銀行里的“硬通貨”，債務(wù)和貨幣存在的數(shù)量，以及存在的商品和服務(wù)的數(shù)量。它們可能是不同的，債務(wù)周期的發(fā)生是因?yàn)榇蠖鄶?shù)人都喜歡擴(kuò)大購(gòu)買力（通常通過債務(wù)），而央行則傾向于擴(kuò)大貨幣的數(shù)量。但這不可能永遠(yuǎn)持續(xù)下去。重要的是要記住，當(dāng)銀行（無論是央行還是商業(yè)銀行）發(fā)行的票據(jù)（紙幣和債務(wù)）比銀行里的“硬通貨”多得多時(shí)，貨幣和債務(wù)周期的“杠桿化”階段就結(jié)束了。

4. 隨之而來的是債務(wù)危機(jī)、違約和貨幣貶值

歷史表明，當(dāng)銀行對(duì)貨幣的索取權(quán)的增長(zhǎng)速度超過銀行的貨幣總量時(shí)，“銀行擠兌”就發(fā)生了。人們可以通過觀察銀行的資金數(shù)量下降，以及由于提款而接近枯竭的程度，準(zhǔn)確地判斷出什么時(shí)候發(fā)生了銀行擠兌，什么時(shí)候銀行業(yè)危機(jī)即將來臨。

如果一家銀行無法提供足夠的硬通貨來滿足人們對(duì)它的要求，那么無論它是一家商業(yè)銀行還是一家央行，都會(huì)陷入困境，盡管一般而言，央行比商業(yè)銀行的選擇更多一些。這是因?yàn)?span style="color: rgb(37, 37, 38);font-family: Optima-Regular, PingFangTC-light;font-size: 15px;letter-spacing: 1px;">商業(yè)銀行不能簡(jiǎn)單地印鈔或修改法律以使其更容易地償還債務(wù)，而中央銀行可以。當(dāng)私人銀行家陷入困境時(shí)，他們要么違約，要么接受政府的救助。如果他們的債務(wù)是以本國(guó)貨幣計(jì)價(jià)的，中央銀行可以貶值他們的債權(quán)（例如，償還50-70%）。但如果債務(wù)是以他國(guó)貨幣計(jì)價(jià)的，那么他們最終也勢(shì)必違約。

5. 法定貨幣

各國(guó)央行希望延長(zhǎng)貨幣和信貸周期，因?yàn)檫@比另一種方式要好得多，因此，當(dāng)“硬通貨”和“硬通貨債權(quán)”變得過于緊縮時(shí)，政府通常會(huì)拋棄它們，轉(zhuǎn)而使用所謂的“法定”貨幣。

法定貨幣制度不涉及硬通貨，只有“紙幣”，央行可以不受限制地“印刷”。因此，央行不必動(dòng)用其儲(chǔ)備的“硬通貨”，也不會(huì)產(chǎn)生違約。但風(fēng)險(xiǎn)在于，擺脫了對(duì)有形黃金或其他“硬”資產(chǎn)供應(yīng)的限制，控制印刷機(jī)的人（即與商業(yè)銀行合作的中央銀行）將創(chuàng)造更多的貨幣、債務(wù)資產(chǎn)和負(fù)債，直到那些持有巨額債務(wù)的人試圖將這些資產(chǎn)和負(fù)債用于購(gòu)買商品和服務(wù)，這將產(chǎn)生與銀行擠兌同樣的效果，導(dǎo)致債務(wù)違約或貨幣貶值。

當(dāng)信貸周期達(dá)到極限時(shí)，中央政府和中央銀行創(chuàng)造大量債務(wù)，印鈔用于購(gòu)買商品、服務(wù)和金融資產(chǎn)，以保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，這既是合乎邏輯的，也是經(jīng)典的反應(yīng)。這就是2008年債務(wù)危機(jī)期間的做法，當(dāng)時(shí)利率已經(jīng)降到了0%，無法再下調(diào)。而現(xiàn)在，債務(wù)和貨幣的創(chuàng)造量比二戰(zhàn)以來的任何時(shí)候都要大。

需要明確的是，央行“印鈔”并將其用于支出，而不是通過債務(wù)增長(zhǎng)來支持支出，并不是沒有好處的。例如，貨幣支出就像信貸一樣，但實(shí)際上（而不是理論上）不必償還。換言之，如果貨幣用于生產(chǎn)性用途，增加貨幣增長(zhǎng)而不是信貸/債務(wù)增長(zhǎng)并沒有錯(cuò)。但如果“印鈔”過于激進(jìn)，沒有得到有效利用，人們將不再把它用作財(cái)富的儲(chǔ)藏手段，而是將財(cái)富轉(zhuǎn)移到其他東西上?？v觀歷史，當(dāng)硬通貨的未償債權(quán)遠(yuǎn)大于硬通貨、商品及服務(wù)時(shí)，總是會(huì)發(fā)生大量違約或大量印鈔和貶值。

歷史表明，我們不應(yīng)該指望政府在財(cái)政上保護(hù)我們。相反，大多數(shù)政府濫用其作為貨幣和信貸創(chuàng)造者和使用者的特權(quán)地位。歷史上沒有一個(gè)政策制定者能夠擁有整個(gè)周期。每個(gè)人都僅僅參與了其中的一部分，并根據(jù)當(dāng)時(shí)的情況做對(duì)他們有利的事情。

在債務(wù)周期的早期，政府被認(rèn)為是值得信任的，他們比任何人都需要更多的錢，他們通常是最大的借款人。在經(jīng)濟(jì)周期的后期，當(dāng)繼任的決策者上臺(tái)管理負(fù)債更多的政府時(shí)，新的政府領(lǐng)導(dǎo)人和新的央行行長(zhǎng)不得不面對(duì)更大的挑戰(zhàn)，即在他們的瓶子里沒有那么多刺激資金的情況下償還債務(wù)。更糟糕的是，政府還必須救助那些破產(chǎn)會(huì)損害金融體系的債務(wù)人。因此，他們往往會(huì)陷入比個(gè)人、公司和大多數(shù)其他實(shí)體更大的現(xiàn)金流困境。換句話說，在幾乎所有情況下，政府都在其行動(dòng)中積累了債務(wù)，并成為了一個(gè)大債務(wù)人，當(dāng)債務(wù)泡沫破裂時(shí)，通過印鈔和貶值來拯救自己和其他人。

當(dāng)政府有債務(wù)問題時(shí)，他們?nèi)绾螒?yīng)對(duì)？

毫無例外，如果債務(wù)是他們自己的貨幣，他們就會(huì)印鈔并將其貶值。當(dāng)中央銀行印鈔票，購(gòu)買債務(wù)，將錢投入金融系統(tǒng)，抬高金融資產(chǎn)的價(jià)格，進(jìn)而擴(kuò)大了貧富差距。它也把大量的債務(wù)交到中央銀行手中，讓中央銀行以他們認(rèn)為合適的方式處理債務(wù)。

此外，他們印刷貨幣和購(gòu)買金融資產(chǎn)（主要是債券）會(huì)壓低利率，這會(huì)刺激借貸和購(gòu)買，鼓勵(lì)持有這些債券的人出售債券，并鼓勵(lì)以低利率借入資金，并將其投資于回報(bào)率更高的資產(chǎn)。這將導(dǎo)致中央銀行印刷更多的貨幣、購(gòu)買更多的債券，有時(shí)還會(huì)購(gòu)買其他金融資產(chǎn)。

美聯(lián)儲(chǔ)于2020年4月9日宣布了這種計(jì)劃。這種印錢買債的方式（稱為債務(wù)貨幣化）在政治上更受歡迎，因?yàn)檫@是一種將財(cái)富從富人手中轉(zhuǎn)移到窮人手中的方式。比起令人憤怒的征稅，這種方式好得多。這就是為什么最終中央銀行總是印鈔并貶值。

當(dāng)政府印了很多錢，買了很多債，錢和債的數(shù)量都增加了，其價(jià)格就降低了，這實(shí)際上就是對(duì)擁有這些貨幣的人征稅，使得債務(wù)人和借款人更容易得到它們。當(dāng)這種情況發(fā)生到一定程度，他們會(huì)試圖出售他們的債務(wù)資產(chǎn)和/或借入資金，這樣就可以用廉價(jià)的錢來償還。他們還經(jīng)常將財(cái)富轉(zhuǎn)移到其他地方，如黃金、某些類型的股票等。在這種情況下，各國(guó)央行通常會(huì)繼續(xù)直接或間接地印刷貨幣和購(gòu)買債務(wù)，并禁止資金流入通脹保值資產(chǎn)、替代貨幣和替代貨幣市場(chǎng)。

這種通貨再膨脹的時(shí)期要么刺激另一種貨幣和信貸擴(kuò)張，為另一次經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金（這有利于股票），要么使貨幣貶值，從而產(chǎn)生貨幣通脹（這有利于黃金等通脹對(duì)沖資產(chǎn)）。

6. 重回“硬通貨”

過度印刷法定貨幣會(huì)導(dǎo)致債務(wù)資產(chǎn)的拋售和“銀行擠兌”，這最終會(huì)降低貨幣和信貸的價(jià)值，從而促使人們逃離貨幣和債務(wù)（如債券）。他們也就需要決定將使用哪種替代性的財(cái)富儲(chǔ)備方式。

歷史表明，他們通常會(huì)轉(zhuǎn)向黃金、其他貨幣、其他不存在這些問題的國(guó)家的資產(chǎn)，以及保持其實(shí)際價(jià)值的股票。有些人認(rèn)為，世界需要另一種可供選擇的儲(chǔ)備貨幣，但事實(shí)并非如此，因?yàn)樵跊]有可供選擇的貨幣的情況下，從歷史上看，貨幣體系崩潰和財(cái)富涌向其他資產(chǎn)，也同樣會(huì)發(fā)生。貨幣貶值導(dǎo)致人們紛紛逃離貨幣，并將債務(wù)轉(zhuǎn)移到其他地方。

通常在債務(wù)周期的這個(gè)階段中，也會(huì)出現(xiàn)貧富差距過大造成的經(jīng)濟(jì)壓力，這就導(dǎo)致了更高的稅收和貧富之間的爭(zhēng)斗，也使得那些擁有財(cái)富的人想要轉(zhuǎn)移到硬資產(chǎn)和其他貨幣以及其他國(guó)家。很自然的，國(guó)家會(huì)阻止這種外逃。因此，在這種情況下，政府就會(huì)加大對(duì)黃金（例如，通過取締黃金的交易和所有權(quán)）、外匯（通過取消其交易能力）、外國(guó)資產(chǎn)（通過建立外匯管制來防止資金流出國(guó)境）的投資難度。最終，債務(wù)基本上被消滅，通常是通過讓還債的錢既多又便宜，使貨幣和債務(wù)都貶值。

當(dāng)這種情況發(fā)展到極端時(shí)，以至于貨幣和信貸體系崩潰，債務(wù)貶值和/或違約出現(xiàn)時(shí)，政府通常不得不回到某種形式的硬通貨，以重建人們對(duì)貨幣作為財(cái)富存儲(chǔ)的價(jià)值的信心，從而恢復(fù)信貸增長(zhǎng)。雖然并非總是如此，但政府經(jīng)常會(huì)將其貨幣與某種硬通貨（如黃金或硬儲(chǔ)備貨幣）掛鉤，并承諾允許新貨幣的持有者將其兌換成硬通貨。有時(shí)這些硬通貨是另一個(gè)國(guó)家的。

回顧一下，在長(zhǎng)期的債務(wù)周期中，將債務(wù)作為一種提供利息的資產(chǎn)持有，通常在周期早期沒有很多未償債務(wù)時(shí)是有回報(bào)的，但在周期后期還持有大量未償債務(wù)是有風(fēng)險(xiǎn)的。因此，持有債務(wù)（例如債券）有點(diǎn)像持有一個(gè)定時(shí)炸彈，在它還在運(yùn)轉(zhuǎn)時(shí)會(huì)給你回報(bào)，但一旦爆炸也會(huì)將你炸飛。比如，大爆炸（即嚴(yán)重違約或大幅貶值）大概每50-75年就會(huì)發(fā)生一次。

長(zhǎng)期債務(wù)周期概述

幾千年來，一直有三種貨幣制度：硬通貨（如金屬硬幣）、“紙幣”和硬通貨掛鉤，以及法定貨幣。

硬通貨是最具限制性的貨幣體系，因?yàn)槌窃黾咏饘倩蚱渌哂袃?nèi)在價(jià)值的商品（即貨幣）的供應(yīng)量，否則就無法創(chuàng)造貨幣。第二種體系更容易創(chuàng)造貨幣和信貸，因此硬通貨債權(quán)與實(shí)際持有硬通貨的比例上升，最終導(dǎo)致銀行擠兌。結(jié)果有二：一是違約，銀行關(guān)門且儲(chǔ)戶失去硬資產(chǎn)；二是貨幣貶值，這意味著儲(chǔ)戶拿回來的錢變少了。而在第三種體系中，政府可以自由地創(chuàng)造貨幣和信貸。只要人們對(duì)貨幣有信心，這種做法就持續(xù)有效，反之則無效。

縱觀歷史，各國(guó)在這些不同類型的體系之間過渡，都有合乎邏輯的原因。當(dāng)一個(gè)國(guó)家需要的貨幣和信貸比現(xiàn)有數(shù)量更多時(shí)，無論是出于應(yīng)對(duì)債務(wù)、戰(zhàn)爭(zhēng)還是其他原因，它自然會(huì)從第一種體系過渡到第二種體系，或從第二種體系過渡到第三種體系，這樣它就有了更大的印鈔靈活性。

下圖表達(dá)了上述不同的過渡歷程。從宋朝到魏瑪時(shí)期的德國(guó)，歷史上有很多這樣的例子。有很多國(guó)家從約束型貨幣體系（第一類和第二類）全面過渡到法定貨幣，然后隨著舊的法定貨幣極度膨脹，又回到約束型貨幣體系。

如前所述，這個(gè)巨大的債務(wù)周期會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)一段時(shí)間（大約50到75年），在其結(jié)束時(shí)，其特征是債務(wù)和貨幣體系的重組。重組的突然之處在于，在債務(wù)和貨幣危機(jī)時(shí)期，重組通常發(fā)生得很快，且僅持續(xù)數(shù)月至三年，具體時(shí)間取決于政府采取這些措施所需的時(shí)間。然而，此后漣漪效應(yīng)可能是長(zhǎng)期的。例如，這些情況會(huì)導(dǎo)致儲(chǔ)備貨幣不再是儲(chǔ)備貨幣。在這些貨幣體系中，通常會(huì)有兩到四次大的債務(wù)危機(jī)，大到足以導(dǎo)致銀行業(yè)危機(jī)和債務(wù)減記或貶值30%或更多。

儲(chǔ)備貨幣賦予一個(gè)國(guó)家不可思議的力量

儲(chǔ)備貨幣是一種在世界范圍內(nèi)被廣泛用作交換媒介和財(cái)富儲(chǔ)備的貨幣。越廣泛使用和依賴，儲(chǔ)備貨幣和擁有儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家就越強(qiáng)大。

如前所述，世界新秩序始于1945年第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束后，布雷頓森林協(xié)定在1944年確立了美元作為世界主要儲(chǔ)備貨幣的地位。美國(guó)和美元自然符合這一角色，因?yàn)樵趹?zhàn)爭(zhēng)結(jié)束時(shí)，美國(guó)政府持有世界上約三分之二的黃金（而黃金是當(dāng)時(shí)的世界貨幣），占世界經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)的50%，并且軍事力量占主導(dǎo)地位。

新的貨幣制度屬于第二類，其他國(guó)家的央行可以35美元/盎司的價(jià)格將“紙質(zhì)美元”兌換成黃金。當(dāng)時(shí)，個(gè)人持有黃金屬于非法，因?yàn)檎I(lǐng)導(dǎo)人不想讓黃金作為財(cái)富儲(chǔ)備來與貨幣和信貸競(jìng)爭(zhēng)。所以，在那個(gè)時(shí)候，黃金就是銀行里的錢，而紙幣就像支票簿里的支票一樣，可以兌換成真金白銀。在這個(gè)新貨幣體系建立的時(shí)候，美國(guó)政府持有的每盎司黃金就有50美元的紙幣，所以幾乎有100%的黃金作為后盾。其他與美國(guó)結(jié)盟的主要國(guó)家（如英國(guó)、法國(guó)和英聯(lián)邦國(guó)家）或受美國(guó)控制的國(guó)家（如德國(guó)、日本和意大利），其貨幣與美元掛鉤。

在接下來的幾年里，美國(guó)政府為了給自己的活動(dòng)融資，支出超過了稅收收入，因此不得不借錢，從而產(chǎn)生了更多以美元計(jì)價(jià)的債務(wù)。美聯(lián)儲(chǔ)所允許建立的黃金債權(quán)數(shù)量（如美元計(jì)價(jià)的貨幣和信貸），遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了能以35美元價(jià)格兌換成的黃金實(shí)際數(shù)量。當(dāng)紙幣被兌換成硬通貨（黃金）時(shí)，美國(guó)銀行的黃金數(shù)量下降了，與此同時(shí)，黃金的索取權(quán)繼續(xù)上升。結(jié)果，1971年8月15日，布雷頓森林貨幣體系崩潰。當(dāng)時(shí)，美國(guó)總統(tǒng)尼克松(Nixon)和1933年3月5日的羅斯福(Roosevelt)一樣，未能履行美國(guó)的承諾，即允許紙幣持有者將美元兌換成黃金。因此，美元對(duì)黃金和其他貨幣貶值。那就是美國(guó)和所有國(guó)家轉(zhuǎn)向第三種法定貨幣制度的時(shí)候。

此舉使美聯(lián)儲(chǔ)和其他中央銀行得以創(chuàng)造大量以美元計(jì)價(jià)的貨幣和信貸，從而導(dǎo)致了上世紀(jì)70年代的通貨膨脹，其特點(diǎn)是從美元和美元債逃向商品、服務(wù)以及黃金等可以對(duì)沖通脹的資產(chǎn)。對(duì)美元債務(wù)的恐慌還導(dǎo)致了利率上升，推動(dòng)金價(jià)從1944年設(shè)定的每盎司35美元的水平升至1980年每盎司670美元的峰值。

在上世紀(jì)70年代，通過這種方式管理貨幣和信貸，借入美元并將其轉(zhuǎn)化為商品和服務(wù)是有利可圖的，因此許多國(guó)家的許多實(shí)體主要通過美國(guó)銀行來借入美元。結(jié)果，以美元計(jì)價(jià)的債務(wù)在全球范圍內(nèi)迅速增長(zhǎng)，美國(guó)各銀行向這些借款人發(fā)放了大量貸款。這種貸款導(dǎo)致了債務(wù)周期中典型的債務(wù)泡沫。恐慌情緒從美元和美元債務(wù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)向通脹對(duì)沖資產(chǎn)，并加速了美元的快速借貸和債務(wù)增加。這導(dǎo)致了1979年至1982年的貨幣和信貸危機(jī)，在此期間，美元和以美元計(jì)價(jià)的債務(wù)有可能不再是公認(rèn)的財(cái)富儲(chǔ)備。

當(dāng)然，普通公民并不了解這種貨幣和信貸的動(dòng)態(tài)是如何運(yùn)作的，但他們卻以高通脹和高利率的形式感受到了它，所以這是一個(gè)巨大的政治問題。和大多數(shù)政治領(lǐng)導(dǎo)人一樣，卡特總統(tǒng)也不太了解貨幣機(jī)制，但他知道必須要做些什么來阻止它，于是任命了一位強(qiáng)有力的貨幣政策制定者——保羅·沃爾克(Paul Volcker)。因?yàn)樗凶銐虻牧α咳プ瞿切┩纯嗟_的事情來打破通貨膨脹。

德國(guó)總理Helmut Schmidt說，為了應(yīng)對(duì)貨幣通脹危機(jī)并打破通脹，沃爾克收緊了貨幣供應(yīng)，將利率推高至“自耶穌基督誕生以來”的最高水平。在收入和資產(chǎn)貶值的同時(shí)，債務(wù)人不得不支付更多的償債款。這壓榨了債務(wù)人，并要求他們出售資產(chǎn)。由于對(duì)美元的巨大需求，美元走強(qiáng)。由于這些原因，通貨膨脹率下降，這使得美聯(lián)儲(chǔ)降低了利率，放松了美國(guó)人的貨幣和信貸。當(dāng)然，許多這些資產(chǎn)的債務(wù)人和持有者在價(jià)值下降的時(shí)候破產(chǎn)了。

因此，在20世紀(jì)80年代，這些債務(wù)國(guó)，尤其是外國(guó)債務(wù)國(guó)、新興國(guó)家的債務(wù)國(guó)，經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)10年的蕭條和債務(wù)重組時(shí)期。

美聯(lián)儲(chǔ)通過向美國(guó)的銀行提供他們需要的資金來保護(hù)他們，而美國(guó)的會(huì)計(jì)系統(tǒng)通過不要求他們將這些壞賬作為損失或以實(shí)際價(jià)格評(píng)估這些債務(wù)資產(chǎn)來保護(hù)他們免于破產(chǎn)。這一債務(wù)管理和重組過程一直持續(xù)到1991年，當(dāng)時(shí)通過以時(shí)任美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)尼古拉斯?布雷迪(Nicholas Brady)命名的《布雷迪債券協(xié)議》(Brady Bond agreement)完成。

1971年至1991年的整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期影響了世界上幾乎所有人，這是美國(guó)放棄金本位的結(jié)果。它導(dǎo)致了70年代的通脹和通脹對(duì)沖資產(chǎn)的飆升，隨后又帶來1979-1981年的緊縮、非美債務(wù)人大量的通縮債務(wù)重組、通脹率下降，以及1980年代債券和其他通縮資產(chǎn)的出色表現(xiàn)。這整個(gè)時(shí)期都有力地證明了擁有世界儲(chǔ)備貨幣的美國(guó)具有怎樣的力量，以及儲(chǔ)備貨幣管理方式對(duì)世界各國(guó)的影響。

從1979-81年以美元計(jì)價(jià)的通脹和美元計(jì)價(jià)的利率的峰值到現(xiàn)在，通脹率和利率都已降至近0%。從下圖可以清楚地看到，自從新的以美元計(jì)價(jià)的貨幣體系建立以來，整個(gè)利率和通脹率的大起大落。

在整個(gè)這段時(shí)間里，世界上以美元計(jì)價(jià)的貨幣、信貸和債務(wù)以及其他非債務(wù)性負(fù)債（如養(yǎng)老金和醫(yī)保等）相對(duì)于收入而言持續(xù)上升。因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)有獨(dú)特的能力來支撐這種債務(wù)增長(zhǎng)，上述情況在美國(guó)尤為明顯。

20世紀(jì)80年代債務(wù)重組完成后，90年代全球貨幣、信貸和債務(wù)的新增長(zhǎng)又開始了，這又一次帶來了繁榮，導(dǎo)致用債務(wù)融資購(gòu)買投機(jī)性投資，形成了2000年破裂的互聯(lián)網(wǎng)泡沫。這導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)在2000 - 2001年衰退，促使美聯(lián)儲(chǔ)放松貨幣和信貸，將債務(wù)水平推向新高，并創(chuàng)建另一個(gè)繁榮。這在2007年變成了一個(gè)更大的泡沫，于2008年破裂，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)和其他儲(chǔ)備貨幣國(guó)家的中央銀行放松，進(jìn)而又導(dǎo)致了最近剛剛破裂的下一個(gè)泡沫。然而，這一次，應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退所需的貨幣和信貸創(chuàng)造被重新設(shè)計(jì)。

短期利率在2008年達(dá)到了0%，這一降幅不足以創(chuàng)造所需的貨幣和信貸擴(kuò)張。通過降低利率來刺激貨幣和信貸增長(zhǎng)是央行的首選貨幣政策（以下稱之為“貨幣政策1”）。此后，由于這種方法不再適用于中央銀行，他們轉(zhuǎn)向了第二選擇的貨幣政策（以下稱之為“貨幣政策2”），即印刷鈔票和購(gòu)買金融資產(chǎn)，主要是政府債券和一些高質(zhì)量的債務(wù)。上一次他們需要這么做是因?yàn)槔蕪?933年開始觸及0%，并一直持續(xù)到戰(zhàn)爭(zhēng)年代。這種方法被稱為“量化寬松”，而不是“債務(wù)貨幣化”，因?yàn)樗犉饋聿荒敲淳哂型{性。世界上所有主要的儲(chǔ)備貨幣央行都是這么做的。這導(dǎo)致了下一個(gè)貨幣/信貸/經(jīng)濟(jì)范式的轉(zhuǎn)變，它一直持續(xù)到我們現(xiàn)在所處的經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期。

該模式始于2008年。

正如1933年開始所做的那樣，通過印鈔和購(gòu)買債券，央行維持了貨幣和債務(wù)擴(kuò)張周期。他們通過購(gòu)買這些債券，推高了債券價(jià)格，并向這些債券的賣家提供現(xiàn)金，導(dǎo)致他們購(gòu)買其他資產(chǎn)。這推高了這些資產(chǎn)的價(jià)格，而隨著價(jià)格的上漲，未來的預(yù)期回報(bào)率也隨之下降。

由于利率低于其他投資的預(yù)期回報(bào)率，而相對(duì)于投資者為其各種支出義務(wù)提供資金所需的回報(bào)率而言，債券收益率和其他未來預(yù)期回報(bào)率的水平都很低，因此，投資者越來越頻繁地借錢購(gòu)買他們認(rèn)為收益將高于借貸成本的資產(chǎn)。這既推高了這些資產(chǎn)的價(jià)格，也制造了一個(gè)新的債務(wù)泡沫脆弱性，如果他們購(gòu)買的資產(chǎn)所產(chǎn)生的收入回報(bào)低于借貸成本，就會(huì)產(chǎn)生新的債務(wù)泡沫。

由于長(zhǎng)期和短期利率都在0%左右，而且央行購(gòu)買債券的資金無法刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和幫助那些最需要幫助的人，所以我覺得第二種貨幣政策顯然不能很好地發(fā)揮作用，這就需要第三種貨幣政策（以下稱之為“貨幣政策3”）——儲(chǔ)備貨幣中央政府增加借貸，并將其支出和貸款的目標(biāo)定在他們想要的地方，而儲(chǔ)備貨幣中央銀行則創(chuàng)造貨幣和信貸，并購(gòu)買債務(wù)（可能還有其他資產(chǎn)，如股票）來提供資金。

因此，在我們經(jīng)歷由大流行引發(fā)的經(jīng)濟(jì)衰退之前，我們就已經(jīng)為這條路做好了準(zhǔn)備，一旦經(jīng)濟(jì)陷入衰退，就必須走這條路。

無論如何，在這段時(shí)期內(nèi)，債務(wù)和非債務(wù)性負(fù)債（如養(yǎng)老金和醫(yī)保）相對(duì)于收入的比例持續(xù)上升，而各國(guó)央行則設(shè)法壓低了償債成本。這就把利率推向了零，并使債務(wù)長(zhǎng)期化，從而使本金償付水平降低。諸如中央銀行擁有大量的債務(wù)、利率在0%左右因此不需要支付利息、構(gòu)建可以長(zhǎng)期償還的債務(wù)并使本金可以分散償還甚至不用償還之類的條件，意味著中央銀行創(chuàng)造貨幣和信貸的能力幾乎沒有限制。這一系列的條件為接下來的事情奠定了基礎(chǔ)。

新冠病毒引發(fā)了全球經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的低迷，造成了收入和資產(chǎn)負(fù)債表的漏洞，特別是那些收入受到經(jīng)濟(jì)低迷影響的負(fù)債實(shí)體。傳統(tǒng)的做法是，中央政府和中央銀行必須創(chuàng)造貨幣和信貸，把錢貸給他們想要從金融上拯救的實(shí)體，如果沒有這些貨幣和信貸，這些實(shí)體是無法生存的。

因此，在2020年4月9日，美國(guó)中央政府（總統(tǒng)和國(guó)會(huì)）和美聯(lián)儲(chǔ)宣布了一個(gè)大規(guī)模的貨幣和信貸創(chuàng)造計(jì)劃，包括“貨幣政策3”，包括直升機(jī)撒錢。這和羅斯福1933年3月5日的聲明是一樣的。當(dāng)這種病毒引發(fā)了金融和經(jīng)濟(jì)的衰退時(shí)，其他的東西最終也會(huì)觸發(fā)它，不管發(fā)生了什么，動(dòng)態(tài)基本上是一樣的，因?yàn)橹挥小柏泿耪?”才能扭轉(zhuǎn)衰退。歐洲中央銀行，日本央行，以及（在較小程度上）中國(guó)人民銀行也采取了類似的措施，盡管最重要的是美聯(lián)儲(chǔ)的作為，因?yàn)樗敲涝膭?chuàng)造者，而美元仍然是世界上占主導(dǎo)地位的貨幣和信貸。

美元目前占全球國(guó)際交易、儲(chǔ)蓄和借貸的55%左右。歐元區(qū)的歐元約占25%。日元占不到10%。人民幣約占2%。其他大多數(shù)貨幣雖然在國(guó)內(nèi)使用，但在國(guó)際上并不用作交換媒介或財(cái)富儲(chǔ)存手段。那些其他的貨幣，即使是那些國(guó)家的聰明人，以及那些國(guó)家以外的幾乎所有人，也不會(huì)持有作為財(cái)富儲(chǔ)備的貨幣。相比之下，儲(chǔ)備貨幣是世界上大多數(shù)人喜歡儲(chǔ)蓄、借貸和交易的貨幣。

擁有世界儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家擁有驚人的力量，儲(chǔ)備貨幣可能是最重要的力量，甚至超過軍事力量。這是因?yàn)楫?dāng)一個(gè)國(guó)家擁有儲(chǔ)備貨幣時(shí)，它可以在合適的時(shí)候像美國(guó)現(xiàn)在這樣印錢、借錢來消費(fèi)，而那些沒有儲(chǔ)備貨幣的國(guó)家則必須先獲得他們所需要的錢和信貸（以世界儲(chǔ)備貨幣計(jì)價(jià)）才能進(jìn)行交易和儲(chǔ)蓄。就比如現(xiàn)在疫情之下，那些有很多債務(wù)需要償還的人對(duì)美元的需求很強(qiáng)，因其需要更多的美元來購(gòu)買商品和服務(wù)，但他們的美元收入已經(jīng)下降。

如今，美國(guó)GDP只占全球的20%左右，但美元仍占全球外匯儲(chǔ)備的60%左右，還占有國(guó)際交易量的半壁江山。所以，美元和以美元為基礎(chǔ)的貨幣和支付體系仍然占據(jù)著至高無上的地位，相對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的規(guī)模而言，它的規(guī)模過大。和所有印制儲(chǔ)備貨幣的銀行一樣，美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在處于強(qiáng)勢(shì)但尷尬的地位。其貨幣政策的運(yùn)行方式對(duì)美國(guó)人有利，但對(duì)世界上其他依賴美元的國(guó)家來說，可能并不是好事。

比如美國(guó)中央政府最近剛剛決定，將借貸給美國(guó)人發(fā)放美元和美元信貸，美聯(lián)儲(chǔ)則決定購(gòu)買美國(guó)政府的那筆國(guó)債和美國(guó)人其他的債務(wù)，幫助他們度過這次金融危機(jī)?？梢岳斫獾氖?，這些錢幾乎沒有多少會(huì)流向外國(guó)人。世界上大多數(shù)人無法像美國(guó)人那樣，得到他們所需要的錢和信貸來填補(bǔ)收入和資產(chǎn)負(fù)債表的“大洞”。這種國(guó)家無法獲得他們所需要的硬通貨的動(dòng)態(tài)就像1982-1991年期間發(fā)生的事情一樣，只是這次無法再靠大幅削減利率解決問題，而那個(gè)時(shí)候可以。

與此同時(shí)，非美國(guó)人（即新興市場(chǎng)、歐洲國(guó)家和中國(guó)）持有的美元債總額約為20萬億美元（比2008年時(shí)高50%左右），其中短期債務(wù)不到一半。這些美元債務(wù)人將不得不拿出美元來償還這些債務(wù)，還要拿出更多的美元來在世界市場(chǎng)上購(gòu)買商品和服務(wù)。

因此，通過將美元作為世界儲(chǔ)備貨幣、并有權(quán)將所需美元交到美國(guó)人的手中，美國(guó)就可以比其他國(guó)家的政府更有效地幫助本國(guó)公民。同時(shí)，美國(guó)也有可能會(huì)因?yàn)橹圃炝颂嗟呢泿藕蛡鶆?wù)而失去這種特權(quán)地位。

總結(jié)

退一步，從宏觀的角度來看看，經(jīng)濟(jì)部分（即貨幣、信貸、債務(wù)、經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和財(cái)富）和政治部分（國(guó)家內(nèi)部和各國(guó)之間）之間的關(guān)系（如下圖所示）。

通常，大的周期開始于一個(gè)新的世界秩序，這是一種包括新的貨幣體系和新的政治體系在內(nèi)的既在國(guó)內(nèi)又在國(guó)際上運(yùn)作的新方式。上一次始于1945年。因?yàn)樵谶@樣的時(shí)期，在沖突之后，沒有人愿意去戰(zhàn)斗，人們厭倦了戰(zhàn)斗，所以有一個(gè)和平的重建和增加的繁榮，這是由可持續(xù)的信貸擴(kuò)張所支持的。

之所以說是可持續(xù)的，是因?yàn)槭杖氲脑鲩L(zhǎng)超過或跟上了償還不斷增長(zhǎng)的債務(wù)所需的償債支出，也是因?yàn)檠胄杏心芰Υ碳ば刨J，經(jīng)濟(jì)增速也很強(qiáng)勁。在此過程中，會(huì)出現(xiàn)短期的債務(wù)和經(jīng)濟(jì)周期，我們稱之為衰退和擴(kuò)張。

隨著時(shí)間的推移，投資者以過去的收益推斷未來，借錢押注未來會(huì)產(chǎn)生收益。這就在貧富差距擴(kuò)大的同時(shí)制造了債務(wù)泡沫。這種情況將持續(xù)下去，直到各國(guó)央行無力有效刺激信貸和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。隨著貨幣緊縮，債務(wù)泡沫破裂，信貸收縮，經(jīng)濟(jì)隨之收縮。

與此同時(shí)，當(dāng)出現(xiàn)巨大的貧富差距、嚴(yán)重的債務(wù)問題和經(jīng)濟(jì)萎縮時(shí)，往往會(huì)出現(xiàn)國(guó)家內(nèi)部和國(guó)家之間爭(zhēng)奪財(cái)富和權(quán)力的斗爭(zhēng)。在出現(xiàn)債務(wù)和經(jīng)濟(jì)問題的時(shí)候，中央政府和中央銀行通常會(huì)發(fā)行貨幣和信貸，并使本國(guó)貨幣貶值。這些發(fā)展導(dǎo)致債務(wù)、貨幣體系、國(guó)內(nèi)秩序和世界秩序的重組。

然后新的周期又開始了，而所有的周期又都大同小異。例如，雖然債務(wù)泡沫破裂通常會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)收縮，而經(jīng)濟(jì)收縮與巨大的貧富差距通常會(huì)導(dǎo)致內(nèi)部和外部的斗爭(zhēng)，有時(shí)順序有點(diǎn)不同。然而，貨幣、信貸和債務(wù)周期往往會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)變化，而經(jīng)濟(jì)變化又會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)和國(guó)際政治變化。

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