根據(jù)達(dá)晨財(cái)智總裁肖冰在由投中網(wǎng)、投中信息主辦，投中資本協(xié)辦的“第13屆中國(guó)投資年會(huì)·年度峰會(huì)”的演講整理：

今年的主題是“看多中國(guó)”，我覺得私募股權(quán)行業(yè)的人永遠(yuǎn)在看多中國(guó)。我們只能看多，不能看空，因?yàn)槲覀儾皇菍?duì)沖基金，否則的話你就不能在中國(guó)做這么長(zhǎng)線的投資了。但是中國(guó)市場(chǎng)有一些變化，主要受政策的影響比較大，所以具體操作的時(shí)候我們要關(guān)注政策的變化。

那么目前資本市場(chǎng)最大的變化是什么？今年最大的變化應(yīng)該是科創(chuàng)板的推出，超出了我們想像的速度。并且第一批掛牌的時(shí)間看起來比我們想像得早，可能6月底第一批科創(chuàng)板公司掛牌?？苿?chuàng)板的推出，會(huì)對(duì)中國(guó)的創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)投有怎樣的影響？我想可能是值得我們大家特別思考的。

銷售人才創(chuàng)業(yè)時(shí)代過去，技術(shù)大佬未來將受到追捧

我覺得會(huì)有更多的科研人才投入到創(chuàng)業(yè)的大潮里，那么我們團(tuán)隊(duì)里面未來的核心力量應(yīng)該是技術(shù)人員，技術(shù)會(huì)在創(chuàng)造價(jià)值里面占主導(dǎo)作用，所以他們會(huì)分享到價(jià)值的大部分。

我們以前看到的團(tuán)隊(duì)，包括歷史上投過的大部分的公司，最占主導(dǎo)作用的那個(gè)人不一定是核心的技術(shù)人員，往往是一個(gè)市場(chǎng)人員。以前很多人創(chuàng)業(yè)公司創(chuàng)始人的履歷，往往是在一個(gè)大公司做銷售的，出來創(chuàng)業(yè)。因?yàn)殇N售的作用往往比技術(shù)的作用更大。

為什么？因?yàn)槲覀円郧昂芏嗟钠髽I(yè)，包括歷史上成功的企業(yè)，技術(shù)并未占據(jù)主導(dǎo)作用，他們的產(chǎn)品往往是同質(zhì)化的產(chǎn)品，并未有特別明顯的競(jìng)爭(zhēng)力，所以要靠很強(qiáng)大的銷售能力。

另外很多企業(yè)的技術(shù)來源，往往是靠山寨和抄，不太注重知識(shí)產(chǎn)權(quán)，在那個(gè)年代的創(chuàng)業(yè)人員里面，更多的是銷售能力很強(qiáng)的人占據(jù)主導(dǎo)作用，可能還有財(cái)務(wù)人員，而技術(shù)往往放在次要的位置。但是這個(gè)時(shí)代過去了，大家越來越重視知識(shí)產(chǎn)權(quán)，技術(shù)的力量越來越成為主導(dǎo)。

給大家分享一個(gè)最近對(duì)我沖擊較大的案例。幾周年，在香港聯(lián)交所我參與了一個(gè)敲鑼的儀式，我們所投的公司在聯(lián)交所掛牌上市。當(dāng)時(shí)同時(shí)上市的是兩家公司，一個(gè)是俞敏洪老師的公司，新東方在線，兩家公司同時(shí)掛牌。我們公司當(dāng)天掛牌漲了50%，我們想是不是定價(jià)低了，我們發(fā)行可能是50億-60億的市值，最后80多億。俞老師的是跌破了發(fā)行價(jià)，比較明顯。

為什么提到這一案例？給我震撼的是我們這家所投企業(yè)是收入為零的公司，全是一幫科學(xué)家，就是實(shí)驗(yàn)室處于研發(fā)階段的，一幫資深科學(xué)家創(chuàng)業(yè)的公司。市值給到80億港幣，所以受到市場(chǎng)非常大的追捧，二級(jí)市場(chǎng)一直在漲。它是做生物疫苗的公司，還沒有產(chǎn)品、還談不上銷售。

我們的投資也是一個(gè)特別非典型的人民幣基金的投資，之前的投資都是美元基金投，后來我們嘗試性地參與下這類投資，投資處于非常前沿的領(lǐng)域，還在臨床階段不知道什么時(shí)候出產(chǎn)品，我們投的時(shí)候估值已經(jīng)不低了，十幾億了。

沒有產(chǎn)品的公司，十幾億的估值對(duì)我們是挑戰(zhàn)，但是我們想嘗試性地學(xué)習(xí)一下。看著是五年、十年的市場(chǎng)，但是港交所的規(guī)則變了，允許未盈利的生物制藥公司上市。

當(dāng)時(shí)看到那個(gè)場(chǎng)景給我非常強(qiáng)的沖擊力，這么一幫書生氣的科學(xué)家，我們都是懷疑他們能否成功的，但是居然成功了，有這樣一個(gè)好的事業(yè)平臺(tái)給到他們，他們會(huì)鼓舞著他們的平臺(tái)，他們的師兄弟也會(huì)創(chuàng)立這樣的公司。

科創(chuàng)板也是借鑒了這樣的公司，我們?cè)试S未盈利的公司上市，也允許沒有收入的公司上市?？苿?chuàng)板一共有5套標(biāo)準(zhǔn)，那會(huì)不會(huì)在中國(guó)大陸也會(huì)有大量這樣的公司上市？我們的創(chuàng)業(yè)板會(huì)不會(huì)修改規(guī)則，也允許大量這樣的公司上市？那對(duì)中國(guó)大陸的創(chuàng)業(yè)會(huì)出現(xiàn)什么樣深刻的變化呢？這個(gè)是我參加完那次敲鑼以后非常深的體會(huì)。

我就覺得未來技術(shù)人員可能在團(tuán)隊(duì)的作用更加明顯，他們會(huì)越來越分享更多的價(jià)值。大股東是他們。因?yàn)殇N售靠硬碰硬的產(chǎn)品，銷售是靠產(chǎn)品去推動(dòng)的，那么財(cái)務(wù)人員的融資能力也不需要很強(qiáng)，因?yàn)檫@樣的企業(yè)冒出來，很多技術(shù)大佬出來都會(huì)被我們追捧，被很多同行追捧投進(jìn)去，所以這樣的財(cái)富效應(yīng)會(huì)吸引更加多的以前在實(shí)驗(yàn)室的那些人出來，做產(chǎn)業(yè)化、做創(chuàng)業(yè)的嘗試，也會(huì)鼓勵(lì)我們的年輕人更多去學(xué)技術(shù)、學(xué)理工科，更多畢業(yè)以后愿意選擇做研究。

另外，中國(guó)很長(zhǎng)時(shí)間里面往往優(yōu)秀的年輕人會(huì)去讀金融和財(cái)務(wù)，各省的狀元不會(huì)選擇學(xué)技術(shù)，因?yàn)閷W(xué)技術(shù)大家覺得沒有很大的前景，未來可能這會(huì)發(fā)生變化。

有一段時(shí)間，在我們小時(shí)候，我們說是“學(xué)好數(shù)理化，走遍天下都不怕”，后來沒人說了，好的都去讀金融、財(cái)務(wù)。那么是否會(huì)反過來，我們下一代更愿意學(xué)技術(shù)，學(xué)數(shù)學(xué)、物理、化學(xué)了？我覺得很有可能改變這個(gè)局面。

科創(chuàng)板是否會(huì)成功？回答是肯定的

可能也是所有行業(yè)的人都在思考的問題，就是科創(chuàng)板會(huì)不會(huì)成功？這個(gè)大家可能還是在疑問。還有注冊(cè)制是否會(huì)成功？因?yàn)榭苿?chuàng)板是注冊(cè)制基礎(chǔ)上的科創(chuàng)板，是這樣提出來的。接下來的問題是如何應(yīng)對(duì)科創(chuàng)板，如何應(yīng)對(duì)未來的注冊(cè)制？我們說這個(gè)事情既是機(jī)遇又是挑戰(zhàn)。如何迎接這樣的挑戰(zhàn)？就這幾個(gè)問題再跟大家分享我的看法。

首先科創(chuàng)板是否會(huì)成功？回答是肯定的，科創(chuàng)板肯定會(huì)成功。為什么？因?yàn)榭苿?chuàng)板給到上交所和深交所不對(duì)稱的競(jìng)爭(zhēng)，現(xiàn)在好的有技術(shù)含量的公司報(bào)科創(chuàng)板，因?yàn)檫@邊的發(fā)行價(jià)是不限制的，那邊是限制的。這邊是未盈利的可以上，而那邊不能上。這邊是時(shí)間非常確定，那邊是非常不確定，你說好企業(yè)選擇在哪里報(bào)？

在這幾個(gè)月，肯定好的公司，高市盈率的公司都報(bào)科創(chuàng)板，在深交所改革之前，不缺高質(zhì)量的項(xiàng)目上科創(chuàng)板。所以第一批的科創(chuàng)板和前幾批的科創(chuàng)板，肯定選出一批比較好的公司出來掛牌上市。

這就意味著科創(chuàng)板成功了，所以成功是無懸念了，因?yàn)榻o了它很多的政策紅利。中國(guó)的改革推出來，都會(huì)有一段時(shí)間的政策紅利，上交所就享受到了，所以科創(chuàng)板肯定是會(huì)成功的。

第二個(gè)問題是注冊(cè)制是否會(huì)成功？這是我們更關(guān)心的問題。如果注冊(cè)制不成功，它不是注冊(cè)制基礎(chǔ)上的科創(chuàng)板，意義并沒有那么大，只是每年多了一個(gè)上市的通道，每年多幾十家、上百家的公司，意義還沒有那么大。

那注冊(cè)制是否能夠成功？這個(gè)問題值得觀察。很大的可能是開始肯定不是真正意義上的注冊(cè)制，肯定是要經(jīng)過反復(fù)的過程以后，我覺得才會(huì)朝著注冊(cè)制方向走，中間會(huì)有曲折的變化，大的概率是這樣的。

但是注冊(cè)制是大勢(shì)所趨，不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)，大家需要清楚地認(rèn)識(shí)到這一問題?，F(xiàn)在所有人都意識(shí)到，注冊(cè)制是中國(guó)資本市場(chǎng)走向成熟的必不可少的要過的一道檻。所以我們對(duì)注冊(cè)制的未來還是抱有期望的。

在這樣的形勢(shì)下，我們?nèi)绾螒?yīng)對(duì)？

科創(chuàng)板如果出來，注冊(cè)制也推了，我們?cè)鯓诱{(diào)整投資策略？如何應(yīng)對(duì)？

首先科創(chuàng)板的變化會(huì)引導(dǎo)我們更多地投向科技創(chuàng)新，我們把更多的子彈投入科技創(chuàng)新的賽道里面。我說的是人民幣基金，會(huì)更愿意和更有勇氣投前瞻性的業(yè)務(wù)。這是很大的一個(gè)變化。

怎樣投這樣的公司？我們內(nèi)部也在說和科學(xué)家交朋友，每個(gè)人都和科學(xué)家交朋友。既然投這些技術(shù)，你要和技術(shù)大拿做朋友，和了解前沿技術(shù)的人做溝通。我們招什么樣的人？我們基本上不招學(xué)金融的人，不招學(xué)財(cái)務(wù)的人，我們基本上都是招技術(shù)背景的，有產(chǎn)業(yè)背景的，甚至是原來就是做研發(fā)的人，加入到投資團(tuán)隊(duì)里面。

這樣你才能真正理解和投到那些真正前沿的技術(shù)里面，這個(gè)是我們必須要經(jīng)歷的團(tuán)隊(duì)的調(diào)整和變化。所以變化是更多地投技術(shù)，招更多的技術(shù)人員加入到團(tuán)隊(duì)，這是我們投資上要做的改變。

大家既然意識(shí)到注冊(cè)制是趨勢(shì)，那么真正實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制以后，中國(guó)的資本市場(chǎng)會(huì)發(fā)生很大的變化，就是估值體系會(huì)發(fā)生變化，A股港股化和A股美股化的趨勢(shì)，肯定是不可逆轉(zhuǎn)的。那么傳統(tǒng)人民幣基金、二級(jí)市場(chǎng)套利的空間就完全沒有了，那投什么樣的項(xiàng)目才能保證基金持續(xù)高回報(bào)呢？這對(duì)我們投資的質(zhì)量、投資的標(biāo)準(zhǔn)會(huì)形成很大的挑戰(zhàn)。

我們過往投一個(gè)相對(duì)平庸、傳統(tǒng)的公司，一上市基本上都會(huì)賺不少錢，為什么？因?yàn)檫@個(gè)公司賣殼都能賣20億，變成一個(gè)殼，公司不行了也能賣20億，那我投資估值三、五億就是穩(wěn)賺不賠的買賣。對(duì)投資的質(zhì)量，大家并沒有要求那么高，只要能上市就行。

未來，我們不會(huì)把什么時(shí)候上市作為考量點(diǎn)，不把什么時(shí)候報(bào)材料、什么時(shí)候上市作為你投資判斷的一個(gè)因素，而是你所有的出發(fā)點(diǎn)都要以第一性的原理看，它是不是好項(xiàng)目，能否成長(zhǎng)為大公司和大市值的公司。如果未來是一個(gè)小市值的公司，你很有可能沒有流動(dòng)性，很有可能估值很低，哪怕上市也賺不到錢。

去年海外上市的公司，超過一半是跌破了最后一輪的入股價(jià)，Pre—IPO的投資商業(yè)模式可能等到那時(shí)就不存在了。所以這對(duì)人民幣基金是有很大的考驗(yàn)的，因?yàn)槲覀兊耐顿Y能力、專業(yè)水平、行業(yè)研究能力根本達(dá)不到這樣的變化。

一旦發(fā)生這樣的情況，我們肯定措手不及，因?yàn)槲覀兊馁Y產(chǎn)沒有流動(dòng)性，我們今天的投資是為了三、五年后的退出，三、五年后相信中國(guó)的資本市場(chǎng)大概率是注冊(cè)制，大概率的散戶退出市場(chǎng)，大概率的估值體系，你今年投的項(xiàng)目，未來平穩(wěn)地上市，可能會(huì)虧錢。

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