4月21日，新三板再現(xiàn)暴跌景象。掛牌不久的明星股、交易價格一度達(dá)到108.99元的中科招商以52元開盤，最后以4.86元收盤，暴跌90.98%,下午兩點甚至以1元成交了1000手，這一特殊交易引發(fā)輿論關(guān)注。有觀點認(rèn)為，新三板不設(shè)漲跌幅限制，大漲大跌風(fēng)險過高。然而，機構(gòu)人士指出，新三板協(xié)議轉(zhuǎn)讓下的暴跌與A股的暴跌不是一回事，1元的超低價交易對于企業(yè)估值參考意義有限，不影響其他交易，其背后或是為了高管激勵、代持還原或是避稅。知情人士透露，未來這種交易或放在收盤后進行，從而不計入成交量和收盤價。

協(xié)議轉(zhuǎn)讓下參考意義有限

九泰基金產(chǎn)業(yè)投資部總監(jiān)張馳介紹，A股目前是競價交易制度，而新三板大部分股票采用的是協(xié)議轉(zhuǎn)讓的交易方式。協(xié)議成交與競價交易最大的不同在于，協(xié)議轉(zhuǎn)讓下，買賣雙方可以以任意價格成交，采取買賣自愿原則，因此單只股票在一個時點上可以有非常多的成交價格，其某一筆成交價格很難反映個股的公允估值。而競價交易由于是撮合成交機制，單只股票在一個時點上只能存在一個價格，其價格能充分體現(xiàn)企業(yè)估值。

“我們不能用固有的A股的思考方式來分析新三板股票。”張馳說。他認(rèn)為，協(xié)議交易下，不能以某個時點的價格來對個股進行估值。“對于采用協(xié)議轉(zhuǎn)讓交易方式的股票，更應(yīng)該從企業(yè)財務(wù)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)出發(fā)，結(jié)合市場行業(yè)平均水平，用傳統(tǒng)的估值方法給企業(yè)估值，再間接給企業(yè)定價。成交價格在交易不活躍的情況下作為定價參考意義十分有限。”

北京某基金公司專戶負(fù)責(zé)人介紹，投資者無需對于新三板的暴跌有所驚慌，協(xié)議轉(zhuǎn)讓下價格的過度偏離并不會給其他投資者帶來損失。

數(shù)據(jù)顯示，23日，中科招商價格恢復(fù)到成交均價為43.5元。一位參與了中科招商定增的人士認(rèn)為，參照同類標(biāo)的九鼎投資來說，這一估值比較合理。“中科招商的管理規(guī)模是九鼎的1.5倍，但是內(nèi)在回報率稍低，我們認(rèn)為中科招商現(xiàn)在市值是九鼎的1.2倍是比較正常的。”

張馳表示，理解交易制度的投資者也明白，這些價格是不公允的，是出于調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)等其他目的開展的。因此，低價不具有任何參考意義。只要充分理解交易制度，就不會對心理定價產(chǎn)生影響。

低價轉(zhuǎn)讓有多種原因

中科招商并非第一個出現(xiàn)這種“驚心一跳”的新三板個股。2014年5月，以每股610元發(fā)行價上市的九鼎投資，也出現(xiàn)過1元交易。

張馳介紹，之所以協(xié)議轉(zhuǎn)讓頻頻出現(xiàn)超低成交價格，其背后的原因很多。一種情況是高管激勵，大股東作為出讓方以低價將股份轉(zhuǎn)讓給自己的高管，讓高管低價獲得股票獲取更多收益，來彌補之前的付出；或者股東之間通過這種方式進行股份調(diào)整。

另一種情況，則是代持還原，即部分股東持有的股份中代持了一些別人的股份，現(xiàn)在通過低價還給實際持有人。“這些行為當(dāng)然不會使用市價完成，因為沒有必要。”張馳說。

另有業(yè)內(nèi)人士指出，避稅也是超低價協(xié)議轉(zhuǎn)讓的原因之一。據(jù)悉，協(xié)議轉(zhuǎn)讓的股票收盤價采取當(dāng)日最后30分鐘轉(zhuǎn)讓時間的成交量加權(quán)平均價，如果最后30分鐘轉(zhuǎn)讓時間無成交的，則以當(dāng)日成交量加權(quán)平均價為當(dāng)日收盤價。上述基金公司專戶負(fù)責(zé)人介紹，為了避稅，某些投資人利用協(xié)議轉(zhuǎn)讓最后時段的報價故意將收盤價做低，或者通過實際的協(xié)議轉(zhuǎn)讓將虧損在賬目上實現(xiàn)，就能避稅。“過了這段時間再將股票接回來就行。”

業(yè)內(nèi)人士指出，這種帶有見不得光的特殊目的的交易，是協(xié)議轉(zhuǎn)讓下的必然副產(chǎn)品。知情人士透露，大部分偏離度較大的協(xié)議轉(zhuǎn)讓，都是在“成交確認(rèn)委托”模式下進行，買賣雙方可以私下談好價格、數(shù)量，在交易時需要雙方輸入交易密碼才能成交（另一種協(xié)議轉(zhuǎn)讓是定價委托，類似拍賣，賣方掛出金額和數(shù)量，買方看到了如果愿意買，在系統(tǒng)中點擊確認(rèn)完成交易）。知情人士表示，未來這種點對點協(xié)議交易會放在收盤后進行，不計入成交量和收盤價。據(jù)悉，在近期股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的座談會上，已對此進行過討論。

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