近年來，不少房地產(chǎn)公司布局互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務，包括世聯(lián)行[SZ:002285]、碧桂園[HK:02007]、佳兆業(yè)集團[HK:01638]、搜房網(wǎng)[NYSE:SFUN]等上市公司。其中，世聯(lián)行是境內(nèi)首家登陸A股的房地產(chǎn)綜合服務提供商。這家傳統(tǒng)的地產(chǎn)代理公司的金融拓展始于2012年，截至2017年上半年末，金融板塊累計營收14.66億元。有別于部分公司大刀闊斧地轉型互聯(lián)網(wǎng)金融，世聯(lián)行顯得較為謹慎，其金融業(yè)務基本依托于自身在房產(chǎn)市場的積淀。隨著房地產(chǎn)市場的頻繁變動，這家公司似乎也在探求新的發(fā)展道路。

下文將從財務數(shù)據(jù)入手解讀世聯(lián)行的金融業(yè)務發(fā)展之路。

一、金融業(yè)務歷史沿革

世聯(lián)行的金融轉型始于2012年。通過收購從事房地產(chǎn)金融的三家關聯(lián)公司：盛澤擔保、小額貸款和世聯(lián)投資，并于2012年9月將其納入合并報表范圍，2012年（指9至12月，下同）世聯(lián)行金融業(yè)務實現(xiàn)營業(yè)收入4745.6萬元，其中現(xiàn)金贖樓和小額貸款業(yè)務分別實現(xiàn)收入1989.2萬元和1758.0萬元，占比分別為41.9%和37.0%。

2013年，金融業(yè)務收入增至6985.9萬元，但構成比例發(fā)生了較大變化?，F(xiàn)金贖樓業(yè)務比例降至23.7%；小額貸款比例較上年提升26.3個百分點，達到63.3%，金額增至4423.0萬元，同比增長151.6%

2014年，世聯(lián)行正式確立了"祥云戰(zhàn)略"，利用公司在房地產(chǎn)數(shù)十年積累的資源，深化用戶服務，其中就包括金融服務。公開財報數(shù)據(jù)顯示，2014年金融業(yè)務營收達到2.69億元，同比增長2865.7%；金融業(yè)務在總營收的占比達到8.15%，接近上年的3倍。在金融業(yè)務構成里，小額貸款業(yè)務占比達到97.2%，現(xiàn)金贖樓業(yè)務則降至1%以下。筆者認為，這可能是由于世聯(lián)行重建了產(chǎn)品體系，將原有贖樓業(yè)務逐漸納入到小額貸款的營收體系。

2015年，隨著世聯(lián)行整體營收增長（主要是房產(chǎn)代理、顧問服務)，金融業(yè)務隨之增長到4.22億元，其中，小額貸款約4.15億元，所占比例為98.4%。2016年金融業(yè)務營收增至4.47億元，同比增長5.99%；但金融業(yè)務占比輕微下滑至7.16%，較上年降低1.8pct。

2017年上半年，金融業(yè)務營收2.10億元，同比下降了18.98%，而金融業(yè)務的占比也進一步降至6.41%。按照歷史數(shù)據(jù)估算，截至目前，世聯(lián)行金融業(yè)務歷史累計營收應該超過15億人民幣。二、世聯(lián)行如何開展金融業(yè)務

在2012年并購盛澤金融后，世聯(lián)行開始探索房地產(chǎn)金融增值服務的新形式。新增金融業(yè)務與公司主營業(yè)務之間，客戶資源相通，且原來的數(shù)據(jù)資源和市場運營具有共同的平臺基礎。

如下表所示，房地產(chǎn)金融主要分為四塊：小額貸款、現(xiàn)金贖樓、投資管理和其他金融服務，以小額貸款為主。截至2017年上半年，小額貸款累計營收為13.87億元，在整個金融板塊中占94.6%。

目前，小額貸款通過深圳市世聯(lián)小額貸款有限公司（下稱"世聯(lián)小貸"）進行，通過股權收購，世聯(lián)小貸2014年成為世聯(lián)行的全資子公司，最新注冊資本為15億人民幣。

"樂貸"（2017年，經(jīng)原"家圓云貸"升級而成）是小額貸款最重要的產(chǎn)品，其營收約占小額貸款總營收的85.7%。除此之外，世聯(lián)行根據(jù)不同的場景和需求提供不同的貸款產(chǎn)品，包括速貸、車位貸、精裝貸、家貸、員工貸、快貸、易貸、優(yōu)貸、房東貸、租金貸、上游貸、家裝貸、按揭助貸。世聯(lián)行金融業(yè)務構成作為世聯(lián)行金融業(yè)務板塊份量最重的小額貸款，其資金來源較為豐富：

（1）首先是小貸公司自有資金。2016年2月，世聯(lián)行拋出10億元定增方案，募集資金用于增資世聯(lián)小貸，定增成功后，世聯(lián)小貸的注冊資本增至15億元人民幣。將放貸能力提升至原有的三倍。

（2）外部融資，包括銀行授信、資產(chǎn)證券化和私募基金。現(xiàn)金流量表數(shù)據(jù)顯示，從2014年起，世聯(lián)行開始大舉利用財務杠桿擴充業(yè)務規(guī)模，通過銀行貸款、私募基金、資產(chǎn)證券化等方式融入資金。2014年、2015年、2016年融入資金規(guī)模分別為9.85億元、21.34億元、11.39億元，2017年上半年，通過銀行貸款和資產(chǎn)證券化等方式融入的資金同比增長11.49億元。需要注意的是，上述資金并非全部用于金融業(yè)務，但是從數(shù)據(jù)趨勢可以看出：2014年和2015年金融業(yè)務甚至營收總額的增長很大程度上歸因于財務杠桿的利用，2016年杠桿率下降，但2017年財務杠桿繼續(xù)擴大。

（3）P2P平臺世聯(lián)集金。世聯(lián)集金由深圳市房聯(lián)寶寶金融信息服務有限公司運營，該公司是世聯(lián)行的品牌合作方。2015年，世聯(lián)集金平臺上線，成為世聯(lián)行盤活信貸資產(chǎn)的重要工具，截至2017年上半年末，世聯(lián)行為此支付給世聯(lián)集金的風險保證金余額為4996.86萬元。另據(jù)世聯(lián)集金披露的數(shù)據(jù)，截至目前，平臺累計交易額44億元。

三、金融業(yè)務未來的盈利增長點?

除2016年毛利率相對較低，其余統(tǒng)計區(qū)間里世聯(lián)行金融業(yè)務毛利率均在60%以上，2014年一度高達76.03%。遠高于代理、顧問板塊的毛利率。

2017年上半年財報數(shù)據(jù)顯示，世聯(lián)行四大業(yè)務板塊中，房地產(chǎn)交易、互聯(lián)網(wǎng)+、資產(chǎn)管理服務和金融服務分別營收16.78億元、9.19億元、4.71億元和2.10億元，同比增長率分別為13.35%、61.25%、25.35%、-18.98%。金融業(yè)務是唯一一個營收下降的板塊，且從毛利率看，2017年上半年毛利率同比輕微下降了2.32pct。

金融業(yè)務營收下滑以及毛利率下降與產(chǎn)品變動有關。2016年下半年起，世聯(lián)行積極研發(fā)新的金融服務產(chǎn)品，2017年上半年，針對8類場景客戶需求已研發(fā)上線22款信貸產(chǎn)品，并將原有的"家圓云貸"產(chǎn)品升級為"樂貸"。由于新產(chǎn)品上量需要一定的時間，導致了2017年上半年金融業(yè)務營收同比下降。另一方面，新的金融產(chǎn)品研發(fā)支出和銷售支出較大，從而導致毛利率輕微下降。隨著新產(chǎn)品逐漸放量，金融板塊的表現(xiàn)下半年有望好轉。綜合來看，世聯(lián)行的金融服務均是圍繞房產(chǎn)代理、顧問等主營業(yè)務開展，業(yè)務場景明確。根植于自身體系，金融業(yè)務的風險變量較少，營業(yè)收入很少出現(xiàn)大起大落；但掣肘在于，營收高度依賴于房產(chǎn)市場的變化，外部延展不夠。

世聯(lián)行金融業(yè)務下個增長點來自何處？通過觀察其未來布局或許可以一窺：2017年上半年，世聯(lián)行大力布局長租公寓，隨著房屋租賃的支持政策不斷出臺，其長租業(yè)務的政策紅利將不斷顯現(xiàn)，圍繞房屋租賃的金融服務或許可以迎來新增長。

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