這是穩(wěn)定幣引起的第二波熱潮了，去年年中一波，今年年初一波，但是用心的人會(huì)發(fā)現(xiàn)，這個(gè)時(shí)候的“穩(wěn)定幣”已經(jīng)跟去年很不一樣了。以下，是來(lái)自O(shè)K區(qū)塊鏈工程院研究員周子涵的深度解讀：

一、什么是穩(wěn)定幣?

與法幣的兌換比例保持相對(duì)穩(wěn)定。因?yàn)榉◣排c商品和服務(wù)之間的兌換比例相對(duì)穩(wěn)定，因此穩(wěn)定幣的最終錨定對(duì)象是商品和服務(wù)，也就是實(shí)際的購(gòu)買(mǎi)力。

二、為什么需要穩(wěn)定幣呢?穩(wěn)定幣的價(jià)值是什么?

這是一個(gè)非常重要的，卻很容易被忽略的問(wèn)題。

第一，它是Token 投資的“入金通道” 。

從2017年下半年開(kāi)始，包括中國(guó)在內(nèi)的部分國(guó)家和地區(qū)開(kāi)始明確限制或者禁止Token的交易，主要手段包括限制銀行等金融機(jī)構(gòu)為交易平臺(tái)提供支付通道，從而限制法幣入場(chǎng)，當(dāng)時(shí)我們國(guó)家的交易平臺(tái)也隨之大面積關(guān)停。但是市場(chǎng)中還是存在很多想入場(chǎng)的新用戶(hù)、新資金，對(duì)于他們，一種選擇是去場(chǎng)外交易，比如很多用戶(hù)直接在telegram群里面和微信群里面交錢(qián)買(mǎi)幣，但畢竟不是跟明確的、有規(guī)模的機(jī)構(gòu)做交易，存在一定風(fēng)險(xiǎn)，USDT，這類(lèi)與美元1：1錨定兌換的穩(wěn)定幣就開(kāi)始成為一些新資金入場(chǎng)的補(bǔ)充方案。當(dāng)然，用美元買(mǎi)USDT也是有操作門(mén)檻的。

第二，它是Token 投資過(guò)程中的“保值”媒介。

我們知道，現(xiàn)在Token投資價(jià)格波動(dòng)太大，尤其是行情整體下行的周期里，交易者不想承受波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，也不愿意變現(xiàn)離場(chǎng)，在交易平臺(tái)不支持法幣交易對(duì)的情況下，利用“穩(wěn)定幣交易對(duì)”兌換為穩(wěn)定幣幾乎是唯一的選擇。

去年陸續(xù)躥紅的眾多穩(wěn)定幣，主要的價(jià)值就在于以上兩點(diǎn)，它們的出發(fā)點(diǎn)就是來(lái)解決Token投資的問(wèn)題。從這個(gè)角度來(lái)看，一個(gè)好的“穩(wěn)定幣”不僅需要有可靠的穩(wěn)定機(jī)制，保持“幣價(jià)”的穩(wěn)定，還需要在廣大投資者群體中產(chǎn)生影響力，有比較便利的購(gòu)買(mǎi)通道，尤其是與各大Token交易平臺(tái)達(dá)成合作，上線(xiàn)支撐足夠多幣種的穩(wěn)定幣交易對(duì)，才能充分發(fā)揮出作用。

從根本上來(lái)看，最早這一批“穩(wěn)定幣”們，是迅速發(fā)展的Token投資的需求，與監(jiān)管限制法幣入場(chǎng)的矛盾，催生出來(lái)的一種特殊歷史階段的產(chǎn)物。比特幣、以太幣等各種幣，它們的價(jià)格波動(dòng)越厲害，穩(wěn)定幣的存在顯得越有價(jià)值。我們有理由預(yù)測(cè)，當(dāng)全球各國(guó)監(jiān)管放開(kāi)“法幣”交易的限制，“穩(wěn)定幣”的這兩個(gè)價(jià)值也就不復(fù)存在。

第三，它是一種“交易即結(jié)算”的高效支付結(jié)算工具。

近來(lái)大熱的摩根大通和日本瑞穗的穩(wěn)定幣，就屬于這一類(lèi)。

我們知道，區(qū)塊鏈技術(shù)在支付結(jié)算領(lǐng)域具有巨大的改造價(jià)值。尤其是跨主體之間的支付結(jié)算。這兩家銀行巨頭所發(fā)行的“穩(wěn)定幣”，本質(zhì)上在使用基于區(qū)塊鏈技術(shù)的便捷高效的結(jié)算網(wǎng)絡(luò)。當(dāng)加入這個(gè)網(wǎng)絡(luò)的金融機(jī)構(gòu)和客戶(hù)群體越多，這個(gè)結(jié)算網(wǎng)絡(luò)的價(jià)值也就越大。這里的“幣”與其叫“穩(wěn)定幣”，不如叫它記錄在銀行間區(qū)塊鏈聯(lián)盟鏈上的“銀行承兌匯票”。

但是這里需要注意的是，如果銀行等金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)行主體，他們是在1：1足額法幣存款的情況下發(fā)行，穩(wěn)定幣對(duì)于它們就是一種結(jié)算工具。如果發(fā)行機(jī)構(gòu)并沒(méi)有做到足額準(zhǔn)備，那它們發(fā)行的穩(wěn)定幣就成為了一個(gè)融資工具，涉及到“貨幣創(chuàng)造”和“鑄幣權(quán)”的問(wèn)題。

第四，一種“去中心化”的世界貨幣、避險(xiǎn)資產(chǎn)。

這一點(diǎn)，我們可能得回到“比特幣”世界最初的也是最終極的信仰來(lái)說(shuō)——一種“貨幣的非國(guó)家化”、“自由競(jìng)爭(zhēng)貨幣”的思想。

在當(dāng)前國(guó)際貨幣缺錨發(fā)行的制度下，總量恒定、由透明的代碼程序自動(dòng)化發(fā)行的“比特幣”，對(duì)于委內(nèi)瑞拉、津巴布韋這樣的主權(quán)債務(wù)失信、貨幣不斷超發(fā)貶值的國(guó)家民眾，會(huì)不會(huì)成為一種新的避險(xiǎn)資產(chǎn)的選擇?

當(dāng)前的比特幣顯然還不能，根本原因則在于它的“不穩(wěn)定”。一個(gè)價(jià)格劇烈波動(dòng)的資產(chǎn)是無(wú)法承擔(dān)價(jià)值尺度的職能，無(wú)法成為避險(xiǎn)資產(chǎn)的。

但身為比特幣的信仰者，我想說(shuō)，這個(gè)“比特幣”如果不會(huì)，下個(gè)“比特幣”也還有機(jī)會(huì)。

我們有理由預(yù)測(cè)，等全世界范圍內(nèi)“比特幣”的價(jià)值認(rèn)同足夠大，交易摩擦足夠低的時(shí)候，那個(gè)時(shí)候的比特幣就會(huì)是一種“穩(wěn)定幣”。并且也僅有比特幣這樣的創(chuàng)造出新的“信用”，而不是法幣抵押發(fā)行而來(lái)的“穩(wěn)定幣”才有機(jī)會(huì)在未來(lái)實(shí)現(xiàn)第四種價(jià)值。

我們看到，穩(wěn)定幣的核心任務(wù)正在從服務(wù)于“Token 投資”逐漸轉(zhuǎn)向“支付結(jié)算”的金融應(yīng)用，穩(wěn)定幣2.0的出現(xiàn)，標(biāo)志著區(qū)塊鏈行業(yè)從投機(jī)到價(jià)值的轉(zhuǎn)變。

三、穩(wěn)定的主要模式

在去年一年中，我們看到很多文章在給穩(wěn)定幣歸納分類(lèi)，主流的分法是三大類(lèi)：一種是法幣抵押發(fā)行，一種是區(qū)塊鏈數(shù)字資產(chǎn)抵押發(fā)行，一種是算法銀行。但是都說(shuō)得比較模糊，尤其是第三種。

如果我們深入研究每一種穩(wěn)定幣的設(shè)計(jì)規(guī)則，不難發(fā)現(xiàn)，它們的根本邏輯非常簡(jiǎn)單，與現(xiàn)代國(guó)際金融制度下法幣的發(fā)行創(chuàng)造一般無(wú)二。

現(xiàn)代國(guó)際貨幣發(fā)行制度從金本位制度開(kāi)始，但到了一戰(zhàn)時(shí)期，各國(guó)為了籌集軍費(fèi)，紛紛發(fā)行不兌現(xiàn)的紙幣，禁止黃金自由輸出，金本位制度隨之告終。二戰(zhàn)后，建立起來(lái)以美元為中心的金匯兌本位制，也就是美元與黃金掛鉤，美國(guó)承諾來(lái)兌換黃金，但這個(gè)隨著1976年美元危機(jī)的爆發(fā)，布雷頓森林體系解體，從此全球貨幣發(fā)行失去黃金這一最后的屏障，進(jìn)入無(wú)錨發(fā)行時(shí)期。

無(wú)錨發(fā)行的制度下，各國(guó)央行通過(guò)制定貨幣發(fā)行計(jì)劃，以及一系列的供求調(diào)控手段來(lái)發(fā)行貨幣并維持幣價(jià)的穩(wěn)定(目前各國(guó)政府為了刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，普遍制定通貨膨脹、貨幣貶值的政策，“穩(wěn)定”的保持即保持計(jì)劃中的通貨膨脹率)。這里的“幣價(jià)穩(wěn)定”，主要以實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力為主要參考對(duì)象，國(guó)際間匯率為側(cè)面指標(biāo)。

我們同樣可以把穩(wěn)定幣分成兩大類(lèi)，一種是資產(chǎn)抵押發(fā)行，本質(zhì)上類(lèi)似于傳統(tǒng)國(guó)際貨幣體系中的金本位制度——通過(guò)儲(chǔ)備黃金來(lái)發(fā)行貨幣，通過(guò)抵押的是“法幣資產(chǎn)”還是“區(qū)塊鏈數(shù)字資產(chǎn)”可以進(jìn)一步劃分為兩類(lèi)。

一是，USDT、TrueUSD、GUSD、PAX 等穩(wěn)定幣屬于“法幣足額抵押發(fā)行”

二是，BitUSD、DAI 等則屬于“區(qū)塊鏈數(shù)字資產(chǎn)鏈上抵押發(fā)行”。

另一種就是仿央行供求調(diào)控。本質(zhì)上是指在貨幣缺錨體系中，通過(guò)對(duì)市場(chǎng)貨幣需求的預(yù)估及供求的動(dòng)態(tài)調(diào)整來(lái)發(fā)行貨幣并維持幣價(jià)穩(wěn)定。供求調(diào)整手段具體包括債券回購(gòu)、調(diào)整利率、拋售外匯購(gòu)買(mǎi)本幣等。(仿央行“債券回購(gòu)”模式：Basecoin;仿央行“調(diào)整利率”模式：NuBits;仿央行“拋售外匯購(gòu)買(mǎi)本幣”模式：Reserve、Terra)

穩(wěn)定幣的核心價(jià)值和主要任務(wù)在于保持價(jià)格的相對(duì)穩(wěn)定(以法幣計(jì)價(jià))，現(xiàn)有幾種穩(wěn)定機(jī)制都存在明顯的缺陷和弱點(diǎn)：

1、法幣抵押模式的核心風(fēng)險(xiǎn)在于發(fā)行主體公司的信用問(wèn)題——如何確保發(fā)行方足額儲(chǔ)備法幣，不會(huì)濫發(fā)和跑路。

2、區(qū)塊鏈數(shù)字資產(chǎn)抵押模式中，會(huì)導(dǎo)致穩(wěn)定機(jī)制失效的最重要的因素是——抵押資產(chǎn)自身價(jià)格的不可控性，而這在當(dāng)前區(qū)塊鏈數(shù)字資產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展還不夠成熟的階段很難避免。

3、仿央行“債券回購(gòu)”模式和“利率調(diào)整”模式，核心挑戰(zhàn)在于，穩(wěn)定幣價(jià)格下跌時(shí)，如何阻止投資者長(zhǎng)期看跌，拒絕接受用穩(wěn)定幣購(gòu)買(mǎi)“債券”或者增大穩(wěn)定幣儲(chǔ)蓄。其本質(zhì)問(wèn)題在于，這里的“債券”以及儲(chǔ)蓄“利息”本身并沒(méi)有價(jià)值支撐，與穩(wěn)定幣整體系統(tǒng)具有一致的脆弱性。

4、仿央行“拋售外匯購(gòu)買(mǎi)本幣”模式中最大的難題是，沒(méi)有足夠的“外匯”儲(chǔ)備，也就是穩(wěn)定幣發(fā)行方?jīng)]有足夠的資金能夠從二級(jí)市場(chǎng)上買(mǎi)回大量的穩(wěn)定幣。

四、穩(wěn)定幣各類(lèi)模式的發(fā)展機(jī)會(huì)比較

第一、從穩(wěn)定機(jī)制設(shè)計(jì)的合理性來(lái)看

Reserve、Terra代表的“外匯直接購(gòu)買(mǎi)”模式，可行性最低，很難取得大規(guī)模、長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。試想，一個(gè)電商交易平臺(tái)或者一個(gè)投資基金的資產(chǎn)儲(chǔ)備和收益能力，如何支撐得起全球穩(wěn)定幣市場(chǎng)調(diào)控所需要的購(gòu)買(mǎi)力。如果樂(lè)觀的想，它們或許在分散的局部市場(chǎng)會(huì)取得不錯(cuò)的發(fā)展。

BaseCoin和Nubits所代表的“債券回購(gòu)”模式和“利率調(diào)整”模式，設(shè)計(jì)難度最大，目前尚處于發(fā)展初期，有待于進(jìn)一步完善。NuBits由于設(shè)計(jì)上的缺陷已經(jīng)宣告失敗了。

BitUSD和DAI所代表的“數(shù)字資產(chǎn)抵押鏈上發(fā)行”模式，受區(qū)塊鏈數(shù)字資產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的成熟度和階段性行情表現(xiàn)影響較大?，F(xiàn)階段的區(qū)塊鏈數(shù)字資產(chǎn)并不是一個(gè)充分發(fā)展的市場(chǎng)，抵押資產(chǎn)的價(jià)格穩(wěn)定性欠佳，且投資者缺乏套利的意識(shí)和能力。

相較而言，USDT、GUSD、TrueUSD、PAX為代表的“法幣足額抵押”模式最簡(jiǎn)單，可行性也最大。

第二、從各類(lèi)穩(wěn)定幣的歷史價(jià)格表現(xiàn)來(lái)看

采用“法幣足額抵押”的穩(wěn)定幣的穩(wěn)定度最好，其中，PAX在過(guò)去153天中價(jià)格偏離(>5%)占比為1.96%;TrueUSD 在358天中的價(jià)格偏離占比為1.96%;USDT在過(guò)去的1458天中，價(jià)格偏離占比為4.05%，GUSD在144天中的偏離占比為9.72%。

“數(shù)字資產(chǎn)抵押鏈上發(fā)行”模式的穩(wěn)定性明顯較差，DAI 在過(guò)去427天中的偏離占比為8.67%;BitUSD 1579天中偏離占比高達(dá)68.9%，

“仿央行調(diào)控”模式中目前唯一上線(xiàn)的NuBits已經(jīng)價(jià)格崩盤(pán)，徹底告別“穩(wěn)定”。

五、穩(wěn)定幣的發(fā)展機(jī)會(huì)判斷

第一，當(dāng)前穩(wěn)定幣，仍然以“法幣抵押”模式為主

近2年內(nèi)，法幣抵押發(fā)行模式的發(fā)展機(jī)會(huì)最大。發(fā)展的方向是，更強(qiáng)的主體信任、審計(jì)信任及監(jiān)管合規(guī)設(shè)計(jì)。

未來(lái)3-5年，“區(qū)塊鏈資產(chǎn)抵押”和“仿央行供求調(diào)控”模式會(huì)進(jìn)一步發(fā)展，這根本上有賴(lài)于區(qū)塊鏈數(shù)字資產(chǎn)市場(chǎng)的成熟，和投資者的成熟。

很多年之后，當(dāng)市場(chǎng)足夠成熟的時(shí)候，我們有理由預(yù)測(cè)，“比特幣”就會(huì)成為一種穩(wěn)定幣。

第二，數(shù)字法幣跟穩(wěn)定幣還不是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系

如果穩(wěn)定幣滿(mǎn)足的是“Token投資交易”的需求，那么只要法幣監(jiān)管限制不放開(kāi)，無(wú)論是傳統(tǒng)法幣還是數(shù)字法幣都不能入場(chǎng)，穩(wěn)定幣就還有存在的價(jià)值。

當(dāng)穩(wěn)定幣作為銀行的“支付結(jié)算工具”，流轉(zhuǎn)在各大銀行的區(qū)塊鏈結(jié)算網(wǎng)絡(luò)上，那穩(wěn)定幣就是一種“數(shù)字法幣”，只不過(guò)其背后不是最高一級(jí)的中央銀行，而是商業(yè)銀行的信用。當(dāng)然它的前提是，這些銀行足額準(zhǔn)備發(fā)行。

第三，摩根大通、日本瑞穗金融巨頭的“穩(wěn)定幣”本質(zhì)上是法幣的支付結(jié)算工具，但有生態(tài)布局的意義

摩根大通的JPMCoin 與美元1：1兌換，在銀行機(jī)構(gòu)和大客戶(hù)間流轉(zhuǎn)，客戶(hù)需1：1存儲(chǔ)美元來(lái)?yè)Q取JPMCoin。日本瑞穗的JCoin與日元1：1兌換，能夠支持C端消費(fèi)者支付。

對(duì)于客戶(hù)而言，這與將紙鈔存在銀行，銀行卡上面多了一串?dāng)?shù)字，沒(méi)有本質(zhì)區(qū)別。但對(duì)于銀行機(jī)構(gòu)而言，他們能夠使用基于區(qū)塊鏈技術(shù)的“交易即結(jié)算”的高效結(jié)算網(wǎng)絡(luò)，并且區(qū)塊鏈結(jié)算網(wǎng)絡(luò)的價(jià)值將隨著參與網(wǎng)絡(luò)主體的增多而不斷擴(kuò)大，作為這個(gè)“穩(wěn)定幣”網(wǎng)絡(luò)的發(fā)起者，很顯然，在其各自的產(chǎn)業(yè)生態(tài)布局上將具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)和主動(dòng)權(quán)。

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