作為國(guó)企混改標(biāo)桿企業(yè)，備受市場(chǎng)關(guān)注的聯(lián)通混改方案終于在8月16日下午在上交所與港交所同時(shí)揭曉。

公告方案顯示，聯(lián)通本次混改引入14家戰(zhàn)略投資者，公司將以每股6.83元向中國(guó)人壽、BAT、京東等9家投資者發(fā)行90.37億股A股新股，并由中國(guó)聯(lián)通集團(tuán)向上述投資人出售19億老股。上述交易完成后，中國(guó)聯(lián)通A股“定增+轉(zhuǎn)讓股份+員工持股”的混改共涉及金額約780億元，其中，聯(lián)通集團(tuán)公司占股36.7%、戰(zhàn)略投資者35.2%、員工股權(quán)激勵(lì)2.7%、公眾股東25.4%。

混改力度前所未有。然而，讓人意外的是， 8月16日晚間，中國(guó)聯(lián)通在上交所撤回了關(guān)于非公開(kāi)發(fā)行方案的公告，港交所公告仍保留。聯(lián)通方就撤回公告一事表態(tài)稱(chēng)，因技術(shù)原因，公司已申請(qǐng)繼續(xù)停牌，將在三個(gè)交易日內(nèi)披露非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案和其他相關(guān)文件并復(fù)牌。

“從聯(lián)通公布的混改方案來(lái)看，其確實(shí)不符合定增新規(guī)中發(fā)行的股份數(shù)量不得超過(guò)本次發(fā)行前總股本的20%的規(guī)定，但考慮到聯(lián)通混改方案應(yīng)該已經(jīng)獲得國(guó)資委等中央部委審批通過(guò)，所以方案的整體框架和核心內(nèi)容不會(huì)出現(xiàn)大的變動(dòng)，只會(huì)在合規(guī)性方面進(jìn)行細(xì)微的技術(shù)性調(diào)整。”北京金誠(chéng)同達(dá)（上海）律師事務(wù)所專(zhuān)職律師張烽對(duì)記者說(shuō)道。

方案撤回或因不符合定增新規(guī)

作為首家在上交所、港交所及紐交所同時(shí)上市的公司，中國(guó)聯(lián)通的混改方案從一開(kāi)始就受到諸多關(guān)注。

“每個(gè)交易所都有自己的上市規(guī)則和要求，聯(lián)通混改方案的推出必須同時(shí)符合三個(gè)交易所的要求，這也是聯(lián)通混改方案的重要難點(diǎn)之一。” 中國(guó)人民大學(xué)重陽(yáng)金融研究院研究員卞永祖對(duì)記者說(shuō)道。

對(duì)此，某市場(chǎng)人士告訴記者，港交所和紐交所對(duì)于企業(yè)定增的配售價(jià)及鎖定期等細(xì)則規(guī)定不如A股嚴(yán)格，本次聯(lián)通混改方案在合規(guī)性要求方面主要是不符合A股的定增新規(guī)，其已滿(mǎn)足港股市場(chǎng)的交易規(guī)則要求，這也是其混改方案未從港交所撤下的原因。

具體來(lái)看，聯(lián)通本次推出的混改方案在定增數(shù)量及定增金額方面不符合定增新規(guī)要求。

根據(jù)今年2月證監(jiān)會(huì)推出的定增新規(guī)，上市公司在定增時(shí)需滿(mǎn)足發(fā)行的股份數(shù)量不得超過(guò)本次發(fā)行前總股本的20%的要求。但從聯(lián)通本次混改方案來(lái)看，在本次定增前，上市公司總股本約為211.97 億股，本次計(jì)劃定增股份為90.37億股，定增股份數(shù)量為公司總股本的42.6%，遠(yuǎn)超定增新規(guī)的要求。

與此同時(shí)，在定增價(jià)格方面，聯(lián)通也遭遇技術(shù)壁壘。

從聯(lián)通本次定增價(jià)格來(lái)看，上市公司確定的非公開(kāi)發(fā)行價(jià)格為6.83元/股，公告表示這一價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日（董事會(huì)第十次會(huì)議決議公告日2017年8月17日）前20個(gè)交易日公司股票交易均價(jià)，且有三年鎖定期。

而公司確定的定價(jià)基準(zhǔn)日也不符合A股市場(chǎng)監(jiān)管要求。今年新推出的定增新規(guī)對(duì)定價(jià)基準(zhǔn)日做出新的規(guī)定，明確定價(jià)基準(zhǔn)日只能是發(fā)行期首日，這也意味著此前上市公司將董事會(huì)決議公告日、股東大會(huì)決議公告日作為定價(jià)基準(zhǔn)日都將不符合新規(guī)要求。

另外，在如何確定定增價(jià)格方面，市場(chǎng)也對(duì)此頗有爭(zhēng)議。

按照A股現(xiàn)行定增規(guī)則，監(jiān)管層要求定增發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的百分之九十。但考慮到聯(lián)通目前在三地上市，對(duì)此在確定20個(gè)交易日的股票均價(jià)時(shí)，是否應(yīng)該綜合考慮公司在港股、美股市場(chǎng)的交易價(jià)格。

對(duì)此，國(guó)內(nèi)某券商投行部人士告訴記者，雖然聯(lián)通在三個(gè)交易所同時(shí)上市，但三個(gè)交易所是獨(dú)立運(yùn)行，上交所對(duì)聯(lián)通定增方案的審查，也只考慮公司在A股市場(chǎng)的股價(jià)表現(xiàn)，不涉及其他市場(chǎng)。

而對(duì)于本次聯(lián)通方案撤回后，該如何符合A股監(jiān)管的合規(guī)性要求，張烽告訴記者，調(diào)整應(yīng)該集中于技術(shù)層面，交易的具體方案不會(huì)出現(xiàn)大的變化。在技術(shù)層面的調(diào)整上，對(duì)于聯(lián)通定增股份“超標(biāo)”的情況，上市公司還需要與交易所進(jìn)行溝通和協(xié)調(diào)，例如可能會(huì)采取分階段實(shí)施，并依次申請(qǐng)發(fā)行等技術(shù)手段來(lái)解決監(jiān)管合規(guī)性要求。

同時(shí)，上述投行人士也告訴記者，對(duì)于國(guó)家層面主導(dǎo)的國(guó)企混改重要項(xiàng)目，中國(guó)聯(lián)通的混改方案目前已經(jīng)國(guó)家層面批準(zhǔn)，對(duì)此，除了采用技術(shù)手段對(duì)方案進(jìn)行調(diào)整外，其還可以通過(guò)國(guó)務(wù)院特批來(lái)解決A股監(jiān)管的合規(guī)性問(wèn)題。“其實(shí)，之前《證券法》、《公司法》等在推出時(shí)就給特殊項(xiàng)目留有余地，其中都有國(guó)務(wù)院特批項(xiàng)目除外的規(guī)定，所以不排除聯(lián)通未來(lái)會(huì)通過(guò)國(guó)務(wù)院特批來(lái)推進(jìn)混改工程。”

混改力度前所未有

作為國(guó)家確立的首批央企混改企業(yè)，卞永祖認(rèn)為，中國(guó)聯(lián)通混改方案的推出對(duì)央企混改意義重大。

“其實(shí)，從方案本身來(lái)看，可以看出雖然國(guó)資依然處于控股股東地位，但民營(yíng)資本的持股比例已非常高，直逼公司控股股東聯(lián)通集團(tuán)的持股份額。與此同時(shí)，在董事的安排上，也能看出本次國(guó)企混改的力度，BAT中也會(huì)有兩家進(jìn)入董事會(huì)。”卞永祖告訴記者，從這一安排也能看出民營(yíng)企業(yè)未來(lái)將具有一定話語(yǔ)權(quán)，國(guó)家也有意將聯(lián)通混改樹(shù)立為未來(lái)央企混改的新標(biāo)桿。

與此同時(shí)，考慮到百度、騰訊、阿里巴巴和京東四大互聯(lián)網(wǎng)公司與聯(lián)通之間本身業(yè)務(wù)聯(lián)系密切，分屬產(chǎn)業(yè)鏈上下游兩端，卞永祖認(rèn)為，中國(guó)聯(lián)通的混改對(duì)于國(guó)家未來(lái)互聯(lián)網(wǎng)及信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展意義重大。

“目前我國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)已處于世界前列，這也是我國(guó)具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重要產(chǎn)業(yè)。但互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)未來(lái)要實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，一定離不開(kāi)通信技術(shù)等基礎(chǔ)設(shè)施技術(shù)的支持。因此，本次聯(lián)通混改能有效地將作為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的上游供應(yīng)商與下游的需求端緊密結(jié)合，兩者之間的密切合作有利于中國(guó)聯(lián)通未來(lái)更好地實(shí)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新，改進(jìn)產(chǎn)品和提升服務(wù)質(zhì)量。”卞永祖說(shuō)道。

參與過(guò)多個(gè)央企混改項(xiàng)目的張烽雖然也肯定了中國(guó)聯(lián)通混改項(xiàng)目對(duì)國(guó)企改革的重要意義，但他告訴記者，國(guó)家推動(dòng)國(guó)企混改的難點(diǎn)是如何明確權(quán)責(zé)分配的問(wèn)題。“而從此前國(guó)企混改情況來(lái)看，如何激發(fā)員工活力也是其要解決的重點(diǎn)和難點(diǎn)。”

從聯(lián)通推出方案來(lái)看，未解決國(guó)企活力問(wèn)題。聯(lián)通推出員工持股計(jì)劃，擬以3.79元價(jià)格向核心員工授予約8.5億股限制性股票。市場(chǎng)也有消息稱(chēng)，為了激活員工活力，中國(guó)聯(lián)通在今年上半年已經(jīng)開(kāi)始討論員工退出機(jī)制。

就此，張烽對(duì)聯(lián)通本次混改方案推出的員工持股計(jì)劃總體上表示肯定。他告訴記者，如何解決國(guó)企活力一直都是國(guó)企改革中的重點(diǎn)和難點(diǎn)，聯(lián)通如果能通過(guò)本次混改解決好權(quán)責(zé)分配問(wèn)題，無(wú)疑對(duì)未來(lái)的國(guó)企混改有重要示范作用。

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