備受矚目的中國聯(lián)通混改方案亮相方式多少有些出人意料——中國聯(lián)通先是在8月16日晚發(fā)布公告，稱計劃發(fā)行股份募集資金不超過779.14億元人民幣，戰(zhàn)略投資者將認購90億股中國聯(lián)通A股股份，認購A股價格為每股6.83元人民幣——不過，當晚中國聯(lián)通A股關于混改的公告突然從上交所網站“消失”，截至目前尚未發(fā)布最新的公告。

按照公告“消失”之前所披露的方案，包括百度、阿里巴巴、騰訊、京東等四大互聯(lián)網企業(yè)將投資中國聯(lián)通。根據(jù)目前數(shù)據(jù)計算，混改后聯(lián)通A股公司股權結構為聯(lián)通集團公司占股36.7%、戰(zhàn)略投資者35.2%、員工股權激勵2.7%、公眾股東25.4%。這一混改力度堪稱史上最大。

這份各方期待的混改方案，無疑是國企改革進程中的亮點，會改善中國聯(lián)通的公司治理結構，提升公司治理水平，提高企業(yè)經營效率。引入BAT這樣的戰(zhàn)略投資者，聯(lián)通混改可以為企業(yè)未來發(fā)展籌集大量資金。這些戰(zhàn)略投資者同聯(lián)通有著戰(zhàn)略上的協(xié)同及相應的市場關系，也有助于拓展聯(lián)通的發(fā)展空間。

另一個值得投資者關注的點是，聯(lián)通擬向核心員工授予約8.5億股限制性股票，價格為每股人民幣3.79元。從國內外股權激勵的實踐來看，限制性股票主要體現(xiàn)在兩個方面：一是獲得條件；二是出售條件。不過，聯(lián)通此前的公告信息中，并未對員工股權激勵計劃的發(fā)放范圍及條件給予更多詳細介紹?？紤]到目前只是整體方案的公布，其中一些細化方案可能還有待下一步確定。

聯(lián)通股權激勵計劃的焦點，在于授予價格僅為3.79元。而中國聯(lián)通A股于今年3月底停牌，停牌前一交易日收盤價為7.47元。如果復牌后受利好推動，價格可能會出現(xiàn)大幅上升行情。如果以上證50為參照，自中國聯(lián)通停牌以來，上證50指數(shù)累計上漲10.58%，期間新華保險、中國平安、貴州茅臺、中國太保等漲幅超過30%?？梢哉f聯(lián)通停牌期間，錯過了“漂亮50”主升行情，股價存在補漲要求。

而在港股市場，聯(lián)通H股停牌前報11.94港元，對比A股存在大幅溢價。同時，不少投行看好中國聯(lián)通的混改方案，均大幅提高中國聯(lián)通A股和H股目標價。

從上述市場價格變化我們可以看出，不考慮H股和利好可能帶來的股價漲幅，單純以A股價格對比，聯(lián)通員工激勵計劃授予價3.79元是否明顯偏低？核心員工可以每股3.79元買8.48億股，籌資約32億元，這基本相當于停牌前市場價格打了個對折。

當然，聯(lián)通的股權激勵計劃并沒有違反相關規(guī)定。在授予價格上，去年修改的《上市公司股權激勵管理辦法》規(guī)定，上市公司在授予激勵對象限制性股票時，應當確定授予價格或授予價格的確定方法。授予價格不得低于股票票面金額，且原則上不得低于下列價格較高者：（一）股權激勵計劃草案公布前1個交易日的公司股票交易均價的50%；（二）股權激勵計劃草案公布前20個交易日、60個交易日或者120個交易日的公司股票交易均價之一的50%。中國聯(lián)通3.79元的授予價，應該說并沒有踩上紅線。

對國企改革，投資者歷來是支持的，對員工持股、股權激勵也樂見其成。但是，股權激勵和核心員工持股計劃，應當是和企業(yè)共享收益、共擔風險，而不應當成為無風險套利工具，也不應當成為新的高管福利。

上市公司給股權激勵對象設置的轉讓價格通常有一定折扣，但股權激勵不應當以過低的發(fā)行價和二級市場之間的大幅差價作為激勵。

《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》于2006年8月推出，2016年7月15日，證監(jiān)會正式發(fā)布《上市公司股權激勵管理辦法》，對股權激勵管理辦法進行修改。股權激勵制度對于調動上市公司高管及員工的積極性、提高上市公司經營業(yè)績起到了很好的作用。

不過，在實踐中也有部分公司的股權激勵授予價格太低，明顯背離了股權激勵的初衷。其股權激勵并不能帶來上市公司業(yè)績的上升，反而成了向股權激勵對象尤其是上市公司高管們進行利益輸送的一種手段。部分上市公司股權激勵的結果是，上市公司的業(yè)績沒有增加什么，但公司高管們通過股權激勵方式實實在在讓自己得到了不少好處。

聯(lián)通混改和中石化混改一樣，都被市場認為是央企混改的標桿。時至今日，中船、國家電網、中石油、中鐵、中建等央企以及相應行業(yè)的省級國企，程度不同的混改已起步或行將起步。股權激勵和員工持股計劃勢必成為混改方案的主要內容之一，授予價格和條件將直接關系到充分調動上市公司高級管理人員及員工的積極性，關系到上市公司業(yè)績的提升。

（作者為財經專欄作家）

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