（原標(biāo)題：輝山的錢去哪兒了）

天堂與地獄只在一念之間。區(qū)域乳業(yè)巨頭輝山乳業(yè)正在遭遇成立以來最強(qiáng)危機(jī)，3月24日，輝山乳業(yè)股價(jià)“跳水式”暴跌85%，市值蒸發(fā)322億港元（約合285億元人民幣）。雖然輝山乳業(yè)隨后停牌并聲稱以對(duì)外公告為準(zhǔn)來應(yīng)對(duì)投資者和媒體的“群攻”，但有消息顯示，公司債權(quán)逾期、大股東挪用資金投資房地產(chǎn)、渾水機(jī)構(gòu)做空等因素成為股價(jià)大跌的主要原因，市場(chǎng)傳言莫衷一是。北京商報(bào)記者查閱相關(guān)資料了解到，輝山乳業(yè)總資產(chǎn)變動(dòng)不大的情況下，公司的總負(fù)債在短短三個(gè)月的時(shí)間內(nèi)卻激增200億元。輝山的錢去哪兒了？

地區(qū)巨頭 曾“財(cái)大氣粗”

股價(jià)暴跌之前，輝山乳業(yè)被看做是財(cái)大氣粗的代表。輝山乳業(yè)官方信息顯示，該公司是東北地區(qū)最大的奶牛養(yǎng)殖企業(yè)，擁有近50萬畝苜蓿草及輔助飼料種植基地、年產(chǎn)50萬噸奶牛專用精飼料加工廠、超過20萬頭純種進(jìn)口奶牛、82座規(guī)模化自營牧場(chǎng)以及6座現(xiàn)代化乳品加工生產(chǎn)基地。在早期，輝山乳業(yè)主要是將原料奶出售給其他乳企，2011年，輝山乳業(yè)開始涉足液態(tài)奶領(lǐng)域，2013年推出了中國首款自營牧場(chǎng)全控嬰幼兒奶粉。依托自營牧場(chǎng)和全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展模式，輝山乳業(yè)產(chǎn)品涵蓋嬰幼兒配方奶粉、液態(tài)奶等多個(gè)產(chǎn)品品類。

北京商報(bào)記者查看輝山乳業(yè)此前提供的材料發(fā)現(xiàn)，輝山乳業(yè)在東北地區(qū)市場(chǎng)占有率在20%以上，穩(wěn)踞東北地區(qū)液態(tài)奶產(chǎn)品市場(chǎng)之首，其中低溫酸奶市占率為33%，巴氏奶市占率更高達(dá)39.5%。

據(jù)了解，輝山目前擁有超過50條生產(chǎn)線，沈陽、錦州兩座生產(chǎn)基地的液態(tài)奶項(xiàng)目。現(xiàn)有62余個(gè)SKU，其中包含杰茜牧場(chǎng)系列、鮮博士鮮奶系列、特色酸奶系列。

股價(jià)“跳水” 詭異現(xiàn)金流遭疑

3月24日，輝山乳業(yè)股價(jià)暴跌，由2.81港元跌至0.25港元，兩個(gè)多小時(shí)，輝山乳業(yè)市值蒸發(fā)280多億元人民幣，隨后緊急停牌。

有媒體報(bào)道稱，3月23日，遼寧省金融辦債權(quán)人大會(huì)為輝山乳業(yè)股價(jià)下跌的導(dǎo)火索。消息顯示，參加該會(huì)議的債權(quán)銀行及其他債權(quán)機(jī)構(gòu)共23家。媒體曝光的一份會(huì)議記錄顯示，輝山乳業(yè)董事長楊凱在會(huì)上透露，公司資產(chǎn)共340億元，其中非上市公司含肉牛及其他固定資產(chǎn)、存貨等實(shí)物資產(chǎn)42.6億元，累計(jì)總資產(chǎn)382.6億元。公司負(fù)債包括上市公司199.5億元、非上市公司147.8億元、大股東境外借款41億元、供應(yīng)商欠款31億元，合計(jì)418.82億元。

北京商報(bào)記者查閱相關(guān)資料了解到，截至2016年12月31日，輝山乳業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率69%，總資產(chǎn)341億元，總負(fù)債217億元。如果按照楊凱最新披露的數(shù)據(jù)計(jì)算，對(duì)比后不難發(fā)現(xiàn)，短短三個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，輝山乳業(yè)的總資產(chǎn)變動(dòng)不大的情況下，公司的總負(fù)債卻激增200億元。

在三個(gè)月內(nèi)，輝山乳業(yè)激增200億元負(fù)債，有業(yè)內(nèi)人士對(duì)公司資產(chǎn)流向何處產(chǎn)生了質(zhì)疑。針對(duì)此問題，北京商報(bào)記者曾致電輝山乳業(yè)相關(guān)人士進(jìn)行采訪，輝山乳業(yè)品牌總監(jiān)趙鑫以“港交所要求在停牌期間，我們無權(quán)接受采訪”為由拒絕了采訪。

除此之外，輝山乳業(yè)的股價(jià)在3月24日出現(xiàn)連續(xù)暴跌的情況，部分投資者損失慘重，也有市場(chǎng)消息質(zhì)疑輝山乳業(yè)資金鏈緊張的情況應(yīng)當(dāng)進(jìn)行披露。

上海明倫律師事務(wù)所律師王智斌在接受采訪時(shí)告訴記者，從法律角度來看，公司資金鏈緊張還不屬于具體需要進(jìn)行披露的事項(xiàng)。不過如果涉及重大事件訴訟，由于無法支付供銷貨款被起訴，或者有具體需要披露的事情。如果只是財(cái)務(wù)緊張，沒有一個(gè)時(shí)間點(diǎn)要求進(jìn)行披露的?！肮蓛r(jià)暴跌本身并不可以要求索賠，如果渾水公司所稱的財(cái)務(wù)造假事項(xiàng)是存在的，并且將來被認(rèn)定財(cái)務(wù)造假的話，構(gòu)成虛假陳述，在此情況下，是可以索賠的。對(duì)于內(nèi)地投資者來說，如果是滬港通標(biāo)的，通過滬港通購買輝山乳業(yè)股票，那么通過滬港通購買的內(nèi)地投資者也是可以進(jìn)行索賠的。”王智斌如是說。

危機(jī)爆發(fā) 多債權(quán)人“躺槍”

債務(wù)危機(jī)被看做是壓垮輝山乳業(yè)股價(jià)的最后一根稻草。一位業(yè)內(nèi)人士向北京商報(bào)記者表示，此前不少企業(yè)在危機(jī)完全爆發(fā)前，都會(huì)有類似債券違約在先，釋放出資金緊張的信號(hào)，但輝山乳業(yè)并沒有，而是直接就召集大家開會(huì)了。在上述遼寧省金融辦牽頭召開的債權(quán)人會(huì)議后，一家債券銀行人士在接受財(cái)新網(wǎng)采訪時(shí)也透露，這家公司經(jīng)常欠息，但是在銀行要計(jì)逾期的時(shí)候，又總是及時(shí)還息了。

不過，輝山乳業(yè)的違約也在預(yù)料之中。一位接近債權(quán)銀行的人士告訴北京商報(bào)記者，此前東北特鋼、大連機(jī)床等債券連續(xù)出現(xiàn)違約時(shí)，遼寧省地區(qū)不少企業(yè)的債券已因此遇冷，也反映出銀行已經(jīng)有所警惕。

此外，輝山乳業(yè)在這場(chǎng)債務(wù)危機(jī)到來前已實(shí)施“融資租賃”對(duì)策緩沖資金的緊張。3月17日，輝山乳業(yè)發(fā)布公告稱，公司兩家全資附屬公司輝山恒豐及輝山乳業(yè)（中國）（統(tǒng)稱輝山中國集團(tuán)）作為賣方及承租人與徐州恒鑫金融租賃股份作為買方及出租人簽訂融資租賃合同。根據(jù)融資租賃合同，輝山中國集團(tuán)向出租人出售其若干物業(yè)、廠房及設(shè)備，總現(xiàn)金代價(jià)為2.5億元，出租人回租該等租賃資產(chǎn)予輝山中國集團(tuán)，租期為36個(gè)月，應(yīng)付利息按初始年利率6%計(jì)算。

這并非輝山乳業(yè)首次實(shí)施“融資租賃”。北京商報(bào)記者查閱該公司業(yè)績報(bào)告發(fā)現(xiàn)，截至2016年9月30日，輝山乳業(yè)就已與三個(gè)第三方租賃機(jī)構(gòu)以售后回租形成融資租賃且附帶回購選擇的形式，簽訂了五份融資協(xié)議。

但這些出售資產(chǎn)所得對(duì)于輝山乳業(yè)的債務(wù)仍是杯水車薪。輝山乳業(yè)截至2016年3月31日的財(cái)年報(bào)告顯示，公司一年內(nèi)（即2017年3月31日前）到期的銀行貸款為69.48億元，較2015財(cái)年（28.87億元）增加了140%。另據(jù)澎湃新聞披露，截至2016年9月，銀行為輝山乳業(yè)授信余額達(dá)140.2億元，其中信用免擔(dān)保15.5億元，擔(dān)保貸款103.5億元，抵押貸款21.2億元。

和此前多家企業(yè)爆發(fā)危機(jī)相似的是，不少銀行再次成為“冤大頭”。

3月24日輝山股價(jià)大跌后，市場(chǎng)有消息稱，平安銀行是輝山乳業(yè)的大股東，持有后者25%的股份。對(duì)此，平安銀行于3月26日晚間公開回應(yīng)稱，該行及股東中國平安都未持有輝山乳業(yè)的股份。據(jù)了解，輝山乳業(yè)與平安銀行的“聯(lián)系”在于輝山乳業(yè)的控股股東冠豐有限公司，該公司在平安銀行有貸款，質(zhì)押物恰恰是輝山乳業(yè)的股權(quán)。平安銀行表示，冠豐有限公司以其持有的輝山乳業(yè)股份為質(zhì)押，于2015年6月在平安銀行獲得授信額度，截至2017年3月24日，在平安銀行的貸款余額為21.42億港元，質(zhì)押的股份總數(shù)為34.34億股。

“目前，輝山乳業(yè)已停牌，具體情況尚待輝山乳業(yè)公告澄清，該行正進(jìn)一步了解相關(guān)情況，將采取各項(xiàng)措施保障信貸資金安全?！逼桨层y行稱。

另有市場(chǎng)傳言，紅嶺創(chuàng)投給了輝山乳業(yè)10億元。對(duì)此，紅嶺創(chuàng)投董事長表示：沒有持股或投資，僅與輝山乳業(yè)有5000萬元債券合作。

全產(chǎn)業(yè)鏈操盤 “守業(yè)”還是“創(chuàng)業(yè)”

遭遇債務(wù)危機(jī)的背后或許是輝山乳業(yè)戰(zhàn)略抉擇帶來的結(jié)果。作為東北乳業(yè)的龍頭企業(yè)，輝山乳業(yè)在發(fā)展方面也有自身的優(yōu)勢(shì)。據(jù)了解，東北地區(qū)擁有較為優(yōu)質(zhì)的牧場(chǎng)，輝山也擁有多家大型牧場(chǎng)，屬于全產(chǎn)業(yè)鏈的布局，自產(chǎn)自銷。

不滿足于偏居一隅的輝山乳業(yè)，正尋求進(jìn)軍其他市場(chǎng)，但東北企業(yè)想要打破其他地區(qū)穩(wěn)定的乳業(yè)格局難度卻不小。去年5月，輝山乳業(yè)在江蘇鹽城的工廠投產(chǎn)，但在華東市場(chǎng)，光明乳業(yè)一家獨(dú)大，輝山乳業(yè)的布局并不意味著可以輕松入駐?！吨袊髽I(yè)報(bào)》報(bào)道稱，2014年，光明乳業(yè)的新鮮牛奶占華東地區(qū)市場(chǎng)份額的83%；新鮮酸奶占華東地區(qū)的44%。除了光明，在華東市場(chǎng)輝山乳業(yè)還將面對(duì)南京衛(wèi)崗、揚(yáng)子江乳業(yè)、山東得益、徐州綠健等一系列品牌，這些品牌在當(dāng)?shù)夭⒉粊営诠饷髟谏虾５牡匚?。多年來，?dāng)?shù)匦纬傻娜霊粲喣?、送奶到戶封閉式運(yùn)營，也會(huì)給輝山乳業(yè)滲透華東市場(chǎng)帶來不小阻力。

據(jù)《中國企業(yè)報(bào)》報(bào)道，輝山液態(tài)奶自2013年11月末開始走出東北地區(qū)，完成了對(duì)山東、河北、四川等新區(qū)域市場(chǎng)的初步布局。截至2016年3月底，輝山乳業(yè)在東北三省的液態(tài)奶銷售額占液態(tài)奶總銷售額的97.24%，而在河北省的液態(tài)奶銷售額占比僅1.18%，所涉產(chǎn)品銷售額少于28萬元，輝山乳業(yè)走出去的腳步遇阻。

乳業(yè)高級(jí)分析師宋亮指出，輝山乳業(yè)下游的發(fā)展較為緩慢，與大型的乳品企業(yè)相比仍然有所差距，奶粉業(yè)務(wù)占比較小，進(jìn)入不了第三梯隊(duì)。液態(tài)奶的業(yè)務(wù)則主要集中在東北和華北地區(qū)，這就導(dǎo)致輝山乳業(yè)養(yǎng)殖的規(guī)模集中在東北地區(qū)，而液態(tài)奶的主銷區(qū)是華北和華南，距離東北地區(qū)較遠(yuǎn)，江蘇鹽城的工廠剛投產(chǎn)，短期內(nèi)效果也不明顯，因此輝山乳業(yè)在發(fā)展上仍然面臨難題。

角逐房地產(chǎn) 大寫的冒險(xiǎn)

乳業(yè)突進(jìn)遭遇困難，輝山乳業(yè)選擇角逐房地產(chǎn)市場(chǎng)。據(jù)《重慶商報(bào)》報(bào)道，去年12月美國做空機(jī)構(gòu)——渾水公司的沽空?qǐng)?bào)告公布之后，各家銀行前去審計(jì)調(diào)查，結(jié)果發(fā)現(xiàn)大股東挪用30億元現(xiàn)金投資地產(chǎn)，資金無法收回，該消息走漏造成股價(jià)大跌。北京商報(bào)記者聯(lián)系到輝山乳業(yè)相關(guān)人員，該人員表示，目前不接受采訪，只能透露目前公司正常運(yùn)作，員工正常上班，并稱“網(wǎng)絡(luò)謠言太可怕”。

宋亮坦言30億元的報(bào)道引發(fā)了恐慌，財(cái)務(wù)調(diào)查發(fā)現(xiàn)有150億元的空缺，所以問題就比較嚴(yán)重。

對(duì)于全產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)來說，投資上游后，見效慢、投資周期長，大量的資金被質(zhì)押在上游，下游的發(fā)展同樣需要資金拓展，輝山資金壓力可想而知。宋亮表示，投資房地產(chǎn)的目的就是要通過房地產(chǎn)謀取到利益后補(bǔ)貼到下游。但實(shí)際情況卻是投資房地產(chǎn)失敗，因此導(dǎo)致了一系列的反應(yīng)。房地產(chǎn)市場(chǎng)并不穩(wěn)定，受到國家政策影響就會(huì)收緊，遼寧的房地產(chǎn)市場(chǎng)基礎(chǔ)并不樂觀，投資失敗，對(duì)于輝山的影響很大。

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