文|華爾街見聞

11月29日訊，在全球?yàn)樘乩势盏漠?dāng)選擔(dān)憂之際，歐洲卻正在“秘密”救助歐元區(qū)的過度負(fù)債國(guó)家。

慕尼黑大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)與公共財(cái)政學(xué)教授、IFO研究所主席Hans-Werner Sinn日前撰文指出，實(shí)施本輪“救助”的渠道則是歐央行推出的QE。

歐洲央行QE始于2015年3月，其期限或?qū)⒀娱L(zhǎng)至明年3月之后。在該計(jì)劃下，歐元區(qū)成員國(guó)的央行購(gòu)買1.74萬億歐元(1.84萬億美元)的私人部門債券，超過1.4萬億歐元被用于購(gòu)買本國(guó)政府債券。

Sinn認(rèn)為，對(duì)歐洲各國(guó)而言，QE看似均勻，因?yàn)楦鲊?guó)央行購(gòu)買的本國(guó)債券是由該國(guó)規(guī)模決定的。但實(shí)際上其影響并不均勻，原因在于南歐國(guó)家曾大肆舉債，且存在經(jīng)常賬戶赤字，其政府債券主要依靠海外回購(gòu)。

例如，西班牙央行從全球購(gòu)入西班牙國(guó)債，因而降低該國(guó)對(duì)于私人債權(quán)人的負(fù)債。為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，西班牙央行要求歐元區(qū)成員國(guó)央行——尤其是德國(guó)央行，有時(shí)也要求荷蘭央行對(duì)德國(guó)和荷蘭債券出售方的支付命令授信。如果西班牙國(guó)債的出售方不在歐元區(qū)，西班牙央行經(jīng)常會(huì)要求歐洲央行授信其支付命令。

在后一種情況下，三角交易應(yīng)運(yùn)而生，出售方將資金轉(zhuǎn)給德國(guó)或荷蘭，投資于固定收益證券、公司或公司股票。因此，德國(guó)和荷蘭兩國(guó)的央行不僅要為西班牙的支付命令授信，還要對(duì)西班牙從第三方國(guó)家購(gòu)買國(guó)債的間接命令授信。

由于Target被歐洲各國(guó)央行用于實(shí)時(shí)結(jié)算，在歐元區(qū)各國(guó)的央行中，一國(guó)資本凈流出將導(dǎo)致其背負(fù)Target債務(wù)，一國(guó)資本凈流入則令其持有Target債權(quán)。根據(jù)Sinn的推測(cè)，在三角交易之下，德國(guó)和荷蘭央行發(fā)出的支付命令授信被計(jì)入歐元體系的Target債權(quán)。截至9月底，這些債權(quán)已經(jīng)達(dá)到8194億歐元，其中德國(guó)央行占7157億歐元，這在德國(guó)年中對(duì)外資產(chǎn)凈值中占比46%。年初至今，德國(guó)與荷蘭央行所持債權(quán)共增加1804億歐元，月度平均增加200億歐元。但希臘、意大利、葡萄牙和西班牙這些南歐國(guó)家背負(fù)的Target債務(wù)共計(jì)8165億歐元。

Sinn指出，對(duì)于上述“歐豬”國(guó)家而言，這些交易堪稱完美。這些國(guó)家可以用央行持有的目前無息且永不償付的Target債務(wù)與私人投資者持有的固定期限的有息國(guó)債交換?！恶R斯特里赫特條約》(Maastricht Treaty)將歐元區(qū)成員國(guó)的央行定義為有限責(zé)任公司，因?yàn)檫@些成員國(guó)在過度負(fù)債時(shí)無需進(jìn)行資本重組。

但如果發(fā)生一場(chǎng)崩潰會(huì)怎樣?Sinn在文章中表示，部分國(guó)家央行或?qū)⑵飘a(chǎn)，德國(guó)、荷蘭的央行只能希望其他幸存的央行分擔(dān)損失：

發(fā)生崩潰后，上述國(guó)家退出歐元區(qū)，其央行可能走向破產(chǎn)，因?yàn)槎鄶?shù)債務(wù)是以歐元計(jì)價(jià)，而其對(duì)國(guó)家和銀行的債權(quán)將轉(zhuǎn)化為貶值的新貨幣。在歐元體系中余下的Target債權(quán)將不知所蹤，德國(guó)和荷蘭央行只能寄希望于其他幸存的央行分擔(dān)損失。屆時(shí)持有央行資金的德國(guó)和荷蘭資產(chǎn)出售方將意識(shí)到，他們所持的央行債權(quán)將不再無風(fēng)險(xiǎn)。

歐洲財(cái)政聯(lián)盟談判將于2018年開展，目前而言，德國(guó)和荷蘭這些國(guó)家將接受財(cái)政聯(lián)盟，即便僅僅是因?yàn)樗麄兡軌蛞虼搜谏w在歐洲轉(zhuǎn)移聯(lián)盟中的預(yù)期損失，而非現(xiàn)在將這些損失公開。

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