對(duì)沖基金這個(gè)詞對(duì)國(guó)內(nèi)投資人來(lái)說(shuō)不是新鮮事物，但追溯對(duì)沖概念的起源倒頗費(fèi)一番周章。

11月21日訊 據(jù)期貨日?qǐng)?bào)，多元化資產(chǎn)配置的需求將新的資金推入了這個(gè)行業(yè)。

對(duì)沖基金是什么

很顯然，“對(duì)沖基金”這個(gè)詞對(duì)國(guó)內(nèi)投資人來(lái)說(shuō)不是新鮮事物，但追溯對(duì)沖概念的起源倒頗費(fèi)一番周章。我們能夠找到的最早使用“hedge”這一說(shuō)法的資料來(lái)自于美國(guó)人Alfred Winslow Jones(1900—1989年)于1949年創(chuàng)立的“Jones Hedge Fund”。在這個(gè)基金中，Jones應(yīng)用了兩種工具去創(chuàng)造一個(gè)他認(rèn)為保守的投資計(jì)劃，利用杠桿買(mǎi)股票與賣(mài)空機(jī)制避免基金中股票受到市場(chǎng)方向的影響。受到1940年《投資公司法案》影響，該基金的投資人不超過(guò)99人。此外，他還在基金中設(shè)定盈利情況下提取20%的業(yè)績(jī)分配方案。

可以看出，他的基金產(chǎn)品中已經(jīng)包括了：合伙制形式、利潤(rùn)分成，同時(shí)擁有多頭及空頭頭寸、有限的投資人等現(xiàn)代對(duì)沖基金要素，這些設(shè)計(jì)后來(lái)被巴菲特、巴頓·比格斯等廣泛采用。

1966年4月，《財(cái)富》雜志上Loomis Carol發(fā)表的題為《The Jones Nobody Keeps Up With》一文這樣評(píng)價(jià)：“有理由相信，當(dāng)下最專(zhuān)業(yè)的投資經(jīng)理是一個(gè)不怎么拋頭露面的人，名叫Alfred Winslow Jones。”文中使用hedge fund來(lái)代表Jones的基金，指出即便在較高的管理費(fèi)下，該基金在過(guò)去五年里，比表現(xiàn)最好的共同基金收益還要高出44%。這篇文章使對(duì)沖基金的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)廣為人知，令hedge從此成為特定的金融用詞，并為Jones帶來(lái)了量子基金等合作伙伴。

在34年的投資中，Jones只有3年是虧損的(同期標(biāo)普500指數(shù)有9年下跌)，特別是在市場(chǎng)低迷的時(shí)候，他的表現(xiàn)總是格外顯眼。Jones后來(lái)被稱(chēng)為“對(duì)沖基金之父”。

其實(shí)，SEC曾經(jīng)在2003年的一份報(bào)告中指出，對(duì)沖基金沒(méi)有準(zhǔn)確的法律上或通用的定義。因此，一般我們將具有復(fù)雜投資手段(特別是采用衍生品)、杠桿、追求絕對(duì)收益、向有限投資人募集、相對(duì)不透明等特征的專(zhuān)業(yè)投資基金稱(chēng)之為對(duì)沖基金，而多空對(duì)沖并非對(duì)沖基金的典型特征。

規(guī)模與業(yè)績(jī)

延續(xù)2015年的風(fēng)格，今年全球金融市場(chǎng)同樣充滿(mǎn)“故事”。新興市場(chǎng)的資產(chǎn)總體表現(xiàn)強(qiáng)勁，原油及商品價(jià)格出現(xiàn)復(fù)蘇，在英國(guó)脫歐事件、美國(guó)大選等層出不窮的金融事件的觸動(dòng)下，資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)劇烈，市場(chǎng)表現(xiàn)得十分動(dòng)蕩。

對(duì)沖基金的規(guī)模到底有多大并沒(méi)有一家全球性的權(quán)威機(jī)構(gòu)能夠給出準(zhǔn)確的答案，而且由于統(tǒng)計(jì)口徑的巨大差異，筆者采納的數(shù)據(jù)主要參考巴克萊、Eurekahedge、Preqin等數(shù)家機(jī)構(gòu)的報(bào)告，盡可能在本文描述市場(chǎng)的景象。

總體上看，2016年上半年全球?qū)_基金的總資產(chǎn)仍然維持穩(wěn)定，在Eurekahedge統(tǒng)計(jì)的11278家對(duì)沖基金中，資產(chǎn)管理規(guī)模上半年出現(xiàn)凈流入145億美元，而Preqin的報(bào)告則顯示，雖然對(duì)沖基金在第一季度受到業(yè)績(jī)不佳影響出現(xiàn)贖回潮，但4月以后的良好表現(xiàn)吸引了更多的投資。

在過(guò)去的15年間，全球?qū)_基金的資產(chǎn)管理規(guī)模從4000億美元發(fā)展到當(dāng)前的2.25萬(wàn)億美元(Eurekahedge數(shù)據(jù))，大型對(duì)沖基金數(shù)量也增長(zhǎng)了5倍，而其他渠道的估算則認(rèn)為目前對(duì)沖基金行業(yè)正管理著超過(guò)3萬(wàn)億美元的資產(chǎn)，其中近一半的公司位于北美，另外，歐洲及中東、俄羅斯加起來(lái)約占35%，亞洲地區(qū)占12%。

圖為全球?qū)_基金增長(zhǎng)趨勢(shì)(數(shù)據(jù)來(lái)源：Eurekahedge)

值得注意的是，對(duì)沖基金的數(shù)量在次貸危機(jī)爆發(fā)之前的兩年內(nèi)出現(xiàn)較大增長(zhǎng)，管理規(guī)模也從2006年的約1.5萬(wàn)億美元增長(zhǎng)至金融危機(jī)前的近2萬(wàn)億美元，這與該周期對(duì)沖基金的強(qiáng)勁收益關(guān)系較大，據(jù)Eurekahedge的數(shù)據(jù)，2008年年中前的12個(gè)月內(nèi)，樣本基金的收益達(dá)1600億美元。但此后的金融危機(jī)重創(chuàng)了全球?qū)_基金業(yè)，大幅度虧損、公司倒閉屢見(jiàn)不鮮，其中2008年全年虧損超過(guò)4000億美元，機(jī)構(gòu)倒閉近20%。一直到2013年，對(duì)沖基金的數(shù)量才重新超過(guò)2007年。所幸的是，雖然歐債危機(jī)及英國(guó)脫歐等事件也給行業(yè)帶來(lái)創(chuàng)傷，但在資產(chǎn)配置及風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的需求下，全球?qū)_基金在2014—2016年依然取得了穩(wěn)定增長(zhǎng)。

再看2016年的表現(xiàn)，盡管4月以后的基金回報(bào)比較積極，但由于第一季度的糟糕表現(xiàn)，整個(gè)上半年的累計(jì)收益情況并不及預(yù)期。依據(jù)統(tǒng)計(jì)樣本的不同，全球主要對(duì)沖基金在上半年的回報(bào)在正負(fù)100億美元，統(tǒng)計(jì)結(jié)果較為樂(lè)觀的Preqin全策略對(duì)沖基金指數(shù)在今年上半年的收益也僅為1.09%。這樣的數(shù)字對(duì)于其3萬(wàn)億美元左右的管理規(guī)模而言確實(shí)乏善可陳。

業(yè)績(jī)表現(xiàn)不及預(yù)期是資本流出對(duì)沖基金的最主要原因，但多元化資產(chǎn)配置的需求將新的資金推入了這個(gè)行業(yè)，特別是2015年四季度以來(lái)，全球市場(chǎng)對(duì)CTA資產(chǎn)的增配需求，填充了資金流出帶來(lái)的缺口。

分類(lèi)策略的表現(xiàn)

根據(jù)分析目標(biāo)的不同，國(guó)際上對(duì)沖基金的分類(lèi)方法也有許多種，從主要投資策略的角度來(lái)看，可以把對(duì)沖基金大致分成套利策略、股票多空策略、宏觀策略、CTA策略、不良債策略、固定收益、市場(chǎng)中性、事件驅(qū)動(dòng)策略以及多策略等。對(duì)沖基金數(shù)據(jù)庫(kù)的一個(gè)統(tǒng)計(jì)顯示，股票多空策略是全球?qū)_基金采用最多的策略，占比在30%以上，多策略的占比在15%—20%，再其次便是CTA策略，占比約10%。

2016年上半年表現(xiàn)最搶眼的策略是CTA策略與宏觀對(duì)沖策略，其他策略的表現(xiàn)整體上差強(qiáng)人意。

Barclayhedge長(zhǎng)期跟蹤統(tǒng)計(jì)了6400余家大型對(duì)沖基金，其分類(lèi)方法是先分成單個(gè)對(duì)沖基金、FOF及CTA(此處指商品交易顧問(wèn))三個(gè)大類(lèi)，隨后再根據(jù)投資的主要策略或標(biāo)的進(jìn)行第二級(jí)子策略分類(lèi)。從長(zhǎng)期數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)來(lái)看，CTA的回報(bào)最為優(yōu)秀，但FOF的業(yè)績(jī)最為穩(wěn)定。

上表是其將單只對(duì)沖基金(不含CTA類(lèi))的投資策略細(xì)分為十六類(lèi)子策略后，各策略在最近6個(gè)月的回報(bào)及2016年實(shí)現(xiàn)的收益(數(shù)據(jù)截至10月底).

2016年年初至今，新興市場(chǎng)策略和不良股票策略(不良資產(chǎn)重組)保持最高的收益率，分別達(dá)到了13.13%、10.66%，且這兩種策略較為穩(wěn)定，在絕大多數(shù)月份實(shí)現(xiàn)盈利。

BarclayHedge單獨(dú)統(tǒng)計(jì)的CTA共1100余家(管理規(guī)模不低于5000萬(wàn)美元)，并根據(jù)具體的CTA進(jìn)一步劃分為六個(gè)子類(lèi)，下表是CTA類(lèi)對(duì)沖基金在過(guò)去6年的業(yè)績(jī)情況。

不同數(shù)據(jù)商的分類(lèi)方法雖然差異較大，但仍然能夠展示近年來(lái)各類(lèi)投資策略的大致情況。觀察商品投資顧問(wèn)的表現(xiàn)似乎印證一種趨勢(shì)，單槍匹馬的CTA交易員正面臨著嚴(yán)峻的擠壓。

回到單層子策略分類(lèi)方法，我們先來(lái)看下面這個(gè)表。

上表清晰地展示了各類(lèi)策略在過(guò)去5年的收益與波動(dòng)情況，由于統(tǒng)計(jì)樣本數(shù)據(jù)巨大以及資產(chǎn)管理規(guī)模迅速擴(kuò)張，各類(lèi)策略在今年的表現(xiàn)略顯“掙扎”。主流金融市場(chǎng)表現(xiàn)低迷以及各國(guó)財(cái)政、貨幣政策在過(guò)去數(shù)年間持續(xù)不明朗，股票及宏觀策略收益不佳直接導(dǎo)致這兩類(lèi)產(chǎn)品成為今年上半年資金凈流出最多的策略，而CTA策略的整體穩(wěn)定表現(xiàn)吸引了大量新資金的青睞。事件驅(qū)動(dòng)策略再次被證明是一個(gè)“聽(tīng)起來(lái)很美好，做起來(lái)很苦惱”的策略，居于中位的收益率對(duì)應(yīng)著領(lǐng)先的回轍幅度和波動(dòng)率。

我們認(rèn)為，就整體而言，資產(chǎn)管理規(guī)模與業(yè)績(jī)回報(bào)之間存在的負(fù)相關(guān)關(guān)系，對(duì)沖基金行業(yè)的管理規(guī)模近年來(lái)的持續(xù)增長(zhǎng)以及行業(yè)越來(lái)越明顯的“馬太效應(yīng)”，使明星基金經(jīng)理難以在保持?jǐn)U張的情況下維持高水準(zhǔn)的收益，至少在大多數(shù)情況下是如此的。

此外，過(guò)去的數(shù)年中，市場(chǎng)中充斥著泛濫的流動(dòng)性及不期而至的“黑天鵝”事件，投資者的心態(tài)影響了他們對(duì)資產(chǎn)組合的選擇。Preqin的調(diào)查顯示，在過(guò)去一年內(nèi)，超過(guò)79%的投資人不滿(mǎn)對(duì)沖基金的表現(xiàn)。由于業(yè)績(jī)分化及整體表現(xiàn)不如人意，許多投資人都表示在目前環(huán)境下，難以尋找到有興趣的投資目標(biāo)。雖然伴隨著資產(chǎn)預(yù)期收益率水平的連續(xù)下降，但對(duì)沖基金投資人并不像以往那么耐心，對(duì)沖基金的風(fēng)險(xiǎn)管理能力更是被前所未有地重視起來(lái)，最激進(jìn)的投資經(jīng)理也不敢在此刻犯錯(cuò)。

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