撰文 | 曹雙濤

編輯?| 楊博丞

題圖 |?IC Photo

榮耀正加速推進上市之路。

近期，榮耀開啟了新一輪融資計劃，本次主要開放對象為各省的地市一級渠道商，入股標準從此前的500萬元提升至1000萬元，部分渠道已接到通知。

本次配股將通過相關(guān)基金進行處理，交易股份由大股東出讓，計劃在今年八月底前完成。

事實上，早在2021年8月，就有榮耀核心經(jīng)銷商透露榮耀近期可能上市，經(jīng)銷商可購買原始股，認購金額500萬-5000萬元不等。

除要求經(jīng)銷商配股外，據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，去年榮耀也一度要求公司員工強行配股，并且將配股指標分攤到各部門。雖說引入多方資本能夠加速榮耀上市之路，但這背后又是否隱藏著其他風險呢？而且榮耀此次要求經(jīng)銷商配股，又是否能夠達到榮耀預期呢？?

圖源：微博

01.

榮耀股權(quán)多元化，

市場需理性看待

自2020年11月榮耀從華為獨立后，上市一直是伴隨著榮耀發(fā)展的重要關(guān)鍵詞，雖說榮耀一直對外強調(diào)自己不會上市。

2021年8月，榮耀CEO趙明在接受媒體采訪時表示，榮耀未來肯定會更加開放和透明，融資渠道也會多元化，不排斥未來在合適的機會上市。但目前更重要的是構(gòu)建面向未來的核心能力，榮耀的團隊不會追求一夜暴富。

2022年上半年，當時市場曾傳聞“榮耀籌資450億美元計劃2022年上市”，但這一消息也很快被榮耀官方所否認。除此之外，先后被市場傳聞榮耀借殼上市的公司如城交、深紡織A、*ST日海、華昌達、波導股份，也先后進行了否認。

但需要說明的，當一個企業(yè)計劃上市前，必然會通過多種方式迅速帶動公司業(yè)績提高，進而保證上市順利。

據(jù)IDC數(shù)據(jù)顯示，2020年Q4、2021年Q1當時榮耀手機的市場份額分別為4.6%和4%。但僅僅兩個季度后，榮耀手機市場份額迅速被提升至17.9%。如此快的增長速度，很難不讓市場懷疑榮耀這是在為后續(xù)的上市鋪路。

圖源：IDC

同時，雖然當年華為在出售榮耀時，其收購方由國資和經(jīng)銷商組成。但此后兩年多的時間內(nèi)，榮耀就從未停止引入資本的步伐。結(jié)合天眼查來看，當前目前榮耀共有15位股東，其中九大股東均有深圳國資參與。在后來新晉六大的股東中，國信資本為深圳市國資委間接控股的公司，京東方則兼有國資背景及產(chǎn)業(yè)鏈資源。

除此之外，北京松聯(lián)科技是華為、榮耀手機的重要渠道商；共青城愛施德的大股東為愛享投資，后者為老牌手機分銷商愛施德的子公司；中電科太力、中郵器材、天音控股也均是國資控股的手機渠道商。另外，鯤鵬展翼由深圳市國資委間接控股。

若此次榮耀和經(jīng)銷商配股得以順利推進，這就相當于榮耀形成了以國資為代表的資方+以京東方為代表的產(chǎn)業(yè)鏈上游+以松聯(lián)科技、天音控股為代表的下游，多方力量并存的現(xiàn)象。

圖源：天眼查

需要說明的是，對于榮耀股權(quán)多元化的現(xiàn)象，市場仍需理性看待。不可否認的是，上下游的入股能夠幫助榮耀完成產(chǎn)業(yè)鏈聯(lián)合研發(fā)，有利于增強榮耀的自主可控性。同時，大量資本的進入也為榮耀帶來了更多的現(xiàn)金流，這也為榮耀推進各項業(yè)務的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

以本次榮耀配股為例，保守估計此次符合榮耀配股條件的經(jīng)銷商有200多名，另考慮到部分經(jīng)銷商配股金額可能高于1000萬，此次配股或能給到榮耀帶來50億元左右的現(xiàn)金流。2022年趙明也曾指出，“榮耀的收入和利潤都在持續(xù)健康成長，今年一季度，我們利潤的兌現(xiàn)率、經(jīng)營性現(xiàn)金流非常好?！?/p>

但多元化的股權(quán)，后續(xù)也會讓榮耀的不確定因素增強。

其一，股權(quán)多元化下，不僅會導致內(nèi)部管理效率降低。更嚴重的是，從其他上市公司的經(jīng)驗來看，為爭奪控股權(quán)很容易引發(fā)企業(yè)內(nèi)斗。內(nèi)斗的存在，往往會導致企業(yè)業(yè)績持續(xù)下滑、中小投資者利益受損、上市公司股價暴跌、市值蒸發(fā)。簡單來說，內(nèi)斗沒有贏家。

圖源：百度

其二，即使榮耀真正上市成功，但這種上下游均是股東的做法，也讓投資者無法預測榮耀的業(yè)績表現(xiàn)，這在影響榮耀股價的同時，也會對榮耀的PE構(gòu)成影響。

因手機行業(yè)中所統(tǒng)計的出貨量和真實銷量之間本就有一定差距。據(jù)Quest Mobile發(fā)布的2022年上半年國產(chǎn)手機品牌新設(shè)備激活數(shù)量，榮耀以1902萬臺排名第三，冠亞軍分別是OPPO和VIVO。但IDC數(shù)據(jù)則顯示，2022年Q1和Q2，榮耀手機出貨量分別為1350萬部和1310萬部，也就是說，榮耀就700多萬部手機尚未完成激活。

而當榮耀經(jīng)銷商是公司股東時，榮耀真實的出貨量也就變得樸樹迷離。更深層來看，此前榮耀市場之所以能快速提升的背后，實則是讓經(jīng)銷商承擔庫存壓力。

但因較高的庫存一直占用經(jīng)銷商的現(xiàn)金流，若榮耀后續(xù)仍堅持這種做法，這在引發(fā)經(jīng)銷商不滿的同時，也會對榮耀手機出貨量大盤構(gòu)成影響。

02.

榮耀配股，是否順利？

雖說目前榮耀已給出具體的配股方案，但榮耀經(jīng)銷商陸明（化名）告訴，雖然部分經(jīng)銷商有這個資金實力可以拿出這個錢，但目前大多數(shù)經(jīng)銷商仍持觀望態(tài)度。

“疫情所帶來的不確定性，本就讓我們線下經(jīng)銷商虧損嚴重。雖說目前無須考慮疫情的影響，但由于當前手機仍未走出低谷。大家只能減少不必要的投資，穩(wěn)定現(xiàn)金流，才能穿過寒冬。”陸明說道。

如陸明所言，在剛剛過去的618期間，Tech Insights 數(shù)據(jù)顯示，618 網(wǎng)購節(jié)線上智能手機銷量自2021年后便一路下滑，2022年銷量為1400萬部，同比下降25%，2023年總銷量為1340萬部，同比下降7%。

研究機構(gòu)GFK也指出，當前中國電子消費品市場暫未回暖跡象，后續(xù)手機大盤仍將維持低位延續(xù)?；蛟S從這個角度來看，也就不能理解榮耀經(jīng)銷商的做法。

陸明接著表示，除行業(yè)前景不明朗導致經(jīng)銷商謹慎外，此次榮耀配股我們經(jīng)銷商也關(guān)注幾個核心問題：一是榮耀股票估值如何定價，給經(jīng)銷商帶來的利潤空間有多少？二是何時才能解套？三是若榮耀股票若出現(xiàn)破發(fā)，榮耀是否回購補償股東。

事實上，對于經(jīng)銷商關(guān)注的這些問題我們也不能理解。其一，當年經(jīng)銷商曾參與過迪信通上市前的融資，雖然迪信通也曾迎來過業(yè)績的高光時刻，但在電商的持續(xù)沖擊下，迪信通股價也持續(xù)暴跌，被退市的迪信通最終也被地方國資委所接盤，這讓經(jīng)銷商損失慘重。迪信通的前車之鑒，也讓經(jīng)銷商對榮耀的配股只能謹慎。?

圖源：迪信通公司財報

其二，針對榮耀上市股票的定價，市面上經(jīng)常參考小米。這是因為榮耀和小米皆是主打性價比，并借助互聯(lián)網(wǎng)起家，后續(xù)在拓展線下渠道的同時也在持續(xù)發(fā)力高端化。

但這種比較本就存在問題，一方面在海外市場運營多年的小米，其2022年海外收入為1377.86億元，占小米當年總營收比重為49.8%。但和小米不同的是，榮耀的出海戰(zhàn)略仍處在起步階段。以東南亞市場為例，目前榮耀在東南亞市場的品牌知名度、產(chǎn)品銷量和OV、小米等品牌相比，仍有較大差距。

另一方面，歷經(jīng)多年發(fā)展的小米，目前已形成多元化業(yè)務。以2022年為例，小米智能手機業(yè)務、IoT與生活消費產(chǎn)品、互聯(lián)網(wǎng)服務、其他業(yè)務營收分別為1672.17 億元、797.95 億元、 283.21 億元 47.11 億元，占比分別為59.71%、28.49%、10.11%、1.68%。但因智能手機業(yè)務占比六成，行業(yè)下行周期之下，也讓小米營收增速放緩。受此影響，小米股價也處在波動中。?

圖源：雪球

但和小米不同的是，目前榮耀的核心業(yè)務仍是以智能手機為主，并衍生出類似于個人PC、智能手表等業(yè)務。業(yè)務本就相對單一的背景下，小米股價的波動，更讓經(jīng)銷商對榮耀后續(xù)上市的股價產(chǎn)生了擔憂。

其三，雖然市場上曾將榮耀和蘋果作為對比，但蘋果股價得以上漲的原因在于，以核心技術(shù)為依托，持續(xù)穩(wěn)定高端產(chǎn)品銷量，進而帶動公司營收和利潤增長。雖然趙明多次將榮耀和蘋果進行對比，但坦白來說，榮耀目前的核心技術(shù)積累和蘋果幾乎不在一個量級上。?

圖源：雪球

面對經(jīng)銷商所關(guān)注的這些點，更讓經(jīng)銷商們變得極其謹慎。陸明接著說道，此前榮耀曾表示，一旦榮耀成功上市，經(jīng)銷商可以立即解套。但最近榮耀對經(jīng)銷商的會議中卻指出，解套需等到2026年。

前后不一說法的背后，側(cè)面也能看出榮耀對于上市的焦慮。因為榮耀上市后股價一旦破發(fā)，除要給經(jīng)銷商大量補償外，也意味著榮耀此前引入的其他資本收益率下降。不知榮耀此時如何對這些股東交代呢？

03.

榮耀和華為必有一戰(zhàn)

事實上，榮耀選擇這一時期重啟配股，更深層的意義在于要求經(jīng)銷商在華為和榮耀之間“戰(zhàn)隊”。因當前互聯(lián)網(wǎng)流量紅利的退散，目前品牌方正加速回歸線下。

因此，線下渠道仍會是未來手機行業(yè)出貨量的大頭，穩(wěn)定經(jīng)銷商團隊的同時，爭奪經(jīng)銷商自然是手機廠商后續(xù)發(fā)力的方向。而結(jié)合IDC的數(shù)據(jù)來看，華為手機市場份額已從2022年Q2的7.3%增長至2023年Q2的13%，同比增幅高達76%，重回國內(nèi)手機出貨量前五。但反觀榮耀，其市場份額不增反降。

圖源：IDC

不僅如此，疫情三年曾讓華為關(guān)掉了線下近1/3的門店，其中大部分都是非授權(quán)但是得到官方默認的自建店。但目前，華為開始鼓勵商家大量開自建店，希望在今年Q4前把門店恢復到疫情前的水平。而榮耀的不少經(jīng)銷商本就是當年榮耀從華為獨立后帶出的，現(xiàn)如今華為選擇重啟線下門店，這些經(jīng)銷商自然是華為想要重新奪回的。

廠商或許追求的是效能最大化，但不管哪個行業(yè)的經(jīng)銷商實則是追求的自身利益最大化，這和廠商之間的想法本就是矛盾的。榮耀自然也深知這個道理，開始調(diào)整對線下經(jīng)銷商的策略。

以榮耀90為例，對比于上一代產(chǎn)品，在配置進一步提高的情況下，定價更低，使得產(chǎn)品在線下更具競爭力。在榮耀90發(fā)售之前，不少經(jīng)銷商的反饋是，榮耀對老產(chǎn)品調(diào)價的速率變高，且新機器也沒有壓貨太多，一圈下來，不少渠道商反而通過清庫存賺到了不少錢，其中榮耀60等產(chǎn)品單臺能賺到600元左右。

但榮耀若想要持續(xù)捆綁經(jīng)銷商，也不得不和華為進行競爭。

華為的最大優(yōu)勢還是在于高端機型的市場認可相對較高，即使2022年受芯片所影響，但當年華為在高端機型的市場份額仍高達37.8%。而高端產(chǎn)品所帶來的高毛利，自然對經(jīng)銷商構(gòu)成強大的吸引力。

不僅如此，因華為在政務市場深耕多年，華為手機也在政務市場也有著較高的市占率。那么未來若是華為和榮耀競爭加劇時，經(jīng)銷商又會如何抉擇呢？

04.

結(jié)語

老東家的卷土重來，市場需求的持續(xù)低迷，核心產(chǎn)品要和眾多廠商進行競爭，多元化股權(quán)所帶來的不確定性，經(jīng)銷商對配置股權(quán)的謹慎態(tài)度。

而這一系列的難題之下，榮耀又要如何走好上市之路呢？

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