周蔚文，北京大學(xué)管理學(xué)碩士，歷任光大證券研究所研究員，富國基金基金經(jīng)理。2011年1月加入中歐基金，現(xiàn)任中歐基金權(quán)益投資決策委員會(huì)主席、投資總監(jiān)、基金經(jīng)理。

如果給國內(nèi)頂尖的“雙十”(任職基金超10年，歷史年化回報(bào)率超過10%)公募基金管理人列一份名單，中歐基金周蔚文一定位列其中。業(yè)績是投資觀的映射，之所以能取得優(yōu)秀且穩(wěn)健的長期業(yè)績，原因在于周蔚文搭建起了一套屬于自己的成熟投資系統(tǒng)，歷經(jīng)市場(chǎng)考驗(yàn)，并依據(jù)不斷變化的市場(chǎng)持續(xù)打磨。

自1998年從業(yè)至今，周蔚文是和中國公募基金行業(yè)共同成長起來的人。對(duì)價(jià)值投資的信仰，一直驅(qū)使著周蔚文不斷奮進(jìn)前行。重劍無鋒，大巧不工。“堅(jiān)持自上而下找好的行業(yè)，再選擇價(jià)格合理的好公司。”周蔚文對(duì)于價(jià)值投資的理解大道至簡，但貫徹始終。

近日，中國證券報(bào)記者采訪了周蔚文，這位公募基金領(lǐng)域的元老級(jí)基金經(jīng)理，舉手投足間顯露出踏實(shí)和篤定。

大局統(tǒng)領(lǐng)? 優(yōu)中選優(yōu)

權(quán)益市場(chǎng)熙熙攘攘，要在嘈雜的聲音中始終保持清晰的市場(chǎng)判斷并不容易。A股市場(chǎng)每天大量資金往來，有誰能一直保持正確的預(yù)判?周蔚文的做法簡單質(zhì)樸——好行業(yè)、好公司、好價(jià)格。

周蔚文尊崇自上而下的投資邏輯。在他的投資體系中，宏觀研究占據(jù)重要地位。他表示，先要知道中國經(jīng)濟(jì)的大圖景，涉及中國經(jīng)濟(jì)長期增長的動(dòng)力在哪里，長期增長的趨勢(shì)是什么，通過判斷經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)恿椭芷陔A段，從不同角度尋找高增速的方向。

在確定好大方向后，周蔚文便會(huì)在宏觀分析的基礎(chǔ)上，精選4-5個(gè)細(xì)分行業(yè)。在周蔚文的理解內(nèi)，具備投資價(jià)值的行業(yè)大致可分為三種：由導(dǎo)入期進(jìn)入成長期的新興行業(yè)、擁有向上新變量的穩(wěn)定型行業(yè)、位于底部逆轉(zhuǎn)期的周期性行業(yè)。

投資時(shí)，周蔚文偏好新興成長性行業(yè)。新興行業(yè)的局勢(shì)往往并不明朗，要抓住其核心競(jìng)爭力，不能僅看現(xiàn)有產(chǎn)品，還要關(guān)注其擴(kuò)張能力。周蔚文的邏輯是，首先看它為社會(huì)創(chuàng)造了什么價(jià)值。這是決定其經(jīng)營和成長能否持續(xù)的根本，而商業(yè)模式、財(cái)務(wù)報(bào)表都是相對(duì)短期的因素。如果是傳統(tǒng)行業(yè)和周期股，那就要尋找新變量或者底部反轉(zhuǎn)機(jī)會(huì)。

“投資新興行業(yè)的關(guān)鍵點(diǎn)，最好是行業(yè)已經(jīng)邁過產(chǎn)業(yè)鏈的導(dǎo)入期?！敝芪滴慕忉專耙?yàn)樵趯?dǎo)入期的時(shí)候，技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、政策、消費(fèi)者習(xí)慣等因素尚不確定，不一定能過渡到成長期。”

投資周期行業(yè)亦是如此。周蔚文的方法是，分析其供給和需求什么時(shí)候達(dá)到平衡點(diǎn)，價(jià)格就會(huì)止跌，這是研究周期行業(yè)的關(guān)鍵之處。他總結(jié)，“決定我們對(duì)行業(yè)的認(rèn)知，不是對(duì)景氣度的認(rèn)知，而是通過尋找行業(yè)的經(jīng)營規(guī)律，發(fā)現(xiàn)關(guān)鍵點(diǎn)?！?/p>

優(yōu)選行業(yè)賽道有利于提高組合管理的投研效率，也確保了組合具備足夠的業(yè)績潛力。然而，時(shí)代脈絡(luò)的變化也決定了投資的動(dòng)態(tài)性，即使投資了高增速的優(yōu)質(zhì)行業(yè)也并不意味著未來就能高枕無憂。在確定好行業(yè)后，周蔚文又是如何選擇好公司的呢?

周蔚文表示，要找到競(jìng)爭力強(qiáng)的公司有幾步：一是根據(jù)所在行業(yè)內(nèi)的公司數(shù)據(jù)，看增長速度，包括公司是否長時(shí)間保持較高的資本回報(bào)率、是否具備良好盈利質(zhì)量、是否擁有充裕的自由現(xiàn)金流等。實(shí)際上，這也是從數(shù)據(jù)反映出公司背后的商業(yè)模式、競(jìng)爭格局、行業(yè)空間、結(jié)構(gòu)性競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)等實(shí)際驅(qū)動(dòng)力;二是通過對(duì)行業(yè)的了解，評(píng)估財(cái)務(wù)報(bào)表，剔除存在潛在造假可能的公司;三是看公司的估值，評(píng)估一個(gè)公司相對(duì)更長的價(jià)值，包括其長期的競(jìng)爭力和成長性，對(duì)企業(yè)未來利潤的估值等。

在構(gòu)建投資組合上，“好公司”還需具備“好價(jià)格”，周蔚文追求個(gè)股的性價(jià)比，爭取在合理的收益率基礎(chǔ)上，對(duì)行業(yè)和個(gè)股進(jìn)行分散化配置，為個(gè)股基本面不及預(yù)期或股價(jià)有泡沫時(shí)提供應(yīng)對(duì)空間，以盡可能地控制投資組合的回撤和波動(dòng)。

正是出于對(duì)“好價(jià)格”的追求，做投資多年，周蔚文的鮮明特點(diǎn)就是左側(cè)布局。一方面，周蔚文投資研究過程中重視個(gè)股的隱含價(jià)值和逆向投資機(jī)會(huì)，左側(cè)布局以力爭獲得較好長期收益;另一方面，周蔚文認(rèn)為，“估值既是買入的準(zhǔn)繩，也是賣出的依據(jù)?！痹趥€(gè)股股價(jià)短期過度上漲透支未來成長空間，或出現(xiàn)預(yù)期收益更高的個(gè)股時(shí)積極調(diào)整持倉，力爭提升組合收益率。

需要指出的是，好的企業(yè)發(fā)展一定不是短期的，需要中長期戰(zhàn)略的堅(jiān)持執(zhí)行。同時(shí)，即便是符合條件的優(yōu)秀企業(yè)，也不可能每個(gè)季度業(yè)績都增長，反映到股價(jià)上也是非線性的。很多公司股價(jià)可能一段時(shí)間不漲，而集中在某一階段快速爆發(fā)，因此很難踩點(diǎn)買入，這就要求對(duì)好公司要堅(jiān)定長期持有。

山不讓塵? 川不辭盈

1998年開始從業(yè)，周蔚文歷任光大證券研究所研究員，在實(shí)習(xí)期就曾寫過10萬余字的保險(xiǎn)行業(yè)報(bào)告，后又研究港口行業(yè)、債券分析等。在富國基金擔(dān)任研究員、高級(jí)研究員時(shí)，周蔚文曾深度覆蓋電子元器件、旅游、家電、計(jì)算機(jī)、醫(yī)藥、機(jī)械、有色等領(lǐng)域研究。2006年，周蔚文開始擔(dān)任基金經(jīng)理。

基金經(jīng)理的買入“決策”無不來自對(duì)基本面的洞悉與推演，以待其時(shí)。然而，識(shí)局之難就在于同一座山卻“橫看成嶺側(cè)成峰，遠(yuǎn)近高低各不同”。

2010年是周蔚文投資路上的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。采訪中，周蔚文如此形容，“早期總是自下而上地研究一家公司，非常細(xì)致，但也常常受限于此，把行業(yè)的貢獻(xiàn)當(dāng)成公司的貢獻(xiàn)，直到2010年的一天突然‘悟’到，認(rèn)識(shí)到投資最關(guān)鍵是要抓行業(yè)，摸清楚行業(yè)規(guī)律?！?/p>

于浮躁中沉靜，于迷惘處回首。在對(duì)行業(yè)研究的足夠深、對(duì)公司的了解足夠透后，周蔚文發(fā)現(xiàn)，所謂不畏浮云遮望眼，投資里自上而下的宏觀視野，猶如庖丁解牛，自然得之。

基于這樣的投資理念和策略，一切自是水到渠成。從接手富國天合穩(wěn)健優(yōu)選混合，直至2011年離開為止，周蔚文創(chuàng)造了143.47%的任職回報(bào)率。他的研究與投資也同步經(jīng)歷了從錘煉打磨到融會(huì)貫通的過程，歷經(jīng)多輪牛熊周期的考驗(yàn)，形成了較為全面的能力圈。

Wind數(shù)據(jù)顯示，以周蔚文管理的中歐新藍(lán)籌A為例，自2011年5月23日管理，截至2021年9月30日，10年有余，累計(jì)回報(bào)率為391.35%。同樣的，中歐新趨勢(shì)A在其任職超過9年的時(shí)間里，累計(jì)回報(bào)率為348.11%。

從容不迫? 深謀遠(yuǎn)慮

周蔚文傾向于從長期的角度評(píng)估企業(yè)價(jià)格?！安⒉皇墙衲晔杏?0倍就低估了，明年100倍就高估了，還得看公司的長期競(jìng)爭力和成長性?！敝芪滴娜缡钦f。

在很長遠(yuǎn)的維度把一家企業(yè)看透，周蔚文清晰地知道，自己的能力圈在于追求長期勝出：一是要弄清楚這家企業(yè)所屬行業(yè)未來3至5年的發(fā)展格局，找出行業(yè)發(fā)展的幾個(gè)核心關(guān)鍵指標(biāo)并緊密跟蹤;二是要對(duì)行業(yè)競(jìng)爭格局有所判斷，思考未來幾年行業(yè)內(nèi)哪家公司能夠大概率勝出;三是要想明白投資的原因和風(fēng)險(xiǎn)，在未來風(fēng)險(xiǎn)暴露的時(shí)候如何應(yīng)對(duì);四是綜合分析公司的發(fā)展情況，給出概率、賠率判斷，確定投資倉位，對(duì)高概率、高賠率的好公司大膽重倉。

在研究分析時(shí)，周蔚文有一套思考問題的方法：要客觀研究，不能把主觀的觀點(diǎn)或期望當(dāng)作買入賣出標(biāo)的的依據(jù)，應(yīng)以客觀數(shù)據(jù)和事實(shí)為基礎(chǔ)，不會(huì)因?yàn)榕袛喙善倍唐跁?huì)漲就去買，而是要客觀分析公司主營業(yè)務(wù)能否持續(xù)增長，競(jìng)爭力能否持續(xù)，將其作為買入的主要理由;要不斷反省，從錯(cuò)誤中吸取教訓(xùn)，為投資邏輯找漏洞、打補(bǔ)丁，降低誤判概率。

款款獨(dú)行，才不致傾溢。不偏不倚，自會(huì)坦蕩豁達(dá)。做投資多年，周蔚文一直很謹(jǐn)慎，堅(jiān)持獨(dú)立思考，秉持搞不懂堅(jiān)決不投的原則。

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