近年來，我國在利率市場化、匯率形成機制改革以及金融監(jiān)管體制改革等領域都取得質的飛躍，然而改革過程必將充滿風險與挑戰(zhàn)，金融改革尤其如此。

近日，瑞銀集團首席中國經濟學家汪濤在接受《第一財經日報》記者專訪時說道：“目前我國短期內面臨的問題就是在經濟增長放緩的情況下，債務率過高，短期內很難實現(xiàn)去杠桿的目標。”她建言監(jiān)管者要勇于穩(wěn)步打破剛性兌付，讓市場充分認識到風險的無處不在，容忍小范圍的震蕩。

而當我國面臨“三元悖論”所提出的無法在保持貨幣政策獨立性的同時實現(xiàn)匯率穩(wěn)定以及資本項目完全開放，應該如何取舍?汪濤認為：“中國作為一個大國，首先不應該放棄貨幣政策的獨立性，而在匯率和資本項目之間的取舍上，我個人支持匯率應該繼續(xù)市場改革。”

匯率改革不能一蹴而就

自8月11日中國央行意外宣布調整人民幣中間價報價機制以來，人民幣匯率一次性調整是否已經到位?美聯(lián)儲加息近在眼前，新興市場貨幣始終難改下跌勢頭，外部因素變化是否會阻礙我國匯率改革進程?

面對種種問題，汪濤認為，堅持匯率市場化在資本項目越來越開放的今天顯得尤為必要，如果匯率的工具被束縛住，它的直接效果是貨幣政策將大打折扣。

“過去幾年人民幣匯率升值非常明顯，即使8月份貶值3%以后，我們判斷仍有高估，導致最直接的影響就是中國的出口行業(yè)。”汪濤表示，在過去一兩年間，發(fā)達國家從中國進口的產品要比從其他發(fā)展中國家進口的產品價格增長了10%以上。出口競爭力的削弱，導致很多中小企業(yè)面臨困境，“因此匯率的改革不管是從增加匯率彈性、市場化機制的角度出發(fā)，還是從減少匯率升值的壓力，升值的負面影響來說，都是非常必要的。”

“新匯改”至今，人民幣匯率的每日中間價與市場價差距不斷縮短，在岸市場與離岸市場人民幣價差較之前亦有明顯改善，有效減少了套利行為的發(fā)生，但對于尚處于摸索階段的匯率市場化改革，風險仍無處不在。

“首先，風險要看清楚，沙盤推演要做好;其次，看準了就要做下去，不要因為國際市場上一有反應，我們就退縮。”汪濤認為，國際市場對于人民幣貶值的反應有些過激。很多國家的貨幣動輒貶值10%以上，作為發(fā)達國家的日本和歐元區(qū)貨幣在實行量化寬松政策以來，均貶值超過30%，而眼下人民幣只貶值了3%，就變成了“罪魁禍首”一樣，這是一種不公平的待遇。

此外，各國的貨幣政策應該“以自我為中心”，正如美聯(lián)儲在推出量化寬松政策時，也沒有把這一舉動對全球產生的影響作為重要的考量目標，而是把如何支撐美國經濟作為最主要的目標。

因此，在面對外部干擾以及“三元悖論”的選擇時，汪濤認為匯率市場化改革應該堅定的繼續(xù)推進。但她同時強調，匯率改革不可能一步到位，而是一種漸進的過程。“不可能一下子從固定匯率變成絕對的浮動匯率，更何況也并沒有絕對的浮動匯率。一方面要較快地縮小匯率落差，另一方面要漸進地增加匯率彈性，才更有利于調整市場預期，減少外匯交易中的單邊壓力。”

汪濤預計，今年年底人民幣進一步貶值不會超過6.5，而明年在美元升值等壓力下，人民幣或將進一步貶值到6.8。

穩(wěn)步打破剛性對付

提及金融改革，業(yè)內更多關注的是匯率市場化以及利率市場化等問題，卻忽略了對于市場主體的市場化改革。汪濤認為，企業(yè)、政府和金融機構都在以市場主體的身份參與到經濟活動中，而其自身對于價格的不敏感性以及市場規(guī)則的欠缺，都有待進一步完善。

“如果市場主體對于價格信號并不敏感，即使把匯率、利率如何市場化定價的問題解決，我認為也算不上實現(xiàn)了真正的市場化。”汪濤認為，即使利率再高，國有企業(yè)照樣可以拿到借款，地方政府也敢借20%的融資平臺債，這都說明對于價格信號根本不敏感，因此市場化主體的改革、硬化預算約束非常重要，這也是我國金融改革必須闖過的“關口”。

而在完善市場規(guī)則方面，汪濤表示必須要打破剛性兌付，允許市場建立出清機制。以銀行為例，目前對于風險、定價并不敏感，而這一問題并不能依靠“去國有化”來解決，正如美國的銀行業(yè)都為私營銀行，但依然存在大而不能倒的問題。

“要建立多層次的金融體系，國內銀行主體的改革更重要的一點是政府的手，目前在要求市場發(fā)揮作用的同時，卻沒有允許銀行去遵循自己商業(yè)化的選擇。”對此汪濤建議：“一方面要允許銀行追求自己商業(yè)化的利益，另一方面放寬準入，允許更多的小銀行、小貸公司發(fā)展，這就是多層次的信貸市場。”

鑒于經濟依然面臨下行壓力，瑞銀預計今年下半年經濟增速為6.6%，2015年全年為6.8%，明年經濟增速為6.5%，但這一預測仍面臨進一步的下行風險。

今年上半年7%的GDP增速中金融業(yè)拉動了1.3個百分點，但下半年則可能減少0.5個百分點左右。這主要是由于股市成交量萎縮，但并沒有證據(jù)表明股市動蕩帶來了更廣泛的負財富效應或切斷了實體經濟的信貸供給。汪濤認為后兩種因素的拖累相當有限，A股占中國居民財富的比重最高也不過12%(2013年的占比僅為7%、2014年不到10%);企業(yè)上市融資難免受到拖累，但在我國銀行主導的信貸體系里，股市融資作用遠小于銀行貸款或債券市場。

此外，汪濤表示房地產行業(yè)去庫存仍在進行中、建設活動仍在下滑，這給經濟帶來了最大的下行壓力。目前的房地產銷售反彈能持續(xù)多久仍存不確定性，新開工面積跌幅可能會超出瑞銀預測的10-15%。即便2016年新開工面積企穩(wěn)，施工面積增速下滑幅度仍可能超預期，給工業(yè)活動和地方財政帶來更大拖累。

瑞銀預計下半年對基建投資的政策支持將不斷加碼，從而部分抵消房地產投資和工業(yè)活動放緩的拖累，確保未來兩年經濟增速"軟著陸"。

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