作為試點(diǎn)注冊(cè)制的科創(chuàng)版，其門(mén)檻必須低于深交所創(chuàng)業(yè)板和中小板上市的業(yè)績(jī)門(mén)檻，否則就失去了試點(diǎn)注冊(cè)制的意義，此次的《實(shí)施意見(jiàn)》也體現(xiàn)了這一原則。但是，大幅降低業(yè)績(jī)門(mén)檻是否會(huì)導(dǎo)致上市公司泛濫，尤其是壞的公司以次充好、濫竽充數(shù)?這就涉及注冊(cè)制的另一核心問(wèn)題，即加強(qiáng)事前信息披露。在美國(guó)這樣的注冊(cè)制市場(chǎng)中，上市公司必須全面、深入、細(xì)致、公正地披露公司股權(quán)和治理結(jié)構(gòu)，包括大股東的所有關(guān)聯(lián)方、公司經(jīng)營(yíng)和盈利模式以及主要面臨的風(fēng)險(xiǎn)、擬上市公司的動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)報(bào)表等眾多信息。監(jiān)管部門(mén)往往會(huì)跟上市主體進(jìn)行多輪溝通交流，在基本解決"信息不對(duì)稱(chēng)"問(wèn)題后才允許企業(yè)進(jìn)入上市流程。

因此，注冊(cè)制在降低業(yè)績(jī)門(mén)檻的同時(shí)必須提高信息披露的門(mén)檻。一方面，要強(qiáng)化信披監(jiān)管要求，突出違規(guī)問(wèn)責(zé)機(jī)制。科創(chuàng)板退市制度已經(jīng)明確信息披露重大違法的退市情形。在此基礎(chǔ)上，應(yīng)對(duì)上市公司實(shí)際控制人、大股東、承銷(xiāo)保薦機(jī)構(gòu)以及參與IPO 過(guò)程的其他中介機(jī)構(gòu)等明確相關(guān)職責(zé)，建立完整的追責(zé)機(jī)制。對(duì)涉及信息披露違規(guī)問(wèn)題的上市公司建立一系列問(wèn)責(zé)機(jī)制，不僅保護(hù)中小投資者合法權(quán)益，同時(shí)也使投行、券商等相關(guān)機(jī)構(gòu)享有權(quán)利和承擔(dān)義務(wù)對(duì)等。另一方面，要完善退市制度，強(qiáng)調(diào)信息披露違規(guī)紅線。一旦發(fā)現(xiàn)公司在 IPO 或擬上市過(guò)程中出現(xiàn)信息披露重大違規(guī)問(wèn)題，一經(jīng)查實(shí)應(yīng)立即終止公司 IPO 上市;對(duì)已經(jīng)上市交易的公司發(fā)現(xiàn) IPO 過(guò)程中信息披露重大違規(guī)的，立即啟動(dòng)退市流程。

第二，革新IPO定價(jià)機(jī)制的同時(shí)，必須完善退出機(jī)制，保護(hù)中小投資者利益。IPO定價(jià)限制過(guò)多也是A股上市制度的一個(gè)重要缺陷。證監(jiān)會(huì)發(fā)審委對(duì)IPO定價(jià)的引導(dǎo)過(guò)強(qiáng)，使得A股上市公司的IPO定價(jià)普遍偏低，甚至出現(xiàn)"打新"幾乎穩(wěn)賺不賠的怪象。根據(jù)發(fā)達(dá)市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，IPO定價(jià)是一個(gè)雙向詢價(jià)和溝通的過(guò)程，一方是發(fā)行主體和中介，包括擬上市公司、投行、會(huì)計(jì)師事務(wù)所和法律顧問(wèn)等，另一方是機(jī)構(gòu)投資者，包括各類(lèi)基金。發(fā)行主體在中介尤其是投行的協(xié)助下，了解對(duì)上市公司感興趣的機(jī)構(gòu)投資者在不同發(fā)行價(jià)格下對(duì)上市股票的需求，匯總后結(jié)合上市公司情況得出發(fā)行價(jià)格。

第三，完善退市機(jī)制。截至目前，A股市場(chǎng)幾乎沒(méi)有業(yè)績(jī)不好的公司退市。這樣的機(jī)制沒(méi)有真正的優(yōu)勝劣汰，既然要推行注冊(cè)制，就要有一個(gè)完善的退市機(jī)制，不應(yīng)該給那些應(yīng)該退市的企業(yè)重組機(jī)會(huì)。

第四，明確上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)，突出科創(chuàng)性，杜絕監(jiān)管套利。科創(chuàng)板上市制度采取五套體系并行模式，打破盈利門(mén)檻，突出市值核心，旨在扶持真正有潛力的創(chuàng)新企業(yè)。但是，多套規(guī)則并行客觀上也增加了監(jiān)管套利空間，公司可能出于上市目的以及上市后"追捧熱點(diǎn)"反復(fù)調(diào)整經(jīng)營(yíng)方向。為確保科創(chuàng)板目標(biāo)定位是極具發(fā)展?jié)摿Φ目萍紕?chuàng)新企業(yè)，建議加強(qiáng)上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)要求，明確具有科技含量高、創(chuàng)新性強(qiáng)的特點(diǎn)，比如互聯(lián)網(wǎng)、智能生產(chǎn)和制造等?？苿?chuàng)板還可以借鑒港交所上市新規(guī)，要求公司上市前兩年必須一直從事現(xiàn)有業(yè)務(wù)，或者和現(xiàn)有業(yè)務(wù)相關(guān)的上下游業(yè)務(wù)，且上市五年內(nèi)不得進(jìn)行會(huì)使主營(yíng)業(yè)務(wù)出現(xiàn)重大變動(dòng)的交易或重組。

第五，完善交易和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制，加強(qiáng)市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力;同時(shí)健全同股不同權(quán)制度。交易限制過(guò)多一直是A股市場(chǎng)的一大詬病，科創(chuàng)板IPO 前五日不設(shè)漲跌幅、上市首日開(kāi)放融資融券業(yè)務(wù)等，很大程度上減少了交易限制，提高了交易積極性。在此基礎(chǔ)上，建議進(jìn)一步完善交易機(jī)制，豐富做空交易工具，適時(shí)推出指數(shù)期貨、指數(shù)期權(quán)、個(gè)股看漲和看跌期權(quán)等衍生品。一方面期權(quán)類(lèi)衍生品能有效提高價(jià)格靈敏度，增強(qiáng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力(看跌期權(quán)等做空工具可將企業(yè)負(fù)面信息迅速反映至價(jià)格中);另一方面引入個(gè)股期權(quán)等交易機(jī)制，也能進(jìn)一步提高機(jī)構(gòu)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的能力。

此外，科創(chuàng)板已經(jīng)允許同股不同權(quán)公司上市，但是上市后公司在交易、增發(fā)、配股以及并購(gòu)等環(huán)節(jié)能否、如何使用同股不同權(quán)等問(wèn)題仍然非常重要，需要進(jìn)一步明確。同股不同權(quán)作為現(xiàn)代公司治理的一種重要方式，一方面在股權(quán)融資中對(duì)公司創(chuàng)始人起到重要的保護(hù)作用;另一方面在收購(gòu)-反收購(gòu)中公司通過(guò)股權(quán)攤薄反收購(gòu)措施(又稱(chēng)"毒丸計(jì)劃")大量歧視性增發(fā)新股，稀釋收購(gòu)方的股票占比，保護(hù)公司控制權(quán)，本質(zhì)上這也是同股不同權(quán)的一種應(yīng)用。因此，健全同股不同權(quán)制度有助于提高股票市場(chǎng)活力。

基于學(xué)院在科創(chuàng)板注冊(cè)制領(lǐng)域的強(qiáng)大科研能力和影響力，由復(fù)旦大學(xué)泛海國(guó)際金融學(xué)院高層管理教育部推出的復(fù)旦大學(xué)未來(lái)科技創(chuàng)投營(yíng)課程將于2020年9月(擬)上線。國(guó)際頂級(jí)金融學(xué)教授、科創(chuàng)板政策制定與實(shí)踐者聯(lián)袂授課，面向科技企業(yè)高管創(chuàng)始人和投資人、金融機(jī)構(gòu)科技產(chǎn)業(yè)投資人、大型企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型負(fù)責(zé)人，匯聚復(fù)旦科技力量，解決企業(yè)實(shí)際問(wèn)題，金融科技融會(huì)貫通，探索科技企業(yè)不同階段瓶頸問(wèn)題的解決方案，關(guān)注新舊更迭下的注冊(cè)制機(jī)遇，360度護(hù)航科創(chuàng)企業(yè)逐鹿資本市場(chǎng)!

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